REITS来了投资价值怎 么看.docx

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1、内容目录1 .首批REITS怎么样？ 31.1,首批REITS项目概况31.2. 基础资产如何估值？42td JtbREITS 才又力I 彳1 攵口/可? 42.1. 折现率42.2. 期限及收入预期52.3. 首批REITS的投资价值72.4. 战略投资者构成93.海外REIT表现如何？103.1. 美国REIT市场103.2. 其他海外REIT市场124,小结14图表目录图1 :各R日TS项目折现率5图2:首批R日TS项目基金存续期限（年）6图3 :R日TS价值链条分析7图4 :2021-2022年预计分红比例8图5 :超长期国开债到期收益率（为）8图6:长期限信用债到期收益率走势（） 8

2、图7 :首批REITS折溢价均有，大部分项目呈现溢价成交的情况 98 首 社匕 REITS 目9图9 1美国 REITS项目数 及总规模10S 10中国首批REITS与美国基础资产对比11图11 ：美国REITS指数和主要估值走势对比12图12：美国REITS指数和主要估值走势对比12图13 : 2020年以来，美国REITS指数快速上涨 12图14 ：恒生REIT指数和股指走势指数对比13图15 :新加坡REITS指数与主要股指走势对比13表1:首发REITS基本资料 3表2:调查得到的投资者对不同基础资产的预期资本化率要求5表3:核心收入预期5表4:基金封闭期及项目期限情况6表5:美国各类

3、REITs项目的具体内涵 11表6:香港上市REIT项目 12近日，首批REITS公开发行，引起市场关注。本报告梳理了首批REITS项目概况、估值等资料，以此为基础对首批REITS的投资价值进行分析。1.批REITS怎么样?1.1. 首批REITS项目概况截止5月31日，共有博时招商蛇口产业园REIT、东吴苏州工业园区产业园REIT、富国首创水务REIT、红土创新盐田港仓储物流REIT、华安张江光大园REIT、平安广州交投广河高速公路REIT、浙商证券沪杭甬高速R日T、中航首钢生物质REIT和中金普洛斯仓储物流REIT等9期公募R日TS项目通过审核。从通过审核的9期基础公募REITS来看，其基

4、础资产项目类型可以分为5类：产业园、收费公路、仓储物流、市政设施、垃圾处理及生物质发电。产业园RET和仓储物流RET的底层资产对应为办公楼和仓储物业；市政设施、高速公路、垃圾处理及生物质发电项目的底层资产为对应基础设施一段时间内的收费权。总结来看，9期公募REITS具有以下几个特点：1、底层资产优质，运营成熟,已经形成比较稳定的现金流。以3个产业园项目为例，分别位于蛇口工业园、苏州工业园、张江高科技园区，均是经过多年发展，引领地区经济发展的核心园区。2、地域分布上，几乎均来自中东部沿海发达地区。9个项目涉及的城市有北京、上海、广州、深圳4个一线城市，还有杭州、苏州、合肥、佛山等城市，仅合肥位于

5、中部，其他城市均为东部发达城市，所在区域经济条件较好。3、战略配售比例较高, 9期REITS战略配售比例最低55.33% 最高达到78.97%。战略投资者包括基金原始权益人或其同一控制下的关联方，还有其他战略投资者。战略投资者的高比例认购，既体现了机构投资者对底层资产的认可，也提高了项目发行成功的概率。表1 ：首发REITS基本资料基金简称基础设施项目类型资产组价值（亿元）基金初始规模（亿元）发行价格（元）2021 预期分红2022 预期分红战略配售比例底层资产组成博时招商蛇口产业园25.2820.792.314.39匕4.46 上65匕万海大厦，万融大厦产业园REIT东吴苏州工业2.5产业园

6、一期，二期项目，国园区产业园R日T产业园33.5034.923.884.314.3660际科技园五期B区项目合肥市十五里河污水处理厂富国首创水务市政设施17.4618.503.708.67上9.0铲g76PPP项目，深圳市福永水质净R日T化厂,深圳市公明水质净化厂，深圳市松岗水质净化厂红土创新盐田港仓储物流仓储物流17.0518.402.304.154.4060现代物流中心项目R日T菌窿即江光大产业园14.7014.952.99匕4.66也4.04匕55.33张江光大园项目平安广州交投广河高速公路R日T收费公路96.7491.1413.025.916.8778.97广州至河源高速公路广州段项目

7、浙商证券沪杭收费公路41.3043.608.7211.719.9174.30杭徽高速公路（浙江段）昌昱中航首钢生物质 REIT垃圾处理及生物质12.06发电13.3813.388.52 妍7.63-60r北京首钢餐厨垃圾收运处一体化项目（一期），北京首钢鲁家山残渣暂存场项目，北京首钢生物质能源项目中金普洛斯仓仓储物流53.4658.353.894.29/4.31 上72 2普洛斯北京空港物流园，普洛斯淀山湖物流园，普洛斯广州保税物流园，普洛斯顺德物流储物流REIT园，普洛斯通州光机电物流园，普洛斯增城物流园，苏州望亭普洛斯物流园甬高速REIT段，汪昌段,留汪段资料来源：Wind,注：中航首钢生

8、物质REIT、浙商证券沪杭甬高速REIT两个项目的资产组价值以项目公司净资产替代。1.2. 基础资产如何估值？资产评估有市场法、成本法、收益法三种常见方法。市场法指通过将评估对象与可比参照物进行比较，以可比参照物的市场价格为基础确定评估对象价值的评估方法；成本法是指按照重建或重置的思路，将重建或者重置成本作为确定评估对象价值的基础，扣除相关贬值，以此确定评估对象价值的评估方法；收益法是指通过将评估对象的预期收益资本化或者折现，来确定其价值的评估方法，收益法又硒金流折现法。首批REITS均采用收益法，部分项目在评估过程中还对比了市场法的评估结果。具体来说，首先计算出未来各年度的预期净现金流然后将

9、其用适当的折现率进行折现最后加总未来各年度预期现金流现值，得出基础资产价值。其基本评估公式可以概括为：nt=l其中，P为基础资产公允价值评估值；Ft :未来第t个收益期的净现金流；r :折现率；t:收益预测期;it :未来第t个收益期的折现期；n :详细预测期的年限；F0 :期初资本投入。收益法评估过程中核心的关注点主要有：受益期限、未来收入及预期增长率、运营成本、折现率等4点。其中，未来收入及预期增长、运营成本决定未来的净现金流，折现率是将未来的预期收益折算成现值的比率，受益期限由基础资产决定。净现金流的预测工主要通过对基础资产的历史业绩、相关业务的经营状况，以及所在区域经济发展趋势的分析，

10、结合基础资产历史成本、费用、税金的分析，并通过预测资本投入、营运资本变动等，进而预测基础资产未来的净现金流。近现里幽现二折现率是反映当前市场货币时间价值和权益特定风险的税前利率，是投资者的平均要求收益率或者平均机会成本，多采用税前加权平均资本成本替代。对于房地产项目，还多采用报酬率进行计算。以收益法为基础，我们对首批REITS的投资价值进行进一步分析。2.首批REITS投资价值如何？2.1. 折现率从首批REITS项目来看，各项目折现率均较高,最低的华安张江光大园R日T和博时招商蛇口产业园REIT都有6=-：,而折现率较高的浙商证券沪杭甬高速REIT折现率达到8.31： o按照基础资产类型来看

11、,产业园类型的REIT折现率普遍较低，仓储物流次之,高速公路最图1 ：各REITS项目折现率资料来源：Wind ,为 7 58.5%注：华安张江光大园REIT车库折现率为4.5q中金普洛斯仓储物流REIT折现率根据戴德梁行对投资者的调研结果，一线城市及周边的仓储物流、产业园区的预期资本化率分别为4.925.61和4.5/55；。相比之下，首批REITS项目的折现率普遍偏高,也显示出较高的吸引力。基础资产类型位置投资人预期资本化率仓储物流一线城市及周边49%5.6曙其他城市5.5，6.0圻产业园区一线城市及周边4.5：5.5峪其他城市55,6.0圻数据中心一线城市及周边8.08.3-其他城市95

12、 To.0%表2 :调查得到的投资者对不同基础资产的预期资本化率要求资料来源：戴德梁行，2.2.期限及收入预期未来收入及增长预期、运营成本预期整体相对合理。从预期收入增长来看,首批REITS的收入预期增长相对稳定，并未有大幅的增长假设。如富国首创水务REIT,部分项目仅考虑投产后产能利用率的提高，并未考虑水价的变动；而如博时招商蛇口产业园REIT未来收入增速预期为25沪4%表3 :核心收入预期基金简称收入增长预期博时招商蛇口产业园REIT2.5跷4蝙东吴苏州工业园区产业园REIT租金与物业管理费考虑出租率提升富国首创水务REIT合肥项目3年后满产，不考虑水价变动红土创新盐田港仓储物流REIT2

13、022年仓库租金单价上涨2.31,办公室上涨31华安张江光大园REIT34浙商证券沪杭甬高速REIT通行费年收入增长率从-117到96：资料来源：Wind ,REITS项目的基金存续期限和基础资产的期限有明显差异。从基金存续期限来看，首批REITS项目期限各异，最短的期限仅20年，最长的期限99年。图2 :首批REITS项目基金存续期限（年）120资料来源：Wind ,而REITS的底层资产的收费权期限或对应物业的土地使用权期限往往比基金存续期要短。如博时招商蛇口产业园REIT项目，基金的存续期（封闭期）为50年，而其底层资产万海大厦和万融大厦的土地使用权剩余期限均不足50年；平安广州交投广河高速公路REIT基金存续期为99年，而底层资产收费权自评估基准日2020年12月31日起仅剩余15.96年。底层资产期限和基金存续期限的差异会对基金投资价值分析造成两点影响：第一，资产到期后续期成本的问题影响项目投资价值。底层资产是收费权的项目，未来续期的成本难以预测。而对于拥有底层物业所有权的产业园和物流园项目，其期限主要受土地使用权期限的限制。对于底层资产为收益权的项目,基础资产价值逐年下降,最终归于0；而对于底层资产为物业的产业园和物流园,底层资产虽然也会减值，但最终物业资产续期的成本和难度或将小于收益权类资产。第二，所有项目的现金流都是非