2023年三季度中证估值产品质量分析报告.docx

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1、2023年三季度中证估值产品质量分析报告摘要中证隐含评级调整及时，风险预警效果显著。三季度，信用债隐含评级调整数量合计888只。其中，城投债565只，占全部城投债的比例为3.02%；产业债323只，占全部产业债的比例为2.36%。城投债方面，发生隐含评级调整的主体多为地市级城投公司；产业债方面，隐含评级下调的主体主要分布在房地产行业，上调的主体主要分布在交通运输、综合等行业。三季度新增违约债券合计36只，违约前6个月的中证隐含评级主要分布于CeC等级，相比外部评级，中证隐含评级信用风险预警效果显著。城投债隐含违约率区域差异明显，房地产行业隐含违约率仍处于历史高位。区域方面，华东与华中地区城投债

2、隐含违约率均值较低，分别为0.17%与0.38%；西南与东北地区城投债隐含违约率均值较高，分别为1.41%与0.86%,隐含违约率区域差异明显。行业方面，采掘与轻工制造行业的隐含违约率均值分别为1.41%与1.35%,较上季度下降1.28%与0.39%；房地产行业的隐含违约率均值为27.16%,较上季度上涨5.18%,仍处于历史高位。中证收益率曲线客观反映市场价格，估值质量保持稳定。收益率曲线方面，中证利率债收益率曲线与发行利率偏差在5BP以内的债券占比为71.94%,与经纪商成交偏差在5BP以内的行情占比为91.89%,中证收益率曲线客观地反映了一、二级市场收益率水平。估值质量方面，中证利率

3、债估值与经纪商成交价格偏差在0.2元以内的行情占比为98.84%,偏差在0.5元以内的行情占比为99.82%；中证信用债估值与经纪商成交价格偏差在0.2元以内的行情占比为97.56%,偏差在0.5元以内的行情占比为98.84%,中证估值质量保持稳定。一、中证隐含评级分析(-)隐含评级统计信息中证隐含评级是基于债券市场有效价格信息、发行人主体信用资质与市场舆情等相关信息编制的短期信用风险评价指标。三季度，存续信用债I合计32402只。截至三季度末，中证隐含评级级别中枢维持在AA级别，近似符合正态分布，外部评级集中在AAA级别，级别整体偏局。数据来源：中证指数图表1三季度末中证隐含评级及外部评级分

4、布三季度，新上市信用债合计3458只，环比上升9.12%,隐含评级与外部评级分布保持稳定。隐含评级方面，AA+及以上级别债券占比为40.31%,AA、AA2级别债券占比为48.12%,AA-级别债券占比为10.58%；外部评级方面，AA+及以上级别债券占比为83.29%,AA级别债券占比为15.12%。I指公司债、企业债、中期票据、短期融资券、定向工具品种(含期间到期债券)，不含资产支持证券及可转可交换债。（二）隐含评级迁移情况Iv城投债隐含评级迁移情况三季度，城投债2中发生隐含评级调整的债券合计565只，占全部城投债的比例为3.02%。其中，发生隐含评级上调的债券合计272只，主要集中在AA

5、级别；发生隐含评级下调的债券合计293只，主要分布在AA-及以下级别。城投债隐含评级迁移矩阵3如图表2所示。AAA-AA+-AA-100%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%100%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%99.3%0.7%0%0%0%0%0%0%AA2-0%0%0.07%99.75%0.17%0%0%0%0%0%.75AA-0%0%0%6.38%88.22%5.39%0%0%0%0%50250A+-0%0%0%0%0.84%92.47%6.69%0%0%0%A-0%0%0%0%0%0%89.47%5.26%5.26%0%A-0%0%0%0%0%0%0%89.58%10.4

6、2%0%AAAaA+AAAA2AA-A+期末隐含级别AA-BBB+BBB-ZI:二:数据来源：中证指数图表2三季度城投债隙含评级迁移矩阵从区域分布来看，发生隐含评级调整的主体多为地市级城投公司，涉及债券数量453只。其中上调主体多位于华东与华中地区，涉及债券数量152只；下调主体多位于华南与西南地区，涉及债券数量130只。2采用中证城投债分类标准。3隐含评级迁移矩阵表示，从期初某级别迁移至期末某级别的债券数量占期初该级别债券总数的百分比。图表3城投债隐含评级变动区域及行政级别分布2、产业债隐含评级迁移情况三季度，产业债中发生隐含评级调整的债券合计323只，占全部产业债的比例为2.36%。其中，

7、隐含评级上调的债券合计98只，主要分布于AA-级别；下调的债券合计225只，主要分布于AA及以下等级。产业债隐含评级迁移矩阵如图表4所示。AAA+-100%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%AAA-0%100%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%AAA-0%0.06%99.53%0.41%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%AA+-0%0%0.16%99.84%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%AA-0%0%0%0.05%97.87%1.3%0.78%0%0%0%0%0%0%0%0%AA-0%0%0%0%9.17%87.94%1.57%1

8、.05%0%0%0%0%0.26%0%0%百分比100A+-0%0%0%0%0.42%0.42%83.9%8.47%0%0%0.85%5.08%0%0.85%0%1A-0%0%0%0%0%0%2.17%63.04%0%0%21.74%0%0%13.04%0%50A-0%0%0%0%0%0%0%25%44.44%22.22%2.78%0%2.78%2.78%0%250BBB+-0%0%0%0%0%0%0%0%28%36%0%0%0%36%0%BBB-0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%15.38%0%0%I0%BB-0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%55.56%0%44.44%0%

9、B-0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%44.44%55.56%0%CCC-0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%91.98%8.02%AAA+AAAAAA-AAAAAA-A+AA-期末隐含级别BBBBBBBBBCCCC数据来源：中证指数图表4三季度产业债隐含评级迁移矩阵从行业分布来看，房地产行业政策逐步回暖，但民营房企外部融资环境尚未明显改善，隐含评级下调的主体仍主要分布在房地产行业，涉及债券数量136只；隐含评级上调的主体主要分布在交通运输、综合行业，涉及债券数量分别为31只、28只。15010050:*级别上谓期初的含级别I。及以下IM-MKMWI-及以上期初隐

10、含级别级别下i11a及以下IHaa-Him*HH3-及以上数据来源：中证指数图表5产业债隐含评级变动行业分布（三）隐含评级风险预警三季度新增违约债券合计36只，涉及13个主体，违约前6个月的中证隐含评级主要分布于CCC等级，占比为83.33%。相比外部评级，隐含评级有显著的风险预警作用。二、中证隐含违约率分析（-）隐含违约率定义中证隐含违约率是基于中证债券估值、债券市场历史违约率与回收率等信息形成的反映债券未来一段时间内累计信用违约概率的信用风险量化指标、（二）隐含违约率分类分析图表7与图表8展示了城投债和产业债中证隐含违约率分布情况。其中，横轴表示“隐含违约率均值（）”，纵轴表示“隐含违约率

11、标准差（）”。1、城投债隐含违约率分析三季度，各省市城投债隐含违约率多位于1%以下。其中，华东与华中地区城投债隐含违约率均值较低，分别为0.17%与0.38%；西南与东北地区城投债隐含违约率均值较高，分别为1.41%与0.86%,隐含违约率区域差异明显。从数值变动来看，西北与华南地区的城投债隐含违约率均值上升0.23%与0.47%,东北地区的城投债隐含违约率均值下降0.10%,其余地区隐含违约率保持稳定。4详见中证指数官网研究报告中证隐含评级与隐含违约率的原理及应用讥.北京青海省246期末隐含违约率均值（初数据来源：中证指数图表7城投债隐含违约率区域分布2、产业债隐含违约率分析三季度，各行业隐

12、含违约率均值多位于5%以内。从数值变动来看，采掘与轻工制造行业的隐含违约率均值分别为1.41%与1.35%,较上季度下降1.28%与0.39%；房地产行业的隐含违约率均值为27.16%,较上季度上涨5.18%,仍处于历史高位。传煤通信食品4*.&业办冕筑装饰2.合交通运费公用专W/算机汽车柞辑金片菊织及装化义一一轻工制0电子制药生物国防军士农械牧渔电气设备机械设*建筑侬闲及务铜帙有色C2京用电总10期末隐含违约率均值（前20三、估值质量检验（-）质量分析方法1、检验对象与样本区间质量检验的对象为中证收益率曲线与中证债券估值，涉及的证券品种包括国债、政策性金融债等利率品种与公司债、企业债、中期票

13、据、短期融资券、定向工具等信用品种。本次检验的时间范围为2023年7月1日至2023年9月30日，合计65个交易日。2、偏差指标计算标准（1） 中证收益率曲线偏差计算标准通过计算债券发行利率、二级市场成交收益率与相应曲线到期收益率的偏差值，检验中证收益率曲线与一、二级市场收益率的偏离度。偏离度定义为：dy=y-yc其中，dy为债券发行利率或成交收益率与曲线收益率偏差值，M为债券发行利率或成交收益率，次为对应类别与期限的曲线收益率。（2） 中证估值偏差计算标准设第t天的估值偏差集合为t=dPdP=Pr-Pu,其中dP为债券i在t日的i,ti,ti,ti,t3t估值偏差，PV为债券i在t日的估值净价，Pr为债券i在t日的成交/报价市场价格。i,ti,t为分析估值与市场价格差异特征，对样本数据升序排列，计算每日R集合的五个关键分位点，即10%、30%、50%、70%及90%分位数，用来描述每日估值与行情的差异情况