企业经济环境分析策略.docx

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1、企业经济环境分析策略摘要3一、经济环境分析41、宏观经济分析42、货币环境分析5二、市场估值分析81、国际估值82、实际市盈率与预测市盈率对比分析8三、市场动量分析91、价格动量92、流淌性9四、市场政策分析10五、EVMP资产配置策略模型121、EVMP资产配置策略模型介绍122、EVMP资产配置策略模型结论13摘要当下左右中国股市的力量主线：宏观经济、股权分置与估值接轨等3种因素中，市场估值方面经市场的最近持续大跌后估值接轨已基本完成，宏观经济预期正从调控初期的恐慌走向平稳，相对而言股权分置是其中最不确定的关键因素，而这一因素的变动正成为引发市场剧烈波动的杠杆。我们据此推断市场在股改期将要

2、紧呈现出剧烈震荡的大幅波动走势，难以形成单边的持续性方向型走势.但对那些暴跌过的板块而言，行业基本面否极泰来的先机马上显现，其中将存在显著的波段性交易机会.一、经济环境分析1、宏观经济分析(1)国内消费不足难以为经济提供持续的进展动力出口率与消费率同比变化远小于投资率，同时居民消费同比增长小于政府消费同比增长，从而使得投资很难转换为有效需求，也就抑制了进一步持续投资的动力。在消费需求不足的情况下，投资形成的生产能力不能得到充分利用，而为了保持经济的快速增长，不能不加大投资规模，反过来又会加剧高投资、低消费的矛盾。图：消费率、投资率与出口率同比变化图：居民消费与政府消费同比变化(2)企业效益有进

3、一步减弱的迹象产销率的下降与亏损额同比变化的增加，此外利泗总额同比变化远小于销售收入同比变化，说明了企业效益有进一步减弱的迹象。图：销售收入与利润总额同比增长图：产销率与亏损额同比增长F悴Ot)同比购-5多版OO闻昉丽Sss6oboow100OONNIHOONVOnOONSss二Zooz5SSSssOIIOON90TOOZNcHooNQOOOONOOOOONNQ1BOQ0n5-二866I1.08d1C0866I0-2.65-oz,661N0hHQo9n(3)产成品资金占用同比增长仍处于历史高位图：产成品资金占用同比增长率30S088S8Z0003SS息s3=ZaEIOZoOZO=OoZ8一OO

4、ZS-OsSoosSoosZ一窗866610666一二8661208661Si-昼8豪IZO国8962So96612、货币环境分析(1)货币迷失了转向实体经济的方向古典货币数量论与现代货币数量论在解释货币数量与物价水平之间的关系时，实际上都假设货币政策的传导过程是通畅无阻的。也就是说，中央银行供给的基础货币，通过金融机构与市场的乘数扩张而形成的货币供给量，是完全作用于实体经济之中。目前M2、贷款的同比变化在逐步减少，但是仍然大于GDP的增长速度：信用扩张(信用/GDP)尽管有所下降，但仍处于历史高位，这说明整个金融机构的货币供应还是宽松的，但是向实体经济输送资金的渠道却收缩了。目前银行吸存的利

5、率为1.5至1.8%,而债券市场的中标利率却低于1.5%,这说明相当部分的银行资金流向了货币市场与债券市场，而非实体经济。图：GDP.M2、贷款的同比增长率图：信用(贷款)/GDP的变化I-Gr硒*里一/毗村加一WW同出眯字|一各嬲及/求|(2)货币供给与需求利率下降反映了资金供给增加或者需求下降。通常来说央行通过短期利率来操纵供给。但长期利率受市场操纵，它反映的是需求。目前长债收益率偏低反映的是市场对债券需求强劲，也反映出实体经济对资金需求不足。当实体经济、实体投资均无法引发投资人兴趣时，资金往往宁愿承受极低的债券收益率。今年前5月外贸顺差继续激增，市场对人民币升值的预期也达到高点，相对应的

6、外汇占款大幅增加。短期收益极低充分说明了央行为了对冲外汇占款使得短期债券的供给太多，使得短期利率降低。除库降（3）汇率政策逐步推进去年以来，在双顺差与国际投机资本的共同作用下，中国外汇储备加速增长，人民币升值压力凸现并继续放大。去年年底，受要紧货币相继加息与中国宏观经济的进一步着陆的影响，来自国陆资金的套汇压力暂时有所减轻。今年4月份温家宝总理的讲话汇率改革将出其不意，市场对人民币升值的预期进一步提高，我们估计汇率调整的时间可能会提早。目前，人民币汇率改革正在稳步进行之中，包含推出新的外汇交易品种，放松资本项目外汇管制等。但是，国内银行业改革尚在进行之中，需要提高其操纵外汇风险的能力，特别是在

7、外部压力很大的情况下，我们认为短期升值的可能性不大，即使调整也是小幅渐进升值或者者扩大汇率的浮动范围O（4）财政盈余历史新高财政盈余创历史新高，为投资增速的只是分回落提供了支撑基础.T一时政慎算收入完成接（亿元）度总计T-财政泗算支出完成额（亿元）度累计*财政遁条（赤字）（亿元）度累计300002500020000150001000050000500040003000200010000-1000-2000.30004000在货物运输方面，今年前4个月，全国货运总量平稳增长，增长率达&5%,低于去年全年的10.6%,但明显高于2003年与2002年的5.3%与5.8%。在发电量方面，今年前4个月

8、，全国发电量同比增长12.6%,低于去年的14.9%与2003年的15.4%,但是，也明显地高于2000年至2002年的数据。这说明，工业特别是重工业的热度有所下降，但仍处于景气期。动态地看，经济增长的健康，表现在地区结构的改善上。今年前4个月，全国共有14个省、市、自治区的固定资产投资额增速超过全国的平均增幅25.7%,除山东省外，其余均属于东北或者中西部地区。这样的地区结构增长的变化，与去年东部地区为“领头羊”的增长格局刚好相反。因此能够说,经济增长强劲的同时伴随着CP1增速的下滑，交通、能源与其他资源瓶颈制约的缓解，高能耗行业增长的回落，经济增长的的热度适中。从世界各大投资银行的研究部门

9、的预测看，尽管他们认为未来几个季度经济增幅不可能急剧下降，GDP还能保持8%9%的高增长，但从一些重要经济指标的变动，如投资放缓与企业利润率缩减看，中国的经济周期可能正进入下行阶段。与此预期密切有关的是，国际干散货海运价格、油运价格、国内钢铁价格、焦炭价格的大幅下跌。对此，国内经济学者分歧较大。一部分人认为，投资过热正面临反弹。其根据是，工业增加值与固定资产投资单月增速已连续三个月攀升；5月外贸单月顺差90亿美元，而1至5月累计顺差已经突破300亿美元。另一部分人则做出了中国经济增长可能放缓的推断。支持放缓说的专家们认为，四、五两月1.8%的低物价水平、接连下跌的投资品价格、逐步放缓的投资增长

10、速度，都是通货紧缩的表现，也是下一步经济增长放缓的强烈信号。特别是5月份工业企业利润增幅比去年同期下降了27.9个百分点；同时，信贷增长速度持续低企将进一步困扰工商业的增长。关于同样的经济数据的分析，居然产生了泾渭分明的两大阵营，这样的情况足以说明当前中国经济正处在十字街头。这些迹象与争论说明，全球包含中国的宏观经济走向正变得迷离难测,宏观调控政策已进入观察期与微调期。换言之，今后一段时期内，可能不可能再有强烈的宏观调控措施出台，但政策的微调会不时出现。从财政政策的调整看：今年以来，财政支出中的基建支出前4个月增长率已高达29.6%,5月份还有进一步的加快。这与去年前5个月4.4%的低增长形成

11、鲜明参照。财政基本建设支出的不断增长，在一定程度上显示了政府关于当前固定资产投资保持较快增速的认同。与此同时，货币政策也出现了松动迹象。今年5月以来，外贸顺差继续激增,市场对人民币升值的预期也达到高点，初步估算外汇增量应在300亿美元左右，相对应的外汇占款则应为2480亿元人民币左右。然而，同期央行通过公开市场净回笼货币仅为822亿元人民币，比今年4月份下降883.5亿元。同时，5月末,央行还停止发行了三年期票据。货币市场的观察人士推断，这样的货币松动将是趋势性的，显示央行对宏观经济的推断已出现方向性改变，未来货币政策将从前期的稳健偏紧转向中性甚至偏宽松。6月27日，中国央行行长周小川出席瑞士

12、巴塞尔召开的国际清算银行大会时也表示，中国利率目前处于适当水平。财政与货币政策的同时轻度放松并非事出偶然，能够看作是对前一阶段高强度紧缩政策的修正。而近几个月来，固定资产投资能持续回升、经济总体维持强势，均与此种政策放松有关。基于上述信息，我们推断以低通胀与平稳增长为标志的宏观经济增长软着陆有望实现,宏观经济预期正从调控初期的恐慌走向平稳，在这一领域对市场的估值压力正在减轻，但短期内也还不足以成为推动市场向好的力量。二、市场估值分析我们衡量市场整体价值的要紧标准是P/B与P/E,这两个指标有其自身的运行规律，都有价值回归的特征。当市场偏离真实价值太远时，都会有回归的趋势。现实中我们总是无法准确

13、推断市场的真实价值是多少，而只能尝试用各类模型来描述其运行轨迹。1、国际估值从与国际市场的横向比较中能够发现，沪深两地证券市场的估值也处于中等偏下的水平。PBPSPCP/EBITDAPESP5002.901.5010.4210.8320.14日经300指数1.640.681.776.1620.29香港恒生指数1.923.0016.5015.4716.07韩国琮合指数1.200.433.353.399.46英国金融时报2.351.079.319.2020.77上证A股指数1.650.976.956.1116.62深圳A股指数1.560.859.617.1022.03数据来源：B1OOMBERG数

14、据采集：2005年7月13日2、实际市盈率与预测市盈率对比分析利用股票与债市之间的联动关系，这里使用多个指标（收益率曲线斜率、信用风险、债券收益率的动量、通货膨胀风险、股票市场与债市的波动率等）形成多因素模型，求解当月指数的市盈率，并与实际市盈率进行比较分析，来推断是否存在低估与高估。从下面两图能够看出，目前实际市盈率远远小于预测市盈率。天相指蚊T-预测E盈率与实际内盈率之比CSISNISSOOZ一房OgoOZWizOe一二目ZOe6Ob=OZOwbOOZQiZI梵ObOOZ员ObOOZ8z=s0zOe60WoZIROSOOz0S0S0ZICC=S0ZUZW二号女爵昌IE20SS三、市场动量分

15、析1、价格动量从下图的动量变化来看，动量变化逐步减少，说明上证指数短期仍有走弱的趋势。从动量来看，动量处于历史低位，有着向上的动力。Figure:动量Figure：动量变化天直一遍的更化AqOgOONSZCOgOONSZNSOOaI-CHWOON9EbOONSSS8go二COONN-WOnOOMSsss9Z二ZgNSsss匚90NooNZZeoZoOZI1Z二OON-SOSOWgor-CHOONI1MHooNSOEOOaONCHOOONZNr-OOOON0-9000Oa9-NOOOON二二：；;.匚80d661Tm二二n06662、流淌性流淌性比率已经越过底部形成一个上升的趋势，并逐步上升，同时较高，因此市场短期内可能有所反弹，但由于换手率在下跌期间并没有下降，从而在上升过程中也不可能增加较多，也就很难形成较大的反弹。Figure:流淌性比率9日平均FigUre:流淌性比率月平均四、市场政策分析从