立高食品研究报告：高速成长的烘焙供应链龙头.docx

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1、一、冷冻烘焙：高速渗透的景气赛道（-）品类特征：休闲化场景高附加值，工业生产标准化程度高1、改造烘焙，降本增效冷冻烘焙指依托工业化实现烘焙产品的预制。烘焙生产过程通常包括和面、发酵、分割、成型、醒发、烘烤等过程，而冷冻烘焙即为在任一环节通过速冻技术打断并保存，后续通过加热并二次加工而快速还原，从而节约使用者手工制作成本和时间。通常根据前端加工程度和速冻介入环节不同，冷冻面团亦可分为未成型、预成型、预发酵、预烘烤等4类产品，由前到后对终端设备、技术要求依次降低。如未成型、预成型面团相对灵活，适合饼店进行裱花、刷液等二次加工，多用于发酵产品，而预醒发、预烘烤面团基本固定，仅需最后的解冻、烘烤即可出

2、售，适合餐饮、茶饮渠道。图表I冷冻烘焙定义图解释一未成型XF操作速二次烘烤门店操作消费者悦林翁科急速冷潦冷炽”梃却分割/里皂逢今季 也冷分财长里山火怎 提井分副,成昼姆境,春乜遇冷遇纳存配送魂冷”勺依W息燃冷旗3尊储4配区件*加工依件解苏松保M支 埠”产总可通什灵活加工.时手沟飞阳者拉长.迪备妥求更1*降伙纣舛熊的妾求蜕糙取植阳M探二次澳博肉羊加储生产过”父*左工厂充找.产启u咻.速支线定.纣”座阳场景 啰脩惘个体面包或适用产品叁4UU面包馋劭金木* * * *2 K 唯&*建俊嫌点.小年蛇包店.健逢惊睛戊.个体a也戊.蜓趣奈,百警.潴店.8良茶松匚伐电网触广泛,人前包.M/t由也.枚期4分,

3、前忸臭 二 * * * * *烘焙店模型难经营，成本抬升下冷冻烘焙加速渗透。冻烘焙约80%应用场景为烘焙店，相比于其他小店模型，烘焙门店初始投资大（经营杠杆高），且顾客进店消费（非标服务），员工多在5-10人左右（人员管理难），加上选址成本、专用设备投入、当日货值损失等，整体经营难度较高，随着人工、租金成本抬升，降本提效需求持续增强。同时因扩张存在天花板，国内鲜有大型烘焙连锁，目前最大烘焙店仅一千余家左右，单店发展的品牌门店近68%,分散的格局自建烘焙产线经济性不足，实是利好第三方冷冻烘焙应用。从冷冻烘焙渗透路径看，餐饮供应链的社会化分工是未来趋势，当下中型连锁开发性价比高。通常小型烘焙店SK

4、U20,综合型烘焙店SKU50甚至100,其中30%为生日蛋 糕，慕斯甜品占20-25%,面包占45-50%,代销的牛奶面包占5-10%o规模越大企业，在自建产线、产品独特性层面诉求越高，而规模越小的个体连锁店在成单率、需求稳定 性亦有不足，因此中型连锁开发性价比相对较高。不过根据美团研究院披露的中国烘焙市场连锁化率数据，烘焙店行业单店和中小型连锁占80%以上，自建工业化产能的性价 比较低，餐饮供应链的社会化分工日益明确仍会是未来的趋势。2、产品附加值高，需求迭代快偏休闲消费场景、年轻女性为主的消费人群，综合使得国内烘焙产品附加值更高。烘焙 和中式面点原材料构成一致，但消费场景与中式速冻存在差

5、异，中式速冻一般作为早餐、主食，消费频率更高，而烘焙更多作为非主食，具有零食甜点属性，常用于下午茶、礼赠和个性表达等，消费满足层次更高，且下游消费人群主要为年轻女性，追求产品的精 致化、高颜值等，故在国内烘焙天然定价高于中式面点。反映至门店财务层面，普通烘 焙店通常毛利率约60%,中式或高档烘焙毛利率可达70%,高于一般中式餐饮。而冷冻烘焙厂家毛利率大于40% （运费调整前），高于其他2B速冻品类。】表4舶来品定位，使得西式烘焙毛利率更高45%40%35%30%25%20%西式烘焙 中式面点 心火偶料 心莱翕 调理肉15%烘焙品类更新迭代快，决定行业研发投入高。冷冻烘焙主要应用于现烤类烘焙产品

6、，核心消费群体为40岁以下年轻女性，其特点为热衷于精致体验、新鲜感和高颜值，因此产品更新迭代较快，从18年的脏脏包、20年麻薯再到21年盘挞等，各类爆品层出不穷，头部烘焙店周周上新，对应冷冻烘焙企业更宽产品带。相比于中式速冻从已有食材改造，冷冻烘焙研发上更多是横向拓品，加之实现速冻更难，故企业研发费用率高于中式速冻，主要冷冻烘焙企业研发率在3%以上，大于中式速冻1%左右水平。3、工艺原料通用，但门店加工存在学习成本烘焙主体工艺和原料通用，生产标准化程度更高。烘焙原材料种类较少，各类产品均由面粉、油脂、酵母、糖盐等基础材料制成，同时生产流程高度相似，前期均需要搅拌、成型、醒发等环节，相比于中式速

7、冻而言，不同产品间生产差异化程度较小，旦由于不采用蒸煮、肉馅等技术，工业化品类与手工制品食用时差别相对不大。止匕外，在实际制作中更注重原料精细配比、精准到克，且在成型、发酵等工序上对环境温度、加工时长甚至揉捏次数均有明确规定，相比于中式预制菜，冷冻烘焙更易工业化和标准化。烘焙后端依赖门店加工，使用时存在学习成本。中式速冻通常定位为食材，终端使用难度不高，多是简单解冻操作，厨师更多从食材间搭配把握菜品制作。而冷冻烘焙本身加工较为复杂，且国内烘焙知谡并不普及，半成品在终端门店仍需经过二次处理.，旦尾部操作方式复杂且多样，包括刷液、裹糖、定型、撒料、裱花、烘烤等，成品制作依赖面点师，旦制作时需专业设

8、备，存在一定技术壁垒，因此企业开发渠道时，通常匹配更高的终端服务，以降低烘焙店尾部操作的学习成本，从而提高渠道开发效率。1表8烘焙制作标准化更高冷冻面团中式速冻初级加工品，差异程度小原料选择以克为单位，更加精细基础品类为主控制到时间（分钟）、温度（具体度数）统一烤箱，设备高度标准化高度固定，揽拌-发酵-分割-成型-醒发-烘烤要求更低，整体成形即可原料配比原料组成加工标准设备要求加工工序产品要求各类基础农产品，标准程度难以保证一般按体积、大小各类原料，种类数目多凭个人感觉及经验缺少统一设备,火候等难以统多种多样，更加即兴单体更小，且有馅、皮等，产品旻杂程度更商（二）发展阶段：高速成长赛道，类似十

9、年前速冻1、发展空间：25年扩容至约250亿，对应CAGR达20%当前现状：冷冻烘焙渗透率10%, 20年市场规模预计80+亿。冷冻烘焙在我国尚属小型市场，2358亿烘焙市场中，冷冻烘焙渗透率10%不到，剔除掉渠道加价，结合现烤烘焙和餐饮端占比，预计我国20年冷冻烘焙市场规模在80+亿。其中分品类看，糕点类渗 透率,面包蛋糕；分单品看，蛋挞皮、甜甜圈等为冷冻烘焙传统单品，据Rabobank统计可占到行业30-40%；分渠道看，饼屋茶饮/商超/餐饮渠道占比约为 70%+/20%/10%。未来空间：半成品渗透率提升，加上烘焙总量扩张，预计25年扩容至约250亿，对应CAGR达20%。据欧睿数据显示

10、，我国人均烘焙消费量仅7kg,对比日本22kg和欧美50-60kg仍有提升空间，未来5年我国烘焙增速约6.6%o此外半成品渗透率迈入加速期，而美国冷冻面团占面包行业比重约70%,而欧洲是40%1，若我国25年渗透率至1520%,则冷冻烘焙市场有望达250亿，对应5年复合增速20%+。远期来看，假设烘焙人均消费提至15kg （低于日本），且渗透率提至30%左右，则冷冻烘焙规模超600亿。烘焙原料：奶油规模超百亿，水果制品和酱料均40亿左右。奶油成本占蛋糕售价的比例在9%12%左右,水果制品成本占蛋糕售价的2.5%-3.5%,照24年我国蛋糕零售额增幅测算，我国奶油和烘焙水果制品市场需求预计24年

11、分别为140亿、超40亿元，酱料中最广泛使用的沙拉酱市场规模从2011年的11.9亿元增长至2017年的43.9亿元。】表11相比海外，我国冷冻烘焙渗透率提升潜力大70%60%50%40%30%20%10%0%冷冻烘培渗透率57%h 51 %神I-48如狗6%43%成本指数人均GDP160140120100806040200回兴凤对阳电回博2、行业格局：龙头优势显著，但竞争有加剧趋势冷冻烘焙处成长初期，企业平均体量仍小。国内冷冻烘焙企业主要分布在沿海，但现阶段数量较多，竞争格局相对分散，龙头立高旗下奥昆21年收入超17亿，市占率超15%,第二梯队为新迪嘉禾、高贝、恩西村，收入5-10亿，第三梯

12、队为南侨、千味、洲际等特 定渠道或品类强势的企业，收入在2亿左右,第四梯队为大量小型厂家，产值千万不等。立高发展一马当先，细分渠道布局领先对手。立高自00年创立，持续深耕烘焙市场，积累了丰富行业经验和资源，而主要对手多于10年前后成立，立高整体规模是竞争对手2-3倍，且从渠道发展上，公司各细分渠道布局领先，而对手常专注于特定渠道和品类。其中立高在饼屋方面销售额破5亿，高于高贝、鑫万来等以饼店为主企业，商超方面，立高与恩西村体量基本持平，但主打产品实现错位。餐饮方面，公司全年2+亿体量，与千味、新迪嘉禾等同属第一方阵。整体看公司下游结构更均衡，产品和渠道综合实力更强。困女士 内主要冷冻烘熔企业经

13、营效据 公司产能分布业/产值主臭产品销栗道立禹食“广州.浙工河南17 2匕冷.4万电处皮.向图.A-I yM店：商雄：警饮打于4.5: 4.0: 1.5南价食天津1.7亿2.4万也升是臭产品松力生干“、史无新乡P2.2亿总挺龙.华天懦肯金基等白矢快餐高只济向,153万山I圣火.照部具用母店菁池通决道为上在万余九江，23亿元燃用店等流通逐道为上I机洲,二3化元梃皮二平向青田A等台大宗代.2C行道A禾口5亿1长也，欧包/务大客户为立,乂巳比予我亚1亿元恩西村上海4-化蝗震干层.提拉央苏子安城山姆.盒马.祭寺的茶寺黑我瑰7亿元（金出口）面包.法人磷虫追出口占比辽江90%,国内高遇长大如里已先综上，冷

14、冻烘焙保持20%左右增速，在餐饮供应链子行业内，当下景气度居前，对比中式速冻大概类似于其07-13年时期，彼时餐饮行业蓬勃发展，加上家电下乡、渠道下沉演进，共同推动行业20%左右增长。但从格局来看，考虑冷冻烘焙资本介入更早，格局整合更快，相较安井13-16年由18亿增至30亿,而立高仅用时1年即由20年18亿增至21年28亿，但中式速冻13年迎来价格战洗礼，而冷冻烘焙恶性竞争暂时尚未发生。（三）海外对比：文化差异是根本，我国发展潜力广阔烘焙文化深刻塑造行业，欧美需求多样挑剔，而日本包装面包更成熟。欧洲农作物以小麦为主，且焙烤后的面包更易保存，所以欧美烘焙消费历史悠久，并衍生出丰富的饮食习惯，长久熏陶下烘焙技术更普及，现烤或手工面包也更发达。而日本烘焙历史较短，主要起源于战后政府主动推广，包装面包足以满足需求,且便利店渠道发达，具体来看：德法欧陆派：烘焙历史悠久，偏好手工面包。烘焙在欧洲大陆历史悠久，其中德国是欧洲最大消费市场，德国人每餐食用面包在3种以上，且有晚餐食用的习惯，因此人均烘焙消费量最大，此外德国饼屋连锁化率较高; 91年时1%饼屋销售额占市场的21%；法国烘焙文化同样发达，面包棍和起酥已成为法国文化象征之一，法国人尤