投资策略分析.docx

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1、投资策略分析1、复盘A股历史上的两轮主题投资高峰1.1、 201315年、201921年是典型的主题投资高峰从定量以及微观层面复盘，我们认为201315年、2019-21年是A股历史上较为典型的主题投资高峰。定量层面，我们以活跃主题占比作为主题行情热度的表征。活跃主题定义标准为每月概念主题指数相对万得全A获得5%以上超额收益的主题。从历史情况来看，2013-15年、2019-21年市场主题投资情绪显著较高。微观层面，A股历史上的知名主题在2013-15年、2019-21年的覆盖率也较高。我们统计了2012年以来市场上认可度较高的主题（部分主题出现多轮行情）的收益表现。从行情的覆盖时间来看，大部

2、分主题集中出现在201315年和201921年两个阶段内，且涨势和持续时间也相对更好，与活跃主题占比形成了双向印证。从性质上看，2013-15年内高频出现的主题包括上海自贸区、国企改革、京津冀一体化、长江经济带等宏观政策类主题，以及网络游戏、苹果链、大数据等科创主题，201921年内高频出现的主题包括5G技术、自主科技、高端制造、碳中和、工业互联、新能源汽车等以科技产业类为主的主题。1.2、 201315年复盘：移动互联网浪潮与改革的共鸣201315年的主题行情主要由两个方向行情组成，一端是互联网，一端是改革。2013年前后，随着移动手机的快速普及，大批与之相关的上下游产业链也迎来了快速发展，

3、包括网络游戏、苹果链、大数据等主题均出现了不错的行情；此外，在经济进入新常态的背景下，探索经济新的发展动能成了这一时期的重点，一大批具有长期战略价值的政策目标被先后提出，改革相关主题也因此活跃，包括一带一路、京津冀协同发展和长江经济带等。S6：201345年主投资行，智能手机快速普及背景下，移动互联网浪潮随之到来，网络游戏、苹果链、大数据等相关主题打开成长空间。13年前后，智能手机的渗透率出现了快速提升，在2013年年初时，智能手机的渗透率已经达到了72%。在智能手机的快速普及之下，与之相关的产业链也迎来了飞速发展，包括硬件端的苹果产业链、安卓产业链，以及软件端的手游、社交软件等。也为相关主题

4、打开了充分的成长空间。多重利好影响下，移动互联网相关主题表现亮眼，TMT板块一度成为市场最强板块。随着移动互联网浪潮打开成长空间，以及各类利好政策的催化，相关主题包括苹果、游戏、大数据等表现亮眼。TMT板块也一度成为市场最强板块，2013年传媒、计算机、电子及通信的涨幅分别达到了107%、67%、43%及35%,在所有申万一级行业中排名第1、第2、第4及第7。2015年时，TMT相关行业涨幅也明显靠前，计算机、传媒、通信、电子的行业排名分别为第1、第5、第6及第7。经济新常态背景下，一批具有长期战略价值的政策目标被先后提出，改革相关主题也因此活跃。在国内经济增速下台阶的背景下，探索新的经济增长

5、动能成了这一时期的关键。市场资金在结构性行情中积极布局相关主题，催动行情持续发酵。以上海自贸区主题为例，其为典型的改革政策驱动主题。2013年8月17日，国务院正式批准设立中国（上海）自由贸易试验区，自贸区的设立进展大幅超市场预期，行情也在此时间节点附近启动。同年9月18日，国务院下达了关于印发中国（上海）自由贸易试验区总体方案的通知，9月29日，中国（上海）自由贸易试验区在外高桥正式挂牌成立。随着上海自贸区的正式挂牌成立，利好出尽下上海自贸区主题行情也迎来终结。图9：上海自贸区主题行情震盘上海自留区节奏上来看，2013-15年期间主题活跃程度大起大落，整体呈现“V”型。尽管201315年为一

6、轮持续时间较长的主题投资大年，但主题投资也并非一直非常活跃。2013年，受移动互联网浪潮的推动以及国家科创利好政策的带动，TMT领域市场关注度较高，主题投资也异常活跃；2013年底，受钱荒以及IPO将重启发行等因素的影响，主题投资的热度出现了一定的下降；不过2014年以来，随着流动性转为宽松，以及各类经济改革与刺激政策的出台，主题投资活跃度又重新开始提升。1.3、 201921年复盘：科技创新与高端制造的盛宴2019-21年期间，市场涌现出了一大批与科技创新、高端制造相关的主题。2019年至21年期间，科技自立自强及高端制造相关的主题表现非常活跃，包括工业互联、5G技术、自主科技、新能源汽车等

7、主题均有不错的表现。科创及高端制造主题的涌现主要与两方面原因有关，一方面在中美贸易摩擦持续的背景下，政府对于科技创新与自立自强高度重视，相关政策密集出台，并设立了科创板。另一方面，科技创新及高端制造领域的不少行业业绩也在持续落地，相关主题基本面也具有一定的支撑，包括半导体、工业4.0等。一方面，中美贸易摩擦引发政府对科创产业的持续关注，利好政策也密集出台。随着中美贸易摩擦的持续，科技自立自强的重要性愈发凸显，政府对此的关注度也持续提高，并出台了一系列的相关政策。例如，2019年3月政府工作报告指出要推动传统产业改造提升、促进新兴产业加快发展、提升科技支撑能力；2019年8月，科技部印发关于新时

8、期支持科技型中小企业加快创新发展的若干政策措施的通知；2023年12月召开的中央经济工作会议要求，“尽快解决一批卡脖子问题”；2023年3月，“十四五”规划提出把科技自立自强作为国家发展的战略支撑。科创板的设立更是极大提高了市场对科技创新的关注度。另一方面，不少主题的业绩也在持续落地，基本面具有明显支撑。政策的催化是科技创新与高端制造主题火热的因素之一，与此同时，持续落地的业绩也是相关主题表现优异的重要因素。2019-21年期间的热门主题，在各自行情启动前一个季度的平均业绩增速仅为0.1%,但在启动后业绩大多出现了明显增长，业绩落地效果十分明显。其中，工业互联主题行情是政策与业绩双重推动的典型

9、。2019年底，随着2019工业互联网全球峰会召开，以及中德智能制造及生产过程网络化合作副部长级会议召开，工业互联主题的关注度有所提升，行情也开始启动。而在这之后，陆续又有各类的利好政策出台，包括工业和信息化部办公厅印发推动工业互联网加快发展的通知、工业互联网专项工作组第二次会议审议通过正式印发工业互联网创新发展行动计划（2023-2023年）等。而除了利好政策的刺激，工业互联网的业绩也在持续改善。在政策与业绩的双重推动下，工业互联主题的股价也持续上涨，直到临近22年一季度业绩大幅下滑前夕，行情才终结。图12：201921年期间的热门主题大多具有业绩的支撑节奏上，与201315年期间主题活跃程

10、度的大起大落不同，2019年至21年的主题活跃程度相对比较平滑。2019年至21年期间的主题投资活跃程度整体较为平滑，并没有出现明显的大起大落，这主要与宏观经济运行较为平稳，以及机构投资者占比持续上升后市场更为理性有关。不过在岁末年初的时候，由于恰好处于财报的真空期，各类“故事”短期无法证伪，叠加投资者布局来年等因素的影响，主题投资活跃程度相对会有所升高。2、主题投资高峰的共性与差异2.1三条共性：流动性宽松、战略主线清晰、投资者热情高主题预期是主题投资的基础，但仅有“好故事”带来的预期，并不一定能催化主题投资的形成，也无法支撑多个主题在较长时间内保持高强度的快速轮动。结合我们对201315年

11、、2019-21年的复盘，我们认为主题投资高峰的形成客观上也需要市场环境作为行情孵化的辅助，主要体现为流动性宽松、战略主线清晰、投资者情绪高这三个特点。共性一：两轮投资大年中流动性均较为宽松。主题投资大年的货币环境往往较为宽松。流动性是资本市场行情启动的必要条件，只有当金融体系中有充裕的货币时，来自事件或盈利的催化才能获得增量资金的买入。反之，如果流动性条件持续处于紧缩状态，消息面或基本面增长对市场价格的实际影响也将较为有限。对于主题投资来说，由于大部分主题主要依靠市场预期吸引增量资金，倘若此时市场流动性较为有限，导致投资者资金运用的风险偏好降低，对主题后续的涨幅催化较为不利。两轮主题投资大年

12、均处于货币政策由紧转宽的窗口。2013年，金融危机后流动性超量投放带来的通胀问题基本解决，央行货币政策基调也逐步由紧转宽。并于2014年底开始，陆续多次调降了M1F利率及存款准备金率。2018年，中国经济增速放缓，货币政策基调自年末再度提出适度宽松表述,而彼时央行已开始通过M1F利率和1PR指引市场信贷利率调降，2023年新冠疫情后对经济复苏的需求进一步加速了货币条件的宽松进程。具体的流动性指标也指向主题投资大年的流动性相对宽松。货币政策的宽松最终指向金融市场流动性供给增加，推动投资者交易行为的边际变化。从指标上来看，DR007所代表的资金面利率在201415年、2019-21年的两轮主题投资

13、大年中，往往处于下行通道或相对低位。图16：M1F操作利率和1PR报价利率走势单位为%,数据截至2023年12月共性二：两轮投资大年中均有明显的战略主线。主题投资大年中先后涌现的主题往往围绕一条内在的战略性核心主线，2013-15年、2019-21年均具有这一特点。201315年：移动互联网浪潮与经济增长新动能。2010年，随着iPhone4的发布，智能手机开始快速崛起，而2013年正式发放的4G牌照更是使得网速大幅提高，这也推动了移动互联网应用的快速发展，在此背景下，也涌现出了一大批主题投资机会。此外，在国内经济增速下台阶的背景下，探索新的经济增长动能成了这一时期的关键，期间各类经济改革政策

14、也相继出台。2019-21年：新能源与高端制造崛起。中美贸易摩擦后，美国开始在科技领域对中国实施打击，华为事件、芯片禁售等地缘政治事件导致市场对科技领域的关注显著上升，尽快实现高端技术的自主可控逐渐成为政策重心。在“十三五”和“十四五”之间承前启后的窗口期，政府不断强调加大对各类战略新兴产业的扶持，大批科技主题，尤其是在新能源及高端制造领域，伴随政策文件的集中出台逐渐成为市场投资热点。共性三：两轮投资大年中投资者情绪均较高。投资者交易情绪高、交易意愿强时，主题投资才有活跃的基础。主题行情之所以能够形成,关键在于有一个“好故事”吸引了大批的投资者前来交易，从而使得主题能够产生较高的流动性溢价，股

15、价也随之大幅上涨。如果只有“故事”，但缺乏投资者前来交易，即“叫好不叫座”，那么主题行情也就无法形成。从两轮主题投资大年的情况来看，换手率和成交额均处于较高的水平。作为经典的情绪指标，换手率和成交额升高反映投资者交易情绪升高，市场可能出现集中性回撤、买入或配置切换。在两轮主题投资大年中，A股市场换手率和成交量均处于较高的水平，显示出投资者交易意愿和交易行为较为活跃。图22：主题投资大年中市场情绪指标往往上行20104)12012-012014-0120164)120184)12023-012023-0122、两点差异：经济状况、主题产业化进程同为主题投资高峰，201315年与2019-21年这

16、两轮之间存在三点明显的共性，但两轮主题投资高峰也并非完全一致，两者之间也存在两点较为显著的差异。差异一：经济状况不同，201315年经济面临下行压力，201921年经济整体筑底回升。全球经济复苏动力不足，叠加国内经济调整转型需要，2013-15年经济有下行压力。受全球经济复苏动力不足以及国内调整转型需要等因素的影响，2013年以来国内经济出现了一定的下行压力。从具体数据来看，制造业PM1在201315年期间走势较为震荡，整体呈现下行态势，而出口数据更是呈现明显的震荡下行趋势。从工业企业盈利及上市公司的盈利情况来看，两者的走势也较为波折，工业企业盈利增速先升后降，而A股盈利增速则震荡下行。与2013-15年经济具有下行压力不同，2019-21年国内经济整体呈现筑底回升的态势。尽管遭受了新冠疫情的冲击，但得益于我国对疫情的快速控制，国内经济也