毛发医疗行业之雍禾医疗研究报告.docx

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1、毛发医疗行业之雍禾医疗研究报告1 .国内领先的毛发医疗服务机构，构建多品牌毛发服务体系雍禾医疗深耕中国毛发医疗行业十余年，致力于打造一站式毛发医疗服务体系。公司专注于毛发医疗服务，业务涵盖植发医疗、医疗养固、常规养护及其他配套服务。经过十余年的经营发展，目前雍禾植发已成为中国植发医疗机构中的领军品牌，规模增速领跑同业公司，市占率第一。纵观公司发展历程，主要分为三个阶段：初创期(2005-2009年)：初涉行业积累经验和技术。2005年，创始人张玉在北京开启植发业务，通过与北京地区的整形和美容机构地毯式的交流，对客户需求和美容市场形成了最直观的了解。2008年，张玉成立了雍禾植发技术研究院，并引

2、入将健康毛囊换入脱发毛囊的FUE植发技术，这为雍禾医疗的后续发展奠定了基础。成长期(2010-2017年)：品牌化发展，获得资本加持。2010年首次建立“雍禾”品牌的植发业务，并成为首个获ISO认证的植发医疗服务提供商。独占植发鳌头的雍禾获得资本助力，2017年9月，中信产业基金以3亿元投资雍禾植发。凭借资本优势，公司收购英国的健发权威品牌史云逊中国内地业务。扩张期(2018年至今)：加速扩张，形成多品牌毛发医疗服务体系。公司进军医疗养固服务领域，在全国医疗机构中以“店中店”模式设立史云逊医学健发中心。2023年5月开辟区域扩张之路，收购源自美国的知名植发医疗服务提供商显赫植发的香港业务，将业

3、务延伸至中国内地之外。目前已形成包括雍禾植发、史云逊健发、哈发达假发、显赫植发、女性植发品牌在内的多品牌毛发医疗服务体系。1.1. 公司股权集中，员工激励绑定核心人才公司股权结构集中，创始人张玉和中信系企业为共同控股股东。公司此次公开发行后（假设超额配股权未获行使），实际控制人为创始人张玉，透过上海予诺科技以及信托控制ZY1nVeStment共计持有公司34.92%股权。中信系的YOngheHairSerViCe及CYH分别持股17.67%。另外，创始人张玉胞弟张辉持有公司4.62%股权，现任公司执行董事兼采购总监。创始人张玉、YOngheHairSerViCe和CYH为共同控股股东，公司股权

4、结构较为集中。公司设立员工激励平台郅歆科技，通过郅睿科技持股2.31%,绑定公司核心人才。郅歆科技的股份由郅宥、郅旻及郅勋三家有限合伙企业持有。以上三家有限合伙企业的有限合伙人包括公司执行董事兼采购总监张辉、财务总监韩志梅、运营总监徐洋、医疗服务总监李小龙、营销总监黄东红5位高管以及公司其他112名雇员，共计117人。1.2. 管理层：植发医疗行业经验丰富，管理能力卓越管理层能力卓越，具有丰富运营管理、营销、供应链经验。创始人及首席执行官张玉自2005年开始投身植发领域，利用身处医美市场所积累的丰富营销经验和深刻洞察，及早占领植发细分赛道，是行业领导者和先行者。运营总监徐洋拥有10年以上管理经

5、验，曾在北京伊美尔和百度任职。采购总监张辉拥有丰富供应链管理经验。医疗服务总监李小龙在医院和卫生局任职多年，熟悉医疗行业质量监控体系，协力完善企业医疗服务的规范流程。1.3. 植发保持稳健增长，养发业务高速增长，毛利率在中游机构较高公司营收、净利润总体保持较快增长。2023年公司分别实现营收、净利润16.4/1.6亿元，2018-2023年增速CAGR分别为32.4%74.7%,2018-2023年营收、净利润总体保持较快增长。202IH1公司分别实现营收、净利润10.5/0.4亿元，分别同比变化+75.1%/-38.2%02023H1净利润同比增速为负，主要系2023H1销售及营销开支同增1

6、34%、一般行政开支同增31%以及2023H1获得疫情租金补贴，2023H1公司在NBA赛季投放广告提升品牌认知、上市带来行政费用增加。植发占比超七成，医疗养固服务高速增长。2023H1公司植发/养发（医疗养固和其他）分别实现营收7.9/2.6亿元，分别同比增长39.2%668.5%o植发业务仍为收入贡献主要来源，占比超七成，保持稳健增长，同时医疗养固业务2019年以来高速增长。2023年雍禾医疗净利率达到10%,高于大多数同期可比公司净利率水平。2023年雍禾医疗净利率为10%,高于瑞丽、伊美尔等多数同期可比公司，处于行业内较高水平。2018-2023年公司净利率提升4.2pcto毛利率高于

7、可比公司，植发和医疗养固毛利率均在70%以上。公司所处植发行业耗材成本在医美领域偏低，使得其毛利率较综合型医美机构更高，2023年毛利率为74.6%o分业务看，2023年植发和医疗养固的毛利率也均在70%以上，分别为75.1%73.8%,毛利率相差不大。销售费用率长期存下降空间，管理费用率处于行业较低水平。2023年公司销售费用率为47.6%,高于其他医美机构可比公司，主要系植发行业尚处在认知提升阶段，品牌营销及推广费用偏高，长期随着品牌口碑建立和规模化效应的发挥，销售费用率有下降的空间。2023年公司管理费用率为9.9%,处于行业较低水平。公司经营性现金流较为充裕。公司2018/2019/2

8、023年的经营现金流净额达1.9/1.8/5.0亿元，2023年同增174.9%02018-202IH1公司经营性现金流与净利润的比值为3-6倍。公司经营性现金流总体较为充裕。植发医疗服务消费人数持续增加拉动植发医疗服务收入增长。2018-2023H1,全国机构数量由30家增长至52家，覆盖全国26个省份，植发医疗服务患者人数分别为3.52/4.31/5.07/2.95万人，2019/2023年增速分别为22.5%17.7%,2018-2023年CAGR达20.05%。规模扩张带来的植发患者数量增加是植发收入增长的主要推动因素。养固服务消费人数和客单价双增带来医疗养固收入迅速增长。随着史云逊健

9、发中心的门店不断扩张，2019-2023上半年，医疗养固服务消费人数分别为0.86/5.91/5.26万人，2023年医疗养固消费人数同比增长587.2%；医疗养固客单价分别为1759/3606/4829元，2023年医疗养固客单价同比增长105.0%。医疗养固消费者一般需要在较长期间内接受多次治疗才能达到最佳效果，一次综合系统性治疗需要4-6个月，初期1-2周治疗一次，2-4次后以半个月或一个月为周期进行治疗，养固周期性重复治疗的特征使复购率从2019年的15.6%提升至2023年的28.9%,客单价稳步上涨。1.4. 布局植发、养发、假发等业务，形成多品牌毛发医疗服务体系雍禾植发、史云逊养

10、发固发和哈发达假发共同构建多品牌毛发服务体系。雍禾医疗自2010年起主要经营品牌“雍禾植发”，经过多年发展、并购扩张，现已形成囊括雍禾植发、史云逊健发、哈发达假发、显赫植发、女性植发品牌(开发中)等多品牌的毛发医疗服务体系。植发、医疗养固和假发分别满足不同毛发状况下的消费需求，可差异化定位具体需求群体，同时不同品牌可进行一定的相互引流和转化。1.5. 募资主要用于机构扩充、品牌知名度提升及产品创新经扣除上市开支后，若超额配股权未获行使，公司将自全球发售收取所得款项净额约13.57亿港元，主要用于机构扩充、品牌知名度提升及产品创新。(1)拟以募集资金的42.1%于现有植发医疗机构的扩充和升级。其

11、中，约24.6%用于投资于国内的扩张计划，包括在二线及以下城市建立约50家植发医疗机构和“店中店”的史云逊健发机构，以及建立约60家独立的史云逊健发门店。约17.5%用于在国内建设6家综合医疗养固服务医院。(2)拟以募集资金的23.4%用于整合行业资源以提升品牌知名度。其中，约18.5%用于通过收购非连锁地方植发医疗机构加速实现在重点区域的集中多点覆盖，深耕华南、华东等人口密集且经济发达的地区。约4.9%用于各种形式的品牌营销投资，例如学术交流及合作。(3)拟以募集资金的17.5%用于对于产品和服务项目的创新投资。其中，约9.7%用于研发手术器械及医疗养固服务产品。约4.9%用于扩大研发团队。

12、2 .低渗透高成长，毛发市场空间广阔，连锁龙头优势显著2.1. 渗透率提升空间大，植养一体终端需求高增根据沙利文预计，2023年中国毛发医疗服务市场规模为234亿元，2023-2030年规模增速CAGR约为22%o毛发医疗服务市场主要由植发医疗市场和医疗养固市场构成。根据FroSt&Su1Iivan统计，2023年中国毛发医疗服务市场规模预计为234亿元，其中植发医疗/医疗养固市场规模分别为169/65亿元，在毛发医疗服务市场中占比分别为72%28%,沙利文预计2023-2030年毛发医疗服务规模增速CAGR约为22%o根据沙利文预计，2023年中国植发医疗服务市场规模为169亿元，2023-

13、2030年规模增速CAGR为19%o由于中国居民人均可支配收入不断增加、自我外貌意识增强、植发技术进步等因素，中国植发医疗服务市场正处于快速发展期，根据FrOSt&Su1Iivan统计，2023年中国植发医疗服务市场规模预计为169亿元，同增26%o沙利文预计2030年规模为756亿元，2023-2030年植发医疗服务规模增速CAGR为19%o根据沙利文预计，2023年中国医疗养固服务市场规模为65亿元，2023-2030年规模增速CAGR为29%o中国医疗养固市场处于早期培育阶段，根据FroSt&Su1IiVan统计，2023年中国医疗养固服务市场规模预计为65亿元，同增30%o沙利文预计2

14、030年规模为625亿元，2023-2030年医疗养固服务规模增速CAGR为29%o平均每六个中国人就有一个脱发，而中国植发实际渗透率仅不到1%,行业渗透率提升空间较大。根据公司的招股说明书，2023年中国植发手术数为51.6万例。我们对植发的广义渗透率和实际渗透率分别进行了测算：(1)广义渗透率：根据国家卫健委数据，2023年中国脱发人群总共为2.52亿人，平均每六个中国人就有一个脱发，假设植发人数等于手术数，则2023年广义的植发渗透率为0.2%；(2)实际渗透率：2023年中国具备一定消费能力(年收入5w)的植发核心消费人群(20-40岁)约为0.6亿人，同样假设植发人数等于手术数，则2

15、023年实际的植发渗透率为0.9%。因此，无论从广义还是实际的植发渗透率看，2023年渗透率均不到1%,行业渗透率提升空间较大。我们看好未来植发渗透率有望持续提升，主要基于以下理由：第一，脱发持续年轻化，推动植发消费群体持续扩大。根据中国健康促进与教育协会2016年公布的“脱发人群调查”，中国脱发人群以20-40岁为主,其中30岁左右发展最快，比上一代人脱发年龄提早20年。另外，2019年80后、90后和00后脱发人群占比累计为74.6%,年轻群体已成为脱发群体的主流。我们认为，脱发人群的年轻化的趋势，不仅将直接扩大植发的潜在消费群体规模，而且随着年轻群体年龄的增加，我们预计其脱发问题也将持续

16、严重，从而催生更多植发消费需求。第二，男女植发目的不同，男性多为刚需性需求，女性多为改善性需求。植发以往主要以男性需求为主，男性植发往往为病理性或者刚需型植发，一般脱发等级更高、脱发面积更大。目前，植发也有向女性群体延伸的趋势，女性植发多为改善性需求，发际线种植、美人尖种植等艺术植发为其主要考虑植发类型。我们对比了阿里健康关于脱发和植发的数据统计，发现年轻一代的植发的接受程度更高。从脱发人群看，2019年70后/80后/90后的脱发人群占比分别为17.8%38.5%36.1%；从植发人群看，2019年年前植发的70后/80后/90后占比分别为7.1%29.1%57.4%o由此可见，脱发和植发的年龄分布并不完全匹配，越年轻的脱发人群对植发的接受度越高。第三，居民可支配收入和国民医疗保健支出占比提升，消费者对植发承担能力增强，利于植发项目推广。