携程集团专题研究报告.docx

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1、携程集团专题研究报告一、携程系稳居国内OTA龙头，投资并购打通上下游1.1 公司治理结构：股权结构分散，管理层根基深2023年4月公司于港交所二次上市，上市前后各大股东的股权占比未发生改变，董事及高级职员总占比为6.7%,百度作为第一大股东占比11.5%,其他股东股权总占比达58.1%,总的来说，携程股权结构简单清晰，但较为分散。期间经历管理层变更波折，但发展方向和龙头地位不变。2003-2008年期间，携程站在行业最高点，拥有无人撼动的霸主地位，此阶段创始人们离开携程进行二次创业和学术研究，其中CEo梁建章两次离开公司，梁建章的每次回归均对公司作出决定性的战略决策。现任管理层经验丰富、根基深

2、。截至2023.4携程于港股上市后的公告披露，所有创始人（“携程四君子”）仍在公司任重要职务，目前董事会与高管总人数中，美股上市（2003.12）前就在公司担任重要职务的人数占比近2/3,相关工作经历均超20年。1.2 公司发展历程回顾：投资并购造就OTA龙头，未来布局“内容营销”萌芽初创期（1999-2002年），1999年梁建章、季琦、沈南鹏、范敏四位青年携手创建了“携程旅行网“，公司创办初期以全面的旅游资讯+旅游电子商务引流；2000年并购国内最大的电话订票中心-北京现代通运，提高对下游低价酒店的谈判力；2002.10公司交易额首次突破1亿元。此时的携程将核心业务定位为呼叫服务（旨在“留

3、住客户”），引入六西格玛流程，以IT技术为支撑，标准化、精细化管理的“客服呼叫中心”成为了携程日后引以为傲的护城河。度过旅游业寒冬，迎来稳步发展(2003-2007)。2003年非典肆虐，旅游业遭受重创，但风险和机遇并存，非典后的首个十一黄金期迎来报复性消费高潮，旅游业触底反弹。2003.10携程旅游网在美股上市，此后的2004-2007年公司建成国内首个国际机票在线预订平台，加速布局度假旅行市场、加大在线服务技术投入，发展势头显现。在线旅游业起步的第一个十年，携程以和缤客(Booking)相似的酒店预定业务切入，不只有旅游业务的在线化，还有线下传统旅行服务公司、酒店等实体“水泥”的支撑，通过

4、IT和互联网技术放大这些实体的业务和盈利水平，实现了“鼠标+水泥”模式的胜利。(该阶段携程以绝对优势对艺龙形成打压，稳居行业龙头地位)。内部创始人离职，外部竞争加剧(2007-2012年)，该时期创始人们离开公司进行二次创业和学习深造，艺龙、去哪儿网、淘宝旅行等竞争者业绩增速连续多季赶超携程，2010年10月，“去哪儿网”覆盖2277万人，而携程仅为1202万。面对严峻的外部竞争压力，梁建章在出山前就引导携程发起了一轮5亿美元(约合人民币30.86亿元)的价格战，2012年艺龙受到价格战重创，净利润仅50万元，而携程虽然利润下滑，但市场份额却从41%回升到46.9%o对内改革+对外投资并购扩张

5、，营收高速增长，稳居行业龙头(2013-2017年)。梁建章于2013年重回携程后，做了两件事：对内改革和对外争抢互联网移动市场。内部改革：原金字塔组织改为矩阵式管理模式，下放权利，把业务划分无线、酒店、旅游和机票等独立事业部门，提高决策效率和研发速度。外部扩张：以BOoking为目标，参考国际旅社巨头-德国途易(TiJI)、日本JTB,投资并购带来的入口拓宽极大的有利于集团化，使企业快速占领市场。这一时期，携程营收进入高速增长通道，追赶全球OTA市场龙头Booking和Expediao2013-17年，携程奉行“一定与旅游产业相关、投资目标为业内垂直领先者”，“估值合理”三个原则，连续投资并

6、购途风网、同程网、途牛网、去哪儿网、印度OTA巨头MakeMyTripSkySCanner等20多家公司，快速打通产业游，实现规模扩张。而酒店行业三雄之一的华住也由携程创始人季琦创办，对资源端的绝对控制力加之背后的资本关系，使行业正式进入携程系时代。“内容营销”引流新时代，新竞争者涌现，携程步入战略转型期（2018-2023年）。2018年高频打低频营销策略的美团、以低价票获取大量学生等年轻用户的飞猪旅行已快速崛起。2019年公司公布G2战略：GreatQua1ity（高品质）+G1oba1ization（全球化）。2023年携程启动“复兴V计划”振兴受疫情冲击的旅游经济；应对流量时代，公司秉

7、承不抓流量抓转换率的观点，“BOSS直播+高星酒店预售”和垂直类直播平台“星球号”的推出可缩短下单距离，高毛利的广告服务也将是携程未来的增长点。2023年4月携程集团于港股二次上市，募资83亿港元，45%用于内容运营，45%用于技术开发，10%用于战略投资及收购，未来将致力于打造“一站式”的旅行平台。总结而言，携程起步于“水泥+鼠标”（结合在线化，通过投资收购深耕线下酒店和旅社），目前定位于“高品质+全球化”，中高端客户服务及出境游业务已成为携程的核心优势，而下沉二线城市，布局线下轻资产旅社可作为流量补充。同时公司紧跟流量热点，创新内容营销、直播经济新形式。核心优势：规模优势（不断垂直并购形成

8、携程系）、高质量的服务体验（人工客服壁垒）是携程长期稳定发展的基石，轻资产的旅行社下沉到二线城市进行线下流量补充。二、业务拆分：深耕“酒店+交通”，维持高毛利率2.1主营业务和成本情况分析营收拆分2017-2019年公司营收分别为267.80、309.65和356.66亿元，三年复合增速达22.87%,业务步入成熟期。2023年疫情影响下国内旅游收入2.23万亿元，下降61.1%；携程营收为183.16亿元，同比下降48.65%,市场份额仍达40.7%o分业务营收情况：2023年酒店预订、交通票务、跟团游、商旅业务占比分别为38.92%,38.99%、6.77%和4.79%；酒店和交通票务预订

9、始终是公司主要的营利来源。各业务2016-19年的复合增速分别为22.74%、16.49%、25.20%、27.32%o2023年受疫情影响，四大业务营收均出现下降，其中酒店预订和交通票务同比下降48%左右，跟团游同比下降72.63%o毛利率及主营成本细拆公司整体毛利率高且稳定。携程作为OTA行业龙头，轻资产模式和规模效应下具高毛利率特征（2017-2023年公司毛利率分别为82.5%、79.6%.79.3%、78.1 %）,但仍和全球最大的酒店预订平台BOOking存在差距（BOOking的毛利率均值达98%左右）。主营成本包括客户服务中心人员的工资薪酬、信用卡服务费等。随着集团智能化技术的

10、提升，客服中心人员数缩减趋势明显，主营成本可进一步压缩。78.2 业务细拆：主营“高端酒旅+机票预订”，度假产品主打“出境跟团游”酒店业务2016-2019年“携程集团”的酒店预订业务营收复合增速为22.74%。2023年受疫情影响，酒店业务营收同比下降47%。202IQ1该业务实现营收15.8亿元，同比增速达36.8%o2015-2023年集团的酒店业务佣金率从10.5%降至7.3%,成交额增速亦呈下降态势。主要系美团低价高频策略竞争到店酒旅业务大量订单。2017-2019年携程酒店间夜量同比增速维持在27%左右，呈稳增长态势；日均房单价（ADR）基本稳定在400元左右。2023年受疫情影响

11、，间夜量和房单价均出现大幅下降（间夜量同比下降28%,房单价下降25%）。分旗下不同平台“携程旅行”对公司营收的贡献及规模远大于“去哪儿”：携程旅行的酒店业务营收占集团该业务总营收的比例超80%,GMV占比超70%o定位及受众不同，定价差异显著：去哪儿以学生等年轻用户为主要客户群，具票价低、优惠活动多的特征（2019年酒店间夜量1.72亿间，日均房单价258元）；而“携程旅行”作为集团旗下最大的品牌，定位于“高端化”，主要为家庭和商务人士提供深度服务，更多关注品质（2019年酒店间夜量2.89亿间，日均房单价477元）。2023年疫情影响下，“携程旅行”和“去哪儿”营收同比降速分别为37%和9

12、8%,其中“去哪儿”的ADR从258.4元直接降至84.8元的低价（“携程旅行”保持470元左右）。后疫情时期，高端酒店因其更加完善的卫生和防护措施或将更受欢迎，根据判断，2023年“携程旅行”平台的ADR可能会进一步提价至500元以上。分不同档次的酒店集团秉承主打高端产品和精品酒店的理念。携程的国内高端酒店（4或5星）业务营收占总酒店业务的比例高达70%-80%,且增速远高于低端酒店（2017-2019年国内高端和低端酒店营收复合增速分别为25%和6%）,“高端化”是公司的长期定位。高端酒店ADR基本保持在600元左右（202IQ1降至390元），而低端酒店ADR在200元左右（202IQI

13、降至161元）。国内低端酒店间夜量是高端酒店的1.6倍左右，但其营收增速和规模远不及高端酒店（营收结构：高端:低端3.5J）o酒店预订业务佣金情况从18年开始高端酒店单间佣金额和佣金率显著高于低端酒店，在美团、飞猪等竞争者的冲击下，低端酒店佣金被压缩，未来公司仍将“高端化”作为发展重点。随着国内酒旅业竞争加剧、交通直销模式深入，携程旅行和去哪儿平台的佣金率均小幅下降。去哪儿在疫情期间为恢复订单量，采取大幅降价措施，2023年佣金率几乎降为0；偏向高端酒旅的携程旅行佣金率显著高于去哪儿,将维持8%以上的水平。交通业务2015-19年集团在线交通业务复合增速达33.04%,2023Q1该业务营收同

14、比下降37.1%,业绩仍未恢复，“周边游”、“本地游”和“云旅游”等方式的推广以及全球疫情防控仍未放松，使得后疫情时期的机票、长途高铁票预订业务短期内难以恢复至原来的水平。2018-2023年集团在线交通业务佣金率分别为2.46%.2.31%.2.24%,呈逐年小幅下降的态势，主要系铁路12306推出手机APP,转为直销模式降低客单价，飞猪等平台的低价冲击，以及机票业务“提直降代”政策影响。分不同交通方式机票预订业务为公司营收主要来源，占比高达60%,地面交通占比约22%,SkySCanner占比约18%oSkySeanner主要做国际票务预订，受疫情影响较大，2023年一季度业绩恢复情况不佳

15、公司近五年售出票务数复合增速达36%,但交通业务营收复合增速不到10%,原因是平均每张票的佣金不断下降。其中，机票均价950元/张，单张佣金均值约20元（含交叉销售），自2015年推行机票“提直降代”政策，机票佣金率从3.5%降至2%；单张火车票和汽车票均价分别为146元和44元左右，平均每张佣金分别为4.3元和1.4元，铁路12306直销平台推出后，交通业务虽然售票量规模大但获利空间十分有限。分不同平台携程旅行机票营收占总机票业务营收的比例约为68%,2023年占比高达84.5%o携程旅行每张机票均价超1000元，且维持稳定；去哪儿”票价均价在780元左右，2023年降至415元。携程旅行和

16、去哪儿机票业务佣金率分别为2.2%和2.0%,随着直销模式深入，预计未来将持续低于2%o度假业务2015-19年集团度假业务营收规模呈稳定上升态势，但同比增速逐渐下降；2023年一季度仅实现营收4.21亿元，同比下降35.13%,业绩表现较差,仍未出现恢复迹象。细分集团度假业务，其中跟团游营收占比高达80%左右，15-19年复合增速达28.4%,商旅占比较低、营收复合增速为27.61%。跟团游业务绩效受到疫情影响更大，2023年该业务营收同比下降73%,商旅业绩下降30%o目前携程集团仍以提供2C端零售服务为主，2B端批发业务为辅，提升更加高端优质的定制化商旅服务亦是携程未来的发展方向。跟团游业务分析集团的境外游营收高于国内旅游业务，且增速稳步上升，境外游热度的提升使携程较早布局国外业务的优势凸显；而境内跟团游营收增速明显下降，一方面是境内跟团