明年美国通胀有多高.docx

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1、1、美国CPI解构与中国CPI统计篮子类似，美国CPI分为八个一级子项，分别为“食品饮料”、“居住”、“衣着”、“交通”、“医疗“娱乐“教育与通信”、“其他商品与服务”，每个一级子项下又有若干二级子项。虽然美国劳工统计局同时公布了官方的CPI统计篮子各分项权重，但一级子项组成成分繁杂（涵盖能源、商品与服务），不利于我们寻找先行指标，因此我们从细分项入手，将美国CPI统计篮子重新组合排列为5项：能源类商品、食品、核心商品、服务（不包括房租）、房租。（具体分析请参看我们之前的报告条分缕析，美国CPI解构）表1 :调整前后，美国CPI分项权重一级子项权重（）重组后分项权重（）食品饮料14.8能源类商

2、品3.6居住42.1食品13.8服饰2.8核心商品20.1交通15.7服务29.7医疗8.8房租32.8娱乐5.8教育通信6.8其他商品与服务3.1资料来源：美国劳工部、1.1 能源类商品重组后的5项中，能源类商品虽然权重较小，但原油价格波动非常大，经常主导美国CPI走势。我们发现，CPI能源类商品同比增速，与WTI连续合约期货结算价（档期及滞后一期）价格同比增速高度相关，两者的回归拟合优度为52%o图1 :能源类商品经常主导美国CPI走势图2: CPI能源类商品与滞后一期WTI原油价格高度相关美国:CPI:当月同2001-042005-042009-042013-042017-042021-

3、04资料来源：WIND、资料来源：WIND、1.2 食品、核心商品“CRB现货指数”最初由美国CPI的编制单位一一“劳工统计局”（BLS）编制。后来由商业公司“美国商品调查局”（CRB）接手。因此CRB指数对美国CPI有非常强的指示预测效果。我们发现CRB食品指数领先CPI食品项5个月；CRB金属指数领先CPI核心商品项12-18个月。图3 : CRB食品指数领先CPI食品项4个月图4 : CRB金属指数领先CPI核心商品项12-18个月美国:CPI:食品:同比:季美国:CP上商品，不含食品和能源类商品:同比:季1958-01 1971-01 1984-01 1997-01 2010-01资料

4、来源：WIND、资料来源：WIND、1.3 、服务（不含房租）美国CPI服务项构成较为复杂，其中占比最大的两项为“医疗护理服务”（占CPI服务项24%）与“能源服务”（占CPI服务项10%）,上述两项解释了 CPI服务项85%的波动，且能源服务项起主导作用。CPI医疗护理服务属于逆周期项目，与美国失业率高度正相关，主要源于失业率上行后，医疗保险断缴导致美国居民的医疗开支上升；CPI能源服务项主要包含家用燃气、电力，NYMEX天然气期货价格领先CPI能源服务12个月。图5 :医疗护理、能源服务与CPI服务项美国:CPK服务,不含住房租金:同比:季调美国:CPI:医疗护理服务:同比:季调美国:CP

5、I:能源服务:同比:季调（右轴）202000-01 2003-01 2006-01 2009-01 2012-01 2015-01 2018-012520151050-5-10-15资料来源：WIND、图6 ： CPI医疗护理项目与失业率正相关图7:天然气期货价格领先CPI能源服务项12个月美国:CP上能源服务:同比:季调期货收盘价（连续）:NYMEX天然气:同比:+1月（右轴）资料来源：WIND、资料来源：WIND、14、房租CPI房租项是美国CPI统计篮子中权重最大的一项，占比近3成。在租售比长期均衡的情况下，美国房价的波动大多会传导至房租，数据上看，标普20大中城市房价指数是美国CPI房

6、租项的领先指标，领先周期在18个月左右。图9:美国房价房租比长期均衡图8 :标普房价指数领先CPI房租项18个月 美国:CPI:住房租金:同比:季调美国:标准普尔心S房价指数:20个大中城市:当月同比:+181975-031984-041993-052002-062011 -07资料来源：WIND、资料来源：WIND、美联储、2018年美联储加息对房租带来的通缩压力仍在逐步释放，虽然2019年末及疫情期间美联储降息，及疫情期间大规模财政刺激推动美国房价增速重新抬头，但目前房价上涨的压力尚未传导至房租，CPI房租项增速位于低位。图10 : 2021年美国CPI房租项增速较低美国:CPL住房租金:

7、同比:季调美国标准普尔/CS房价指数:20个大中城市:当月同比:+18月（右轴）2019-08 2019-12 2020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12资料来源：WIND、2、近期美国CPI走势解读今年下半年油价持续疲软的情况下，美国三季度以来美国cpi连续数月超预期上涨，但10月份CPI最新数据再度意外回落，不及预期。原因是什么？图11 :三季度美国CPI上涨超预期，10月意外回落资料来源：WIND、2.1三季度美国CPI持续超预期传统上，上游原材料成本的上涨传导至核心商品价格，需耍一年左右的时间，但在本轮疫情中，美国政府连续加大财政补贴

8、，大幅度刺激居民需求，美国耐用品消费增速达到20年来最高水平。美国居民对商品的需求远好于往年，推升美国核心商品CPI 打破了由原材料成本至终端价格1年至1年半的传导逻辑。核心商品价格大幅上涨，拉动美国三季度CPI超预期上行，这也是三季度以来中国出口持续超预期的重要原因。图12 :美国耐用品消费增速达到20年来最高水平图13:需求推动美国核心商品CPI逆势上涨美国:个人消费支出:耐用品:季调:同比美国:CP上商品，不含食品和能源类商品:同比:季美国:个人消费支出:非耐用品:季调:同调CRB现货指数:金属:月伺比:+12月（右轴）2.2.10月份美国CPI意外尽管美国财政和货币政策持续为经济复苏提

9、供动力，但10月CPI同比增速不及预期；这主要源自于能源类商品项和医疗服务项的下行压力。10月新一波疫情反弹，国际原油价格震荡下跌，拖累10月美国CPI涨幅。此外，美国复产复工持续推进，近6个月失业率连续下滑，就业兔苏趋势使得美国CPI医疗服务项快速回落，从而制约CPI继续上行。14 : 10月WTI期货价格震荡下行图15 ：失业率下行, CPI医疗护理服务项快速回落资料来源：WIND、资料来源：WIND、3、远期美国CPI展望和预测根据上文对美国CPI成分的解构和对先行指标的分析，并结合对未来美国及全球政治经济环境的判断，我们对未来一年各季度美国CPI的核心因素做出以下展望和预测：3.1 一

10、季度,关注核心商品与食品今年来，美国连续大规模的财政刺激使得美国居民储蓄率仍维持在历史高位。近期，由两党参议员组成的小组提出9080亿美元的过渡性刺激法案，有望在圣诞节前落地，此法案将促使美国需求进一步释放，提升居民购买力。因此预期核心商品价格进一步上涨，从而推升明年一季度美国CPI上行。图16 :美国居民储蓄存款额仍位于历史高位资料来源：WIND、表2 ：新一轮刺激法案草案部分细节民主党版本白宫版本共和党版本参议院小组版本总金额2.2万亿美元1.8万亿美元5000亿美元9080亿美元失业补贴600美元每周400美元每周300美元每周300美元每周一次性现金发放1200美元1200美元无无地方

11、政府财政支持4360亿美元3000亿美元无1600亿美元小企业薪酬保护贷款重启重启提高申请门槛重启降低申请额度教育、医疗补贴4000亿美元以上3000亿美元以上1000亿美元1000亿美元资料来源：CNBC、明年三季度，由于基数原因，核心商品CPI将边际回落。但考虑到今年下半年原材料价格上涨，届时将在成本端支撑核心商品价格上行,因此核心商品CPI将全年处于较高位置。而在食品方面，今年下半年食品项CPI的先行指标CRB食品现货指数上行，以传导时间为4个月推算，今年末至明年一季度，美国CPI食品项有一定上行压力。图17 :明年下半年，成本涨价支撑核心商品CPI图18:今年末至明年一季度，食品CPI

12、存在上行压力资料来源：WIND、资料来源：WIND、3.2、 二三季度，关注能源能源项CPI的预测，需同时考虑主要能源产品的需求端和供给端。在供给侧，EIA官网数据显示，全球主要产油国财政盈亏平衡线多在40-50美元之间。而回顾近一年来欧佩克会议成果和当时布油价格，可以发现当布油价格逼近平衡线时，OPEC+有较大意愿达成减产协议，因此油价难以突破40美元的底线。在需求端，新冠疫苗研究取得突破，全球疫情形势有望在明年逐步好转，疫情缓和下的全球经济复苏带来石油需求进一步回暖。此外，美国石油库存正在从高位回落，供给侧的缩减同样利好原油价格的进一步上涨。最乐观的预期下，若疫苗推出后明年疫情基本结束，全

13、球石油需求量届时可恢复至2019年的水平。图19 ： 2021年石油需求进一步复苏图20: EIA库存正在高位回落 EIA石油消费量展望105 1百万桶/天100 -95 -90 -85 -|80 -I库存量:原油和石油产品（包括战略石油储备）TonaozozmoozozzoozozToozozmcf6T0zZO6T0ZTO6I0Z资料来源：EIA、资料来源：WIND、但考虑到美国页岩油新油井成本线在50美元左右，潜在供应能力充足，2021年WTI油价难以向上突破2019年55美元/桶的中枢水平,明年能源项CPI上行压力并不是很大。我们基于2021年WTI油价40美元/桶-55美元/桶的价格区

14、间判断，构建2021年末40、45、50、55美元/桶的四种情景假设，量化预测能源类CPI商品走势。测算显示，明年5月能源类CPI将达到最高点，情景一到四下能源类CPI对美国的拉动分别为0.8、0.9、1.0、1.1个百分点,情景四较情景一多拉动美国CPI0.3个百分点；5月后能源类商品对CPI同比的拉动贡献降低，于年末反弹。到2021年末，情景四较情景一多拉动美国CPI0.6个百分点。WTI历史价格 情景一（40美元）情景二（45美元）情景三（50美元）情景四（55美元）1.5%1 -0.5-0.5 -1.52019-01对CPI同比的拉动情景二（45美元）情景四（55美元）情景一（40美元）情景三（5