（MPAcc毕业论文）我国上市公司债券违约与对策研究——以“11超日债”为例.docx

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1、我国上市公司债券违约与对策研究以“11超日债”为例BondDefau1tsandCountermeasuresResearchof1istedCompaniesinOurCountryTake“11ChaoriAsAnExamp1e摘要我国债券市场从上个世纪80年代开始起步,在市场参与者的不断探索和尝试下,逐渐发展起来。然而，由于种种原因，政府信用一直在为整个市场进行“兜底”。市场上曾经发生的多起信用风险事件，在经各方博弈后最终投资者都获得了本息偿付，刚性兑付现象始终存在。违约，作为金融发展的必经路口，正大步向前发展的我国债券市场却徘徊难进。11超日债”发行后半年多便传出公司资金链断裂的消息、

2、，引发市场的广泛关注。勉强度过首个付息日后，深陷财务危机的超日太阳挣扎一年，最终还是宣告违约。中国公募债券市场上违约第一单的出现，标志着市场的进步，赢得了观察者们的一致赞誉。然而几个月后，事件却出现了逆转。进入破产重组程序的超日太阳还是等来了国资的援手。“11超日债”本息全额兑付，公募债券市场上的实质性违约终究没有发生。尽管“11超日债”最终以刚兑收尾，但它仍然给我们留下了足够的思考。本文通过还原超日事件发展的全过程，观察各市场参与主体的表现，从外部产业宏观环境和内部财务状况两方面分析了超日债券违约的原因。探讨了投资者、市场中介机构、政府在整个事件中所暴露出的问题，并提出相应的对策。希望能够促

3、进我国债券市场的进一步成熟与完善，让我们期待实质性违约那一天的到来。关键词：债券违约、刚性兑付、财务分析AbstractThebondmarketinourcountrystartedin1980,s.Withthemarketparticipantscontinuous1yexp1oreandattempt,thebondmarketdeve1opedgradua11y.However,duetovariousreasons,thegovernmentcredithasbeensupportingthewho1emarket.Somecreditriskincidentsonthemarke

4、t,throughVariousgroupsgaming,eventua11yendedwithprincipa1andinterestpayments.Rigidpaymentphenomenona1waysexists.Bonddefau1t,asthenecessarystageoffinancia1deve1opment,hasbeendifficu1ttoappearinourrapiddeve1opmentbondmarket.Ha1fyearafter“11chaori”issued,ChaoriSo1arCompanyhadbeenreportedin1iquiditycris

5、is,whichattractedbroadattentionofthemarket.Aftersurvivedforthefirstinterestpaymentday,ChaoriSo1arCompanyhadbeenstrugg1ingforawho1eyear.Fina11y,theyfai1ed.Thisisthefirstdefau1tonpub1icofferingbondmarketinChina,whichmarkstheprogressofthemarket,andwinsthepraiseofobservers.Afewmonths,however,thingsrever

6、sed.ChaoriSo1arCompany,whichwasintheprocedureofbankruptcy,eventua11ygethe1pfromthestate-ownedCaPita1.I1chaoripaida11principa1andinterestandthesubstantia1defau1tdidnothappen.A1though1Ichaori“endedwithrigidpayment,wecana1sogeten1ightenmentfromit.Inthisartic1e,wecanobservetheperformanceofmarketparticip

7、antsbyrecoveringthewho1eprocessoftheevent.Weana1yzethereasonofthe1Ichaoridefau1tfromtwoaspectsofoutsideandinside,discusstheprob1emexposedinthiseventfrominvestors,marketintermediariesandgovernment,andputforwardcorrespondingcountermeasures.Wehopetobeab1etopromotethebondmarketinourcountry,and1ookforwar

8、dtothearriva1ofthesubstantia1defau1t.Keywords:Bonddefau1t,Rigidpayment,Financia1ana1ysis第I章绪论11.1选题背景11.2文献综述21.3 研究目的与现实意义31.3 .1研究目的31.4 .2现实意义31.4 研究内容及逻辑框架4第2章债券融资理论基础与发展变迁62.1债券融资理论基础62. 1.1资本结构的理论63. 1.2资本结构的其他理论82.2 我国公司债券市场发展历程102. 2.1概念界定103. 2.2发展历程102.3 债券市场“刚性兑付”现象162. 3.1刚性兑付”概述163. 3.2

9、刚性兑付”的成因174. 3.3刚性兑付”的未来18第3章债券违约案例分析一一以“11超日债”为例193.1公司概况193. 2事件回顾193. 2.1危机酝酿193. 2.2事件爆发203. 2.3重组收场213.3“11超日债”违约原因分析213. 3.1光伏产业分析215. 3.2企业财务分析23第4章“11超日债”违约的影响及对策325.1 企业应适度扩张，注重发展的质量326. 2投资者应树立正确的风险意识324.3市场中介机构功能归位334. 4政府应建立正常的市场秩序34第5章研究结论与展望365. 1研究结论365.2不足与展望36参考文献37致谢39第1章绪论11选题背景我国

10、债券市场自上世纪80年代开始，自企业对发展资金的渴求中萌发，在政府的扶持下起步。30多年来，在市场参与者的不断尝试和探索下，我国债券市场从无到有，稳步发展，逐渐形成了今天多元化的格局。发行规模逐步扩大、发行品种不断增加，审批核准效率有所提高，市场化约束机制初见成效，极大地改善了企业的融资环境、拓宽了企业的融资渠道，有力地推动了地方经济不断发展,走向繁荣。长久以来，我国对公司债券的实行发行审批，纳入到政府的统一管理之中。政府对公司债券的发行主体、发行规模、发行利率等方面都做出了明确的规定，其中隐含着政府的信用担保。一旦企业出现偿债困难，地方政府便会出面以各种方式保证清偿，从而避免了实质性违约的发

11、生。从1981年到2013年，债券市场出现了多次偿债危机，上海福禧、山东海龙、江西赛维以及新疆中基等一系列事件，最后都是在当地政府的多方斡旋下，通过提供信用担保、向债券承销商外借过渡资金等手段，成功解除了债券到期兑付的危机。“刚性兑付”的怪圈一直屹立不倒，始终未被打破。公募债券长期存在的“刚性兑付”现象，致使资金价格被扭曲，风险机制始终无法真正建立，妨碍了债券市场向更高阶段继续迈进，进而不利于我国全方位、多层次的资本市场走向成熟。2014年3月超日太阳公司宣布无法支付2013年度债券利息，国内公募债券市场首例违约债券就此诞生。这个消息在整个资本市场引起了轩然大波，参与者情绪大受打击。债券价格一

12、度大幅上扬，连带大宗商品价格也深受刺激，出现了一波跳水行情，同时对企业信用风险的市场评价更趋谨慎。然而日前，超日债的重组进程却发生了戏剧性的变化，超日太阳公司重组方案获得通过，整个事件就此翻盘。“11超日债”由于相关重组方提供连带责任保证担保，其债权人将获得全额本息兑付，“刚性兑付”再一次力挽狂澜。尽管刚兑神话还在延续，但11超日债事件依然可以作为一个代表性案例，让我们得以从风波爆发的前后始末中寻根探源，探寻上市公司债券违约的原因，分析债券违约过程中市场各利益相关体的表现，发现现有市场机制中存在的缺陷，为今后资本市场的改革及进一步完善提供一些思考和借鉴。1.2 文献综述在案例研究方面，“11超

13、日债”于2014年3月7日正式违约，但其实早在一年半以前，超日太阳便因经营状况恶化、资金链断裂而陷入流动性危机，引得市场纷纷热议。杨筱燕、张大鹏（2013）从融资结构出发，分析了超日在股票融资、债券融资、信托融资三方面的困境，探讨了可能的解决方案。杨芳（2014）强调了在评价企业债风险时，研究行业发展趋势和企业现金流状况的重要意义，认为应理性看待银行流动性支持对企业债券的增信效果，同时还分析了交叉违约条款的运用在投资人保护方面发挥的积极作用。张涛（2014）从合规方面分析了超日债的发行，同时对超日公司20102013年的盈利能力、偿债能力和现金流量能力的变化进行梳理，认为超日债违约是在宏观经济

14、环境条件不利的形势下，公司自身扩张过度和所在行业遭遇危机共同作用的结果。王鹏（2014）借助应计项目操控和真实活动操控的模型，从盈余管理的视角研究了“11超日债”发行前后的“业绩变脸”问题。杨祝婕（2014）从投资者保护的角度出发，对“11超日债”投资者保护现状进行分析，从而得出一系列启示。而郑文平、曾秋根（2014）则认为企业债券的违约风险应由投资者承担，应当加强我国企业债券的市场建设，建立市场化违约机制。在刚性兑付的问题上，鲁梦琴（2014）探讨了我国债券零违约现象背后的成因。王静文（2014）认为刚性兑付“不破不立”，短期内其将引起债券市场的价值重估。信用利差将会出现明显分化，发行主体的

15、信用资质将会得到更加广泛的关注。与此同时，相关金融机构控制风险的压力也将会因此增大。但从长期发展来看，企业融资成本能够得到有效降低，资产配置将会更加优化，市场流动性管理也能进一步强化，总体上更加有利于整个金融行业的健康发展。吴韧强（2014）对金融市场受到的影响进行了跟踪分析，认为信用违约事件引发金融市场短期内产生蝴蝶效应。在理论研究方面，由于我国特殊的国情，公司债券市场发展滞后，隐性刚兑的长期存在使得市场至今尚未出现实质性违约，故而国内学者在上市公司债券违约方面的研究尚属空白，在上市公司债券融资领域内进行的相关研究也不是很多。刘智超（2014）借助生存分析法研究了决定国内上市公司进入债券市场

16、时间的关键要素。发现资产负债率、信用等级越高，而流动性越低的公司，在债券市场的时机越有利的时候，进入债券市场的时间越早。顾晓敏、关静（2010）在融资结构和公司绩效之间建立回归模型，结论显示在债券发行受到鼓励之后，上市公司的融资行为已日趋理性，懂得在适当的时候利用发行债券的方式来改善融资结构。李慧(2014)用实证分析的方法考察了公司债券对上市公司非效率投资的影响，发现在我国上市公司中非效率投资的现象比较普遍，既存在现金流量充裕下的过度投资也存在现金流量不足下的投资不足。付雷鸣、万迪昉、张雅慧(2010)采用事件研究法研究了我国上市公司发行债券的公告发布前后累计异常收益率的变化，认为债券的发行会对市场产生负面的公告效应。国外学者在这一领域进