华东医药研究报告：腹有诗书气自华公司价值再发现.docx

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1、1）医美业务长期价值凸显，顶级产品线铸就行业龙头地位1.1. 实战验证销售能力，BD铸就一流管线1.1.1. 医美公司的核心竞争力：营销和BD对于医美产品公司而言，强大的BD能力和营销推广能力比自研能力更关键，是形成壁垒的核心竞争力。不同于医药产品所对应的患者需求相对刚性，不随患者意愿的转移而转移。医美产品面对的客户需求受到审美及其他主观因素的影响较大，因此客户需求会随着不同时期审美观念的变化面变化，医美产品需要实现对客户需求的快速响应。然向，医美产品又具有医药产品类似的审评路径，需要进行临床前和临床试验,以及同样需要通过药品监督管理局的审评和监督，因此医美产品的研发上市周期与医药类似，约为5

2、-8年。快速变化的终端需求和漫长的产品开发周期之间形成了较大的矛盾丁这种情况下外延并购、迅速引进成为破局的最优路径。纵观国外医美巨头艾尔建，不断投资并购优秀标的、拓展业务范围成为其重要的发展路径。国内的医美公司也都意识到了这一点，积极拥抱外延并购引进产品，包括具有自研能力的公司如爱美客、昊海生科等，从2018年到起投资并购的动作不断，且呈现投资动作频率更高、合作深度更深、从单个产品合作到平台技术合作的趋势，各医美产品公司纷纷借力丰富产品管线。因此，BD能力也就成为了衡量了一个医美公司或者衡量一个公司医美业务的关键指标。现行肉毒素品牌区别品牌人群部位价格定位乐提葆Letybo时尚年轻人瘦脸/下领

3、缘提升超高性价比轻奢保妥适botox 贵妇除皱贵精准可控吉适dysport 贵妇瘦腿瘦肩室家肉毒衡力Heng Li 学生瘦脸便宜国货之光效聚来源：公司曹网，财通证券研究所同样地，由于医美产品的终端需求相对较为柔性，因此存在较大的需求创造及市场教育的潜力，相较于医药产品更多地立足于挖掘未满足的临床需求，医美产品的设计思路则落脚于可能创造出来的医美需求；同时，由于医美产品之间的质量差距相较于医药产品没有那么显著，产品之间的差异化更多存在于包括定价、渠道、品牌调性等市场定位的不同上。因此，差异化的产品定位、过硬的营销推广能力是产品能否顺利变现的重要因素。1.1.2. 少女针一战成名，销售推广能力得到

4、验证销量是硬道理，少女针上市四个月斩获约15亿销售额，销售推广能力不证自明。公司产品少女针（伊妍仕）于2021年8月获批上市，8月底正式推出市场，预计上市四个月（2021年底）销售额达到1.516亿元，覆盖终端机构超过200家，终端机构供不应求，客户反应良好；预计2022年实现6-7亿元营收,有望成为华东医药医美板块乃至国内整个医美市场首款10亿级别重磅品种。高定价占据稀缺市场生态位，合理利润分配助力终端推广。产品定价彰显公司对 产品质量的信心，定位高端也体现出公司对于高端客户渠道的把控。在目前已上市的三款再生类制剂产品中，公司产品终端定价1.88万元，其他两款产品定价1万元左右。少女针定位高

5、端产品，瞄准高端市场，与其他两款产品不形成直接 竞争，且目前合规产品较少，仍处于渗透率提高的增量市场。除了产品定价策略之外，公司也结合其他激励措施给予终端机构极大的推广动力。产品出厂价格约6000-8000元每支，机构终端售价为1.88万元，终端机构拥有充足的利润空间；除了一次性采购量加大的机构会有额外折扣，年底会根据全年的采购量给予机构一定比例的返利。B端和C端推广两手抓，市场教育线上线下齐开花。公司成立全新营销团队负责少女针的市场推广和销售，团队主管及主要成员来自高德美、艾尔建及欧莱雅等全球顶级医美及化妆品公司，具有丰富的产品推广实战经验。团队成立以来，针对少女针的市场推广同时进行B端（如

6、医院医生）和C端（如求美者）的推 广，通过对医生进行少女针注射培训、开展学术沙龙等，提高医生对产品的了解 和认同；同时也对求美者积极进行市场教育，抢占客户心智，线上渠道包括小红书、知乎、微博等，线下积极与终端机构开展促销、新品展示等活动。1.1.3.全球化BD能力加成,际视野打造顶级管线公司2013年起前瞻性布局医美赛道，随后不断收购引进优质海内外医美产品，打造出国内一流的医美产品管线：2013年华东宁波引进韩国LG公司的玻尿酸产品伊婉，成为行业内较早践行license in模式的公司，并在2018-2019年实现单产品6-7亿元营收，成为竞争激烈的玻尿酸市场的头号选手。2018年11月，公司

7、收购英国Sinclair,并获得重磅产品少女针和高端玻尿酸产品。其中少女针已上市,其爆款潜质一览无余；高端玻尿酸产品MaiLi技术源自Kylane实验室（肉毒素德国西马的公司Mertz的团队），定位超奢玻尿酸，将取代乔雅登成为国内玻尿酸产品的天花板。2019年，公司与美国R2公司达成合作协议并持股26.6%,获得R2公司Fo、F1/2三款产品亚太地区权益。R2团队具备顶级研发能力，其核心人员安德森教授曾将其研发产品酷塑以160亿元高价转让给艾尔建。3 .公司BD持续蕃力医美业务m华东医药医美bd历程谟融9合作= 数据来源：公司公甑财通证券研究所2021年2月，全资子公司Sinclair收购西班

8、牙医美器械公司High Tech,已上市主要产品包括Cooltech Cooltech Define Crystile 等冷冻溶脂及 Primelase Elysion 等激光脱毛等系列产品。2021年9月，公司与比利时KiOmed公司达成合作，获得其4款在研的全球创新型KiOmedine壳聚糖医美产品全球区域（除美国以外）在皮肤医美领域的独家许可，有望进一步完善玻尿酸产品梯队。2022年2月，全资子公司Sinclair收购医美器械公司Viora,公司主要上市产品包括Reaction多频射频仪、V系列多能量源一体（射频、强脉冲光、激光）多功能操作平台、EnerJet无针微创高压喷射仪、Pris

9、tine钻石微晶磨皮仪等，其中Reaction产品已获得国内III类医疗器械注册证，有望迅速投入市场。以华东宁波代理伊婉玻尿酸为起点，华东医药在医美赛道已深耕近10年，积累了丰富的行业资源，尤其从2019年开始，投资并购动作不断，持续引进海内外优质医美产品，形成了以少女针、减肥笔、冷冻溶脂、高端玻尿酸一系列爆款产品梯队，医美业务板块起飞在即。3.2. 产品梯队渐臻完备，布局蓝海制造爆款对于医美产品公司面言，丰富的产品管线布局是支撑公司销售增长的可持续性的关键。丰富的产品布局可以实现对医美客户迅速变化的需求，因此具有更强的竞争优势。横向比较目前主要的几个医美产品标的，公司具有最为丰富的产品管线布

10、局，注 射制剂与仪器设备兼备：注射制剂包括不同档次玻尿酸产品、再生类制剂少女针、减肥笔利拉鲁肽、（肉毒素）、壳聚糖；此外，公司还布局有医美仪器设备，包括 冷冻溶脂仪器CoolTech,激脱毛仪器、射频仪器等。4 .公司具有最为丰富的产品管线布局爱美客 华东医药 华熙生物 昊海生科期医药玻尿酸 3芥一-工一厂士二肉毒素L再生类制剂_：水光类，L J面部埋线HI利拉鲁肽注射液 j光电设备/1败来源：公司官网，财通证务研究所更重要的是，公司丰富的产品布.局不仅覆盖/如再生类制剂、玻尿酸、体重管理 等多个市场空间超百亿的大赛道，公司更是储备了大赛道中进度靠前、有明显差异化优势的重磅产品，打造出完备的产

11、品梯队，具备不断制造爆款产品的潜力。1.2.1.再生类制剂：玻尿酸2.0版本，百亿蓝海赛道再生类注射剂包括童颜针、少女针、婴儿针等，按照成分是否含有玻尿酸可以分为一代和二代产品。二代产品包含玻尿酸及高分子微球，同时兼顾即时饱满效果和长期填充作用：短期通过玻尿酸有一个即时填充的效果，长期通过微球刺激机体臼身胶原蛋白的合成，相较于注射的玻尿酸不会出现移位的情况，效果更臼然；而且微球的代谢周期更长，相较于单纯玻尿酸注射，效果维持时间更长。因此，再生类制剂可以认为是升级版玻尿酸，更强、更久、更自然。6.二代再生类制剂兼Jt长期和即时填充，效果优于一代制剂二再生美朝瘠二代百生亲制剂成分PCL/PLLAC

12、MC/玻尿酸+PCL/P11A濡白天使（爱美客）伊妍仕（华东医药）艾维岚（长春圣博玛）产品sculptra （高德美）爱塑美（江苏吴中/韩国Regen）特点仅有长期填充效果没有即时填充效果即时填充效果+长期填充效果来源：公司官网，财通证券研究所对标台韩，内地再生制剂渗透率有十倍成长空间，成为孕育下一个爆款产品的黄金赛道。国内虽然从2021年4月才开始批准首个再生类制剂产品（即公司的少 女针），但是非法使用的情况早已存在，大约流通10款非合规产品，仅水货市场 就已达到10亿左右规模。对比相对更成熟的中国台湾和韩国市场，内地再生类 注射剂的合规市场方兴未艾，未来有十倍成长空间，预计到2030年，国

13、内再生 类注射剂出厂端的市场规模可以达到50亿以上，有望孕育嗨体之后下一款爆款 产品。二代再生制剂竞争格局良好，差异化市场定位尽享市场红利。目前已上市的三款 再生类注射剂中，长春圣博玛的童颜针和爱美客的濡白天使定位低端市场，每次注射价格在8000-10000元左右；华东医药的少女针定位高端市场，终端价格在1.88万元左右，市场定位具有差异化优势。9.再生类产品对比帏国和中国台湾，有十倍淞透空间2020年注射针剂市场中韩对比敢携来源：头的解究院，财通证券研究所在研的产品中进度最快的是江苏吴中引进的爱塑美，预计在2022-2023年推出，与长春圣博玛的产品同属初代童颜针，即仅含有胶原刺激微球、不含

14、有即时填充物质，与目前已上市的二代产品相比优势不显著；其次是高德美的sculptra,同样属于初代童颜针。目前来看，最快上市的二代再生类产品来自四环医药，仍处于动物试验阶段。预计在未来3-5年，公司的少女针都将独占再生类制剂的中高端市场，可尽享蓝海赛道的先发红利，有望成为公司乃至国内医美市场首款十亿级别重磅品种。1.2.2.体重管理：贡献医美增长新动能，市场空间广阔且竞争格局良好体重管理是当代年轻人提升外貌的另一重大课题，主要包括三种方式：生活方式干预、药物干预和医美手段。其中：1）生活方式干预包括热量摄入和增强运动，依从性较差；2）药物干预是指对于BMI=28KG/M2或BMI=24KG/M

15、2并伴有高血脂、高血压、糖尿病等肥胖相关疾病的患者推进药物治疗。3）医美手段:包括吸脂手术、冷冻溶脂、超声溶脂等侵入性治疗方式。12.国内合规减肥药市场2025年有望超过120亿元1.922032.142.262.382.512.655.52%5.52%552*5.52%5.5255245.52%0.080.15%0.2%23333.323333.323333.323333.323333.323333.323333.344.487.912372019 2020E2021E2022E2023E 2024E2025E超生及肥胖人数/亿人YOY利拉鲁肽渗透率利拉鲁肽用于减重的年化费用/元市场规模/亿元数据来源：wind医药麻，财通证券研究所有一定争议性，媒体频频药物干预：百亿空间减肥药市场蓝海一片，国内合规药物选择