riskoff下的资产再平衡.docx

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1、目录一、周期定位：长波萧条，库存周期上行末期3二、全球金融市场回顾6三、全球经济跟踪与展望 93.1 美国：收益率曲线显著陡峭化93.2 欧洲：经济好转，ECB关注长债收益率上行 123.3 中国：库存周期见顶133.4 大宗商品：CRB指数上涨，油价恢复至疫情前水平 153.5 房地产：中美维持强劲 16四、全球大类资产配置建议 183.6 度数据跟踪21经济周期运行21全球大类资产价格表现22国别资产比较23波动率与相关性24图表目录图表1：康波周期及中周期划分（蓝框为中周期划分，红线为长周期划分）3图表2：技术、经济与制度的关系3图表3：康波周期划分4图表4：长波中的宏观经济特征 4图表

2、5：经济周期示意图 4图表6：全球产出缺口回升 4图表7：中国库存周期回落5图表8：三大央行资产负债表（亿美元）5图表9： 美国Ml同比回升5图表10：中国M2同比回落5图表11：全球0ECD综合领先指标回升 6图表12：全球制造业PMI分化6图表13：每100人新冠疫苗接种剂量6图表14：各国新冠疫苗接种剂量6图表15：海外疫情有所改善7图表16：主要国家新增确诊病例走势（对数坐标轴）7图表17：全球大类资产价格表现（2月更新至2月24日）7图表18：新兴经济体制造业PMI下降8图表19：欧美日ZEW通胀指数回升 8图表20： 美国10年期与2年期BEI出现倒挂9图表21：欧洲通胀跳升9图表

3、22：美国通胀预期回升9图表23：欧美经济领先指标走势分化 9图表24：UST收益率曲线10图表25：UST期限利差10图表26：UST期限利差与美国ZEW经济景气指数 10图表27：UST期限利差与VIX10图表28：美国主要经济数据11图表29：利率领先美国PMI 12图表30：美国超额流动性领先PMI12图表31：欧元区主要经济数据13图表32：中国主要经济数据14图表33：货币条件指数领先经济 15图表34：商品价格上涨15图表35：金价下跌15图表36：成屋销售伴随贷款利率的下降保持强劲16图表37：美国房地产库存处于低位16图表38：地产股隐含对未来房价预期17图表39：预计中期中

4、国地产销售仍能维持显著增长17图表4。：房地产投资单月增速回落17图表41：房地产销量单月增速维持高位17图表42：全国房价同比增速回升 18图表43：商品房成交整体强劲 18图表44：美债收益率合理点位在2.2%左右 19图表45：美债利率加速回升一美元指数筑底19图表46：未来6个月大类资产配置建议（2月28日更新）20图表47：全球产出缺口 21图表48：OECD经济领先指标 21图表49：全球PMI21图表50：美国和欧元区的彭博金融条件21图表51：全球大类资产价格22图表52：汇率23图表53：全球长端利率23图表54：国别利差23图表55：全球期限利差 23图表56：利差到货币2

5、3图表57：利差到权益波动率 23图表58：风险资产隐含波动率24图表59：避险资产隐含波动率24图表60：商品隐含波动率24图表61：美国资产隐含波动率24-、周期定位：长波萧条，库存周期上行末期在现代资本主义经济体中，普遍存在5。6。年左右的长期经济循环，我们称之为康德拉季耶夫周期。根据雅各布范杜因、陈漓高、周金涛等人对康氏周期的划分，我们正处于第五次康德拉季耶夫周期的衰退向布条的过渡期。该时期的特征为创新红利衰减导致总需求降低，生产疲软，消费被动支撑经济增长，商业活动不可避免的进入红海竞争之中。从中周期的维度来看，轮康波周期内，大致存在5-6轮8-12年的朱格拉周期。长波最核心的驱动力一

6、一创新漫化，以固定资产周期性更新的方式来完成。图表1:康波周期及中周期划分（蓝框为中周期划分红线为长周期划分）30.0020.0010.000.00-10.0020.00-30.00Im80-8Z6Lq8m6i；：NTWL二9S6L-6q6y6(3ms6L二 O-S96L95.0090.0085.0080.0075.0070.0065.0060.00-?996Latss-3086190世 6L0IA66LF ll二66Lrzl686uIq886L N0-986LL B9P86L6O-S66L80:6613666L9qI0oz24I0Z0I9I0z注：美国产出缺口为美国工业生产指数进行季调处理后

7、的趋势项进行6p滤波处理后得到的波动项。资料来源：中信建投证券研究发展部数据来源:Perez, Carlota. Great Surges of development and alternative forms of globalization. 1998,中信建投证券研究发展部大类资产配置与基金研究跟踪报告图表3：康波周期划分复苏1836 1845 年（9 年）18831892 年（9 年）19371948 年（11 年）19821991年（9年）繁荣17821802 年（20 年）18451866 年（21 年）1892 1%3 年（21 年）1948 1966 年（18 年）1991

8、2004 年（13 年）衰退1815 1825 年（10 年）（战争 1802-1815 ）18661873 年（7 年）19201929 年（9 年）（战争 1913 T920）1966 1973 年（7 年）2004萧条18251836 年（11 年）18731883 年（1。年）19291937 年（8 年）19731982 年（9 年）?资料来源：1973年以前参见雅各布范杜因:“创新随时间的波动”，载外国经济学说研究会：现代外国经济学论文选（第1。辑 北京;商务印书馆,1986年“9万年以后为陈漓高、齐俊妍所续。资料来源：陈漓高、齐俊妍:“信息技术的外溢与第五轮经济长波的发展趋势世界

9、经济研究，2007（7）;五轮世界经济长波进入衰退期的趋势、原因和特点分析，2。“年。第五波长波为周金涛划分。中信建投研究发展部图表4：长波中的宏观经济特征资料来源：Wind,中信建投证券研究发展部资料来源：Wind,中信建投证券研究发展部衰退：成熟增长率下降投资规模增加新兴部门继续增长长波四阶段/生命周期国民生产总值投资需求消费需求繁荣：增长高增长资本存量强烈扩张所有部门的需求扩张萧条：下降很少或没有增长生产能力过剩以储蓄减少为代价的暂时继续增长复苏：引进增长率提高更新投资增加购买力寻找新的出路资料来源：Dujin, JJ Van. trThe Long Wave in Economic L

10、ife. George Allen &Univind （1983）.,中信建投证券研究发展部图表5：经济周期示意图图表6：全球产出缺口回升2-O.产出缺口H本 一 欧元区 一 美国)5)5ono15FUUCUC一0.6 一 0C2IOZ一。93CMTg - 0C一 04一 0Z0 K3Zjy 二 ocMT0- 0C一 0600C0 一 I00C，900c-0.32N00CMTOOOG0.666 一注：中国产出缺口为工业增加值定基指数季调滤波计算，欧美日数据为工业生产指数季调滤波计算。短周期方面，当前处于全球库存周期共振上行末期，本轮库存周期启动的时点先后顺序是中国、欧洲、美国，而应对疫情出台刺

11、激政策力度大小顺序是美国、欧洲、中国，其中，中国库存周期基本确认见顶，中国库存周期领先全球，预计欧洲、美国库存周期将相继见顶。图表8：三大央行资产负债表（亿美元）图表7：中国库存周期回落中国：货币当局:总资产美国：所有联储银行:总资产欧洲央行：资产:总额9()00080000 /70000 1/60000 /三U50000 40000 30000 200001000()经济环比领先指标财新PMIcznKUC90.6 一 OCsoc一。C女工一 OZE998CZOIAOZ54一 OZC-N一(K二，二 OCozoz60.600c80OC00C匚oc90,900cS90348Msyooe38才 q

12、ueue芟).6 一 OC一 60.8 1 OZ一 69匚 oe?9 一 oe一 n- 604-OG-60s - oe-60A-0e-60,一-OC一 n-8.600G-6000007茗、ooe- 60,900c)$0(w2资料来源：Wind,中信建投证券研究发展部资料来源：Wind,中信建投证券研究发展部图表1O ：中国M2同比回落图表9：美国Ml同比回升欧元区:M2:同比中国:M2:同比美国:M2:同比欧元区:Ml:同比中国：Ml:同比美国：Ml:同比30252()151()5807()605()403020100r l ucucdoe3.6SC9H80.Z4070,9 一(KCOGco.

13、gsc34-09060780A8Z0,二(KegmGcooscmoe9980078OEOCo-dooezTsooerLucucS6C0G-3,6 一 OC一 90-ocsc- 80W3Zo,9sessoe一 34SC一 90807,。A8Z一 0.二 oeX-A= OGS-0 一 (K?600e- 90.800Z一 89I00ZO-9OOC大类资产配置与基金研究跟踪报告图表11：全球OECD综合领先指标回升图表12：全球制造业PMI分化美国 欧元区 中国 日本102101100999897欧元区：制造业PM1 美国:Mark i t制造业PMI:季调日本:制造业PMI财新中国PMIbirucucJ - OCZOG26 一 0G60,8一 0G000一 0Cgoloz606 一 OC一99 一 ONsoeoc604一 oe04一 oe60rl3GON 一后S9二 oe600一后00一 OG96rcj cue890Z0Zcoocoe896 一C96 一 0C80.837C983G80ozdoe809 0G