【医疗研报】医药行业深度研究报告：中药估值怎么看后续空间仍较大-20230507-华创证券_市场营.docx

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1、，!华创证券MUACMUAMCMCUftmU证券研究报告行业研究医药2023年05月07日医药行业深度研究报告中药估值怎么看，后续空间仍较大推荐（维持）华创证券研究所 院内中药：独家优质品种及中药在研管线均被显著低估。行业景气度持续提升。随着中医供给全面扩容、中治率提出明确中医姓中的底线、行业负面影响因素基本出清，院内中成药景气度有望持续提升，产业趋势预计拐头向上。独家优质品种较为顺应政策及产业趋势，估值仍有较大提升空间。当下政策一方面积极遴选基药目录以及中药优势品种目录，鼓励证据充分的优质中药品种做大做强；另一方面通过规范药品说明书等方式淘汰低质量品种，加快优胜劣汰，切实提升中药质量；叠加集

2、采常态化趋势已较为明确，故我们认为具备独家竞争格局的优质中药品种最为顺应当下政策及产业趋势，未来具备较好的成长性。我们预计其在中长期普遍有望保持双位数的复合收入增长以及20+%的复合利润增长，产业趋势清晰、业绩确定性较强，可给予30倍以上PE估值（对应1倍以上PEG）o对于中药同名同方药，则可参考化药仿制药进行估值。中药在研管线被显著低估。当下市场对于中药公司普遍仍采用PE估值法，在研管线当期仅有研发费用支持而不产生业绩导致其价值被显著低估。考虑到中药在研管线凭借较高的上市成功率、对老药的有效替代、专利延续能力较强带来永续增长潜力，拥有较为广阔的商业化前景，建议可对标创新药（化药），采用Pea

3、kSa1eS倍数方法进行简易估值，给予3倍PSo 中药OTC：星辰大海长坡厚雪,估值具较大提升空间。星辰大海长坡厚雪,潜在空间极为广阔。鉴于患者在OTC渠道购药具有较强的自我诊疗属性，具备中医药健康文化素养水平是基本条件；目前该水平仍处于低位，未来具多倍潜在提升空间，亦为中药OTC行业发展的重要驱动力。随着各项中医药政策的落地执行，其最终效果均会体现为在未来长周期下持续对中医药潜在客户进行教育转化，国家信用背书带来的普及效果是企业营销难以企及的。国企改革+集中度提升,优质国企及头部公司发展前景极为广阔。近年来中药行业国企改革正如火如荼的开展，政策持续激活国企效率提升；同时随着药品OTC渠道快速

4、集中以及头部公司加速并购，目前较为分散的行业格局，具备巨大的整合空间。在国企改革以及集中度提升背景下，中药OTC行业有望迎来业绩拐点以及中长期维度下的历史性发展机遇,优质国企及头部公司发展前景极为广阔。参考消费品中药OTC估值具较大提升空间。我们将中药OTC公司分为3类，分别对应不同的估值体系。第一类为普通中药OTC公司，考虑到其竞争格局、业绩增速及财务指标等维度较为相近，估值可参考食品板块给予23年20-30倍目标PE,并确立中药OTC行业估值下限。第二、三类分别为老字号和具国企改革逻辑的中药公司，凭借更为优异的基本面及挖潜空间，可以30倍PE为起点，参考第一类公司给予估值溢价。 看好4大细

5、分领域,优先配置行业龙头。考虑到中药板块具整体估值提升空间，一二线标的均有较好的投资机会，行业龙头更易凝聚共识，建议从大到小进行配置。具体看，我们推荐4大细分领域，1）院内中药，看好产品、研发、渠道等综合实力突出的企业，建议关注以岭药业、康缘药业、天士力、方盛制药、新天药业等；2）国企改革相关：看好符合“基本面好+挖潜空间大”特征的公司，建议关注达仁堂、东阿阿胶、康恩贝、华润三九、云南白药、太极集团、江中药业、昆药集团、广誉远等；3）中药资源品：看好具备较强成本转移能力的量价齐升型公司，建议关注片仔演、同仁堂、健民集团等；4）低估值：建议关注葵花药业、羚锐制药、九芝堂、特一药业、济川药业等。

6、风险提示：政策落地、新药获批、国企改革不及预期，集采降价超预期。证券分析师：郑辰邮箱：ZhengchenhCyiS.com执业编号：SO36O52O110002证券分析师：黄致君电话：010-66500910邮箱:huangzhijun执业编号：S0360522090003联系人：胡怡维邮箱：huyiwei行业基本数据股票家数（只）总市值（亿元）流通市值（亿元）相对指数表现47276,176.9657,654.75占比0.067.987.97%绝对表现相对表现IM6M12M-0.6%-1.1%4.4%1.5%-7.7%4.3%22)522)722X)922/1223/0221/05医药一沪深3

7、00相关研究报告华创医药周观点20230505：医药行业2023年报和2023年一季报业绩综述2023-05-05创新药周报20230423：恒瑞医药研发管线更新2023-04-23华创医药周观点：传统药企集采后发生的变化一一以信立泰为例2023-04-22投资主题报告亮点中医药全产业链从上到下大致可分为中药材、中药饮片/配方颗粒、院内/OTC中药、中医诊疗，合计规模近万亿。考虑到不同细分领域产业趋势及投资逻辑差异较大，板块估值既是市场关注的焦点也是难点。本文通过重点分析院内中药、中药OTC两个细分领域的产业趋势，厘清投资逻辑，探讨估值问题。投资逻辑一、院内中药：独家优质品种及中药在研管线均被

8、显著低估1、行业景气度持续提升，产业趋势预计拐头向上2、独家优质品种较为顺应政策及产业趋势，估值有较大提升空间3、中药在研管线被显著低估二、中药OTC：星辰大海长坡厚雪，估值具较大提升空间1、星辰大海长坡厚雪，潜在空间极为广阔2、国企改革相继推行，中长期拐点有望确立3、行业加速集中，整合潜力巨大4、普遍具备持续提价能力5、参考消费品，中药OTC估值具较大提升空间投资建议看好4大细分领域,优先配置行业龙头。考虑到中药板块具整体估值提升空间，一二线标的均有较好的投资机会，行业龙头更易凝聚共识，建议从大到小进行配置。具体看，我们推荐4大细分领域，1）院内中药，看好产品、研发、渠道等综合实力突出的企业

9、，建议关注以岭药业、康缘药业、天士力、方盛制药、新天药业等；2）国企改革相关：看好符合“基本面好+挖潜空间大”特征的公司，建议关注达仁堂、东阿阿胶、康恩贝、华润三九、云南白药、太极集团、江中药业、昆药集团、广誉远等；3）中药资源品：看好具备较强成本转移能力的量价齐升型公司，建议关注片仔痛、同仁堂、健民集团等；4）低估值：建议关注葵花药业、羚锐制药、九芝堂、特一药业、济川药业等。目录一院内中药：独家优质品种及中药在研管线均被显著低估5（一）行业景气度持续提升，产业趋势预计拐头向上5（二）独家优质品种较为顺应政策及产业趋势，估值有较大提升空间7（三）中药在研管线被显著低估9二中药OTC:星辰大海长

10、坡厚雪,估值具较大提升空间11（一）星辰大海长坡厚雪，潜在空间极为广阔11（二）国企改革相继推行，中长期拐点有望确立12（三）行业加速集中，整合潜力巨大13（四）OTC普遍具备持续提价能力15（）参考消费品，中药OTC估值具较大提升空间15三、看好4大细分领域,优先配置行业龙头16四风险提不16图表目录图表1中医类总诊疗量近年来增长情况5图表2中医医院、中医师近年来增长情况5图表3中医药“十四”规划主要指标18项6图表4中医药“十四”规划主要指标9J5项6图表5院内中药规模（剔除注射剂）7图表6中药注射剂规模7图表7历次中成药集采简析8图表8历次化学药集采简析8图表9部分独家优质品种数量9图表

11、10部分独家优质品种详列9图表11以岭药业、天士力、康缘药业在研管线估值9图表12中药注册申请受理情况10图表13中药新药注册审批关键政策10图表14中国公民中医药健康文化素养水平（）12图表15中药OTC销售规模（线下）12图表16部分重点中药国企的改革/激励情况13图表17线下药店连锁率14图表18线上药品销售额（亿元）14图表19近年来中药上市公司大型并购案例14图表20中药OTC-CR20规模及占比15图表21中药OTC-CR20企业名单15图表22中药材价格大盘指数15图表23中药OTC平均单价15一、院内中药：独家优质品种及中药在研管线均被显著低估行业景气度持续提升。随着中医供给全

12、面扩容、中治率提出明确中医姓中的底线、行业负面影响因素基本出清，院内中成药景气度有望持续提升，产业趋势预计拐头向上。独家优质品种较为顺应政策及产业趋势估值仍有较大提升空间。当下政策一方面积极遴选基药目录以及中药优势品种目录，鼓励证据充分的优质中药品种做大做强：另一方面通过规范药品说明书等方式淘汰低质量品种，加快优胜劣汰，切实提升中药质量；叠加集采常态化趋势已较为明确，故我们认为具备独家竞争格局的优质中药品种最为顺应当下政策及产业趋势，未来具备较好的成长性。我们预计其在中长期普遍有望保持双位数的复合收入增长以及20+%的复合利润增长，产业趋势清晰、业绩确定性较强，可给予30倍以上PE估值（对应1

13、倍以上PEG）。对于中药同名同方药，则可参考化药仿制药进行估值。中药在研管线被显著低估。当下市场对于中药公司普遍仍采用PE估值法，在研管线当期仅有研发费用支持而不产生业绩导致其价值被显著低估。考虑到中药在研管线凭借较高的上市成功率、对老药的有效替代、专利延续能力较强带来永续增长潜力，拥有较为广阔的商业化前景，建议可对标创新药（化药），采用PeakSa1eS倍数方法进行简易估值，给予3倍PS。（-）行业景气度持续提升,产业趋势预计拐头向上1中医供给全面扩容，行业景气度持续提升 2010-2023年（即十二、十三期间），中医医院、中医床位数、中医医师等实现快速增长；中医医院由3232家提升至571

14、5家，中医类别执业（助理）医师由29.4万人提升至73.2万人；中医类供给实现全面扩容。 在供给扩容带动下，行业景气度持续提升，2010-2023年中医诊疗量由6.1亿人次提OO201020112012201320142015201620172018201920232023中医揖别物业(助理医师中医贵疾院()图表1中医类总诊疗量近年来增长情况资料来源：卫生统计年鉴、华创证券升至12亿人次，实现翻倍增长；在总诊疗量中占比由14.7%提升至16.9%,累计提升22pc1s,表明患者对中医诊疗认可度持续提升。资料来源：卫生统计年鉴、华创证券单位：中医类执业（助理）医师（万人）、中医类医院（家） “十四口规划继续大力提升中医供给行业景气度有望迈入更高台阶。“十四”中医药发展规划提出至2025年，中医医疗机构数、中医医院数、床位数、执业医师数等指标均设置20-30%的提升目标，有望推动行业景气度迈入更高台阶。图表3中医药“十四ET规划主要指标18项图表4中医药“十四规划主要指标9-15项主亶指除2023年2025年擢标性质1.中*改力机构欣（万个）7239.502.中医K龙数（个）54826300债期性3.务千人口公立中IK1K线末位敷*0.680.85RIRti4.IIF人口中IM欠别执KWtt)0.480.62懵期性S.”万人U中国类别全H网生效A）0.660.796.二依以