新能源汽车行业深度研究报告.docx

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1、新能源汽车行业深度研究报告1、政策：“碳中和”驱动电动车迎历史性契机全球“碳中和”驱动电动车成为减排关键手段。2018年全球交 通领域碳排放占比为25%,仅次于电力领域，而要实现“碳中和”， 大力发展电动车成为必选之路，辅以储能+可再生发电或成为汽车零 排放的终极形态。中国、欧洲均出台严 格的燃油经济性目标，欧洲 引领，中国减排斜率明显高于美、欧，而美国在拜登 上台之后，对 减排关注度边际上明显提升,对电动车支持力度明显加大，美国政 策 边际上迎来转机。1.1、 “碳中和”视角下，电动车降“碳”之路全球“碳中和”有力推进，全球核心经济体均发布实现“碳中和” 时间表。具体 来看，中国提出“203

2、0年碳达峰”、“2060年碳中和”； 美国重返巴黎协定，提出2050年实现“碳中和”；欧盟提出2030 年碳排放水平相较于1990年至少减少55%,较原有减少40%明显 提升，此外，欧盟提出2050年实现“碳中和”目标。 1：全球主要国家或地区“碳中和”推进时间表（单位：年）实现全球“碳中和”，交通领域大有可为。根据IEA数据，2018年 全球二氧化 碳排放为335亿吨，其中交通领域排放约为83亿吨， 占比为25%,仅次于电力和热力生产部门的42%,排名第二。而在 交通领域中，道路交通是碳排放核心 来源，2018年占比为74%, 其中乘用车排放占比为45%,商用车占比为29%o我们认为，实现道

3、路交通领域“碳中和”的核心思路在于大力发 展新能源车，包 括电动车（EV+PHEV）及燃料电池车（FCV）o从长 期来看，在“碳中和”发展思路下，考虑到成本及使用场景等约束 条件，我们判断乘用车等私人领域预计将以EV为主，而商用车包 括客车及货车领域将以FCV及EV为主。根据IEA测算，在全生命周期内，BEV （Battery Electric vehicle） 二氧化碳排放量约为20吨，而ICE （燃油车）约为42吨。当前 模式下BEV并没有在使用环节做到零排放,这与电力来源结构主要 以化石能源为主密不可分。但是，BEV与ICE碳排放有显著的差异， 这种差异来源于能源转换效率的差异，根据BE

4、V最终能源转换效率 （考虑中间环节）约为ICE的2倍，这导致其碳排放约为燃油车 的50%o因此，通过大力发展电动车将显著降低全球碳排放水平， 助力道 路交通领域向“碳中和”迈进。更进一步，我们认为BEV碳排放在以上情形下仍有巨大削减空 间，而这需要从 电力来源结构做进一步调整。根据EERE数据，对 比新罕布什尔州与美国整体能源结构可以发现，前者主要以清洁能 源为主，而后者主要是以化石能源为主。基于不同的能源结构下，BEV碳排放差异巨大，在新罕布什尔州，BEV二氧化碳排放为491kg年，而在美国整体情况下二氧化碳排放为1712kg年。图7 不同能源结构下的电动车碳排放效果（kgC02年）远期情形

5、下，我们认为“风/光储-充” 一体化将是推动BEV碳排放 进一步削减的核心能源体系或商业模式，更是推动实现“碳中和” 的重要抓手。而电池系统 价格下降是加速“风/光储充” 一体化发 展的关键助推器，从历史数据来看，过去10年（20102020年） 动力电池价格（PaCk系统）下降幅度约90%。展望 未来，根据BNEF 预测，2024年动力电池系统价格有望降到94美元/KWh,而 至 2030年有望到62美元/KWh。政策大力支持储能，规范行业健康有序发展，2021年4月国家 能源局、发改委联合发布关于加快推动新型储能发展的指导意见 （征求意见稿），明确提出2025年装机规模达30GWo微观层面

6、， CATL与ATL强强联合，进军家用储能领域。我们认为，政策推动+ 头部企业发力将加速储能商业模式成熟，推动成本进一步下降，形成 正向循环。S 8:动力电池价格走势（美元/KWh ）1160心 OSoZ 6Z0Z 8Z0Z -ZOZ 9Z0Z 3OZ030Z1400120010008006004002000 cell价格 pack价格 pack整体L 2、积极付诸行动，减“碳”已在路上顶层设计，全球电动化大势已起。全球主要国家设定了电动化目 标，中国在提出2025年电动化率达到20%；德国提出2030年电 动化率100%；法国提出2040年无使用化石燃料的汽车；英国提出 2030年电动化率达

7、100%o截止到2020年，全球电动车渗透率约 4%,较2019年提升约1.7pct,未来成长空间巨大。具体而言，以欧盟、中国、美国为代表的核心经济体已经出台系 列措施，推动目标的达成。严格的碳排放政策是推动车企大力发展 电动车的重要助手，根据我们梳理核心经济体碳排放政策，我们认 为全球电动车大势已起，势不可挡。欧洲碳 排放及其严格，美国迎 来边际变化，中国在减排斜率上明显高于发达国家。1）美国：政策有望迎来转机，边际变化明显美国整体二氧化碳排放达峰为2000年，20002007年维持高位 震荡。从美国碳排放结构来看，交通领域碳排放几乎与电力领域接 近，2018年占比为36%,而2000年占比

8、为30%,碳达峰之后美国 交通领域碳排放仍然呈现增长态势。美国规划2050年实现碳中和, 交通领域减排极为重要。图10:美国碳排放结构1975年美国国会制定轻型车燃油经济性(CAFE)目标，期间石 油价格等因素对政策的延续性有一定影响。奥巴马上任之后，极其 重视燃油经济性的问题。在 任期间，2010年5月发布2012年 2016年轻型车燃油经济性目标；2012年8月发布2017-2025年 轻型车燃油经济性目标，提出2025年实现48.7mpg(约4.8L100km, 约101gkm,EPA标准)。并制定了严格的处罚措施,每超标ImPg将 罚款55美金/车，在2015年提议将该罚款力度提升至1

9、40美元 mpg车，并在2016年7月进行宣布该罚款力度。电动车推广方 面，加大补贴力度，制定推广政策。而特朗普时期对碳排放有所轻视。2017年特朗普上任之后，将 上述罚款降低至原有的55美金mpg车。此外，2020年4月特朗 普更改奥巴马时期制定的20212025年轻型车燃油经济性目标，并一&用车2012标泄一采用车2020标示一鬃用4实际恭平 一轻卡2012林沮 经卡2020标准一轻卡实林水平引入2026年燃油经济性目标。2025年目标值由原来的48.7mpg下 调约18%至39.8mpg,并将2026年标准定为40.4mpgo对于电动 车补贴方面，特朗普取消7500美金/车抵税补助。整体

10、来看，特朗普政府对电动车的推广力度边际上明显弱于奥巴 马时期，2018年2020年美国电动车销量分别为35万辆/32万辆 /33万辆，近3年增长明显乏力，且主要依靠特斯拉，特斯拉占比 约 60%70%o2020年拜登上台之后，电动车政策方面有明显的边际改善趋势。 拜登提议向电动车领域投资1740亿美金，用于加强电动车供应链、 充电桩建设、税收优惠等。拜登支持将美国政府机构约65万辆公务 车全部换成电动车。我们认为，拜登上台之后，政策边际变化明显， 有望制定更加严格的燃油经济性目标及更高的罚款 额度。此外，对 于电动车补贴方面有望加大力度，恢复7500美金/车税收抵免政 策, 放宽“20万辆”上

11、限，提升至“60万辆二美国重返“巴黎协定”，对碳排放等绿色发展更加重视，伴随更多优质车型推出，基于现有CAF目标，我们预计2025年美国电动 车销量有望达213万辆，渗透率达13%, 20212025年CAGR为 45%o若美国执行更加严格的燃油经济性 标准、处罚措施，加强电 动车推广力度等，预计美国电动车有望实现更高的增长，2025年年 渗透率有望达20%,销量有望达340万辆。2）欧洲：政策组合拳力度强，中长期高增长可期欧盟2018年二氧化碳排放为31.5亿吨，较1990年下降约 22%,其中电力领 域占比33%,占比第一，但呈现持续下降趋势， 排放量较1990年下降约32%,其他除交通领

12、域外均呈现下降趋势。 而交通领域呈现明显的上升趋势，由1990年占比19%提升至2018 年的29%,这与全球交通领域排放量占比走势呈现明显的剪刀差， 欧盟交通领域碳排放量相较于1990年提升22%o欧盟明确提出 2030年碳排放较1990年减少55%, 2050年实现碳中和。我们认 为，交通领域 减排是当务之急，这与欧盟出台的交通领域系列减排 政策非常吻合。09 11:美国轻型车燃油好济姓标准（单位：mpg）一 代用车2012标沮一来用车2020标淮泰用车实藤半平一轻卡2012标泡一般卡2020标沮一轻卡实例水平从历史上来看，欧盟政策执行力度大，目标完成率高。比如欧盟2008年提出2020年

13、相较于1990年整体碳排放减少20%的目标, 而实际数据约为23%,超额完 成。又比如欧盟提出2015年乘用车 碳排放目标为130g100km,而当年实际数据为119.5gIOokm,超 额完成近10%o 2050年力争实现碳中和背景下，欧盟 提出2021年 乘用车二氧化碳排放目标为95g100km , 2025年碳排放相较于 2021年目标减少15%至80.8g100km, 2030年相较于2021年减 少37.5%至59.4gIOOkm。若排放超标，欧盟将采取严格的处罚措施, 即每超标lgC02,将罚款95美元/车。基于欧洲在严格的碳排放政策约束下，我们假设混动占比逐渐提 升，汽油与柴油节

14、油率维持稳定状态，提升有限。根据我们测算， 我们预计欧洲2025年新注册电动车需达574万辆，是2020年的 4.22倍，年化复合增长率为33%o3）中国：政策体系不断完善，减排斜率更为陡峭根据IEA数据，2018年欧盟/美国/中国碳排放分别占比为 9%15%29%o欧盟1990年碳达峰，规划2050年实现碳中和；美 国碳达峰时间在2000年，2000年2007年维持高位震荡，2007年 之后不断下降，规划2050年实现碳中和。而中国规划2030年碳达 峰，2060年实现碳中和，欧盟及美国碳达峰及碳中和时间跨度分别 为60年及50年，而中国规划为30年，任务重时间紧迫。2018年中国交通领域碳

15、排放占比约为10%,但其增长速度高于 其他领域，相较于2000年，中国交通领域碳排放增长2.7倍。根 据工信部规划，2025年中国乘用车平均燃耗值达4L100km,且测试 标准由原来的NEDC转换为WLTP, WLTP测试结果比NEDC高约10%20%o中国在乘用车/轻型车燃 耗标准制定方面，减排斜率明显 高于美国，仅次于欧盟，到2025年，欧盟 要求年降幅为3.98%, 美国为1.50%,而中国为4.37%o图19:中国碳排放结构2020年的油耗积分出现剧烈的下降中，从2017年的1069 万分下降到2018年 的698万分，下降400万分，油耗积分 2019年下降到129万分，下降570万

16、分；2020年出现全行业 的负积分745万分。基于中国乘用车燃油经济性目标约束测算, 我们预计2025年中国新能源乘用车产量将超600万辆， 20212025年复合增长率为35%cL 3、产业升级：电动化迈向智能电动产业链的价值转移，重视前段研发设计与后端软件溢价。随着智 能网联不断推进车企的数字化转型，汽车产业链的价值重心正加速 由传统的生产制造向价值链的两端转移。预计到2025年，汽车后 市场占全价值链55%,而传统生产制造环节价值降低。同时，前端 设计研发领域的智能科技、电池技术占比将提升。这也在相当程度 上解释了为何包括特斯拉、小鹏、蔚来、理想、威马等在内的造车新 势力受市场认可度越来越高的重要原因。电动化3.0时代，爆款助推