家电行业2022年中期策略报告：冬至待雪晴布局疫后修复与确定性.docx

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1、一、板块回顾与21年报及22Q1季报总结家电行业21年报及22年一季报披露完毕。整体来看，行业在原材料成本上行、国内疫情管控升级等影响下内销需求仍然疲软，海外市场在运费高企、俄乌冲突以及去年高基数影响下亦难有起色，致使家电板块行情偏弱，企业经营普遍承压。我们分别从行业景气度与主要公司经营情况对家电板块表现进行总结。(-)家电板块表现：整体走势偏弱，企业盈利修复板块整体行情偏弱，细分领域回调明显。年初至今中信家电板块累计跌幅21.5%,略微跑输沪深300指数2.1 pets,在中信行业涨跌幅排名居中位置，整体表现相对偏弱。其中各子板块亦普遍回调，白电/黑电/厨电/小家电跌幅分另ij为21.1%/

2、19.1%/23.3%/19.8%。我们认为3月以来俄乌冲突加剧供应紧张，原材料及海运费用仍然高企是导致本轮家电板块行情偏弱的主要原因。J表1家电板块走势与沪深300相近资料来源：Wind，华创i正卷 注:时间极至2022年5月？5 估值已至历史低点，后续修复空间较大。家电板块估值自21年初以来持续回落，当前已下降至16.1倍水平，显著低于20.6的历史平均值，为近五年较低点。其中白电、黑电、小家电板块估值跌幅较大，相较17年以来最高点跌幅分别达到141.9%、134.7%、107.8%。后续估值水平修复空间较大，配置价值日益凸显。家电行业整体承压，个股走势相对不住。家电行业跌幅较大，细分领域

3、普遍呈现下跌态势。从个股看，年初至今海尔智家、美的集团、格力电器等白电龙头回调幅度相对有限，而在集成灶、清洁电器、智能微投等景气度相对较高的赛道中，以火星人、科沃斯、极米科技为代表的头部企业调整幅度较大，跌幅均超过25%。同时光峰科技、倍轻松等成长股走势亦明显偏弱，小家电中仅有飞科电器、比依股份涨幅为正。图表8家电板块毛利率持续下行19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1资料来源：Wind,华创证券盈利能力方面，原材料价格持续上行导致家电行业毛利率承压明显，但22Q1已有改善。行业：家电板块自19Q2以来毛

4、利率不断下滑,20/21年整体毛利率为23.9%/22.3%,同比分别.4pcts/-1.6pcts。其中，白电、厨电及小家电主要原材 料铜、铝、钢等价格仍在高位，因此毛利率水平亦持续下行，但黑电主要原材料为面板，故毛利率波动相对不大，基本维持在11 %水平。个股：公司层面，除原材料及海运费用等外部因素外，部分公司的会计准则调整亦使其毛利率受到影响。21年多数企业毛利率同比下降，仅有海尔、科沃斯等少数龙头逆势提升。但伴随原材料及海运价格逐步企稳回落，22Q1各公司毛利率降幅逐步收窄，说明其盈利能力已经进入修复通道。（-）细分行业情况：空冰洗需求筑底，成长赛道景气延续21年以来原材料涨价拉动大家

5、电产品价格上升，抑制终端消费需求，同时国内疫情 不断反复，部分城市实行静态管理使线下购物与物流配送不畅，空冰洗销量逐季下滑，内销已处近年来较低水平。空调：根据产业在线数据，自21Q2起空调内外销量均同比下降，除疫情扰动外，还与多地出现极端雨水天气，导致热夏不热干扰需求有关。至22Q1空调内销/外销量为1037.8万/952.7万台，同比分别-1.3%/-8.0%,销量降幅逐季收窄。考虑到国内空调渗透率尚未饱和，预计后续销量仍具较大提升空间。洗衣机：近年来消费者对大容量、健康洗、烘干等产品的需求日益增长，同时疫情反复背景下海外生产尚未复工，故21上半年行业需求旺盛，21Q1、21Q2整体销量同比

6、分别+30.7%、+14.4%。在高基数影响下22Q1销量略有下滑，内销量/外销量为987.9万台/712.4万台，同比5.9%/-11.2%。表12洗衣机内外销量情况及增速（万台）I内伤量 内体Yc、外 MYsY资料泉源:产业在线.华创证率冰箱：疫情影响下消费者居家时间延长，尤其是3月以来深圳、上海、吉林等多地疫情恶化，静态管控政策致使消费者对食物储存及保鲜意愿强烈，刺激冰箱冰柜购置需求，22Q1整体销量达3967.4万台，在21年同期高基数影响下仍然同增2.5%。细分行业中，我们自去年伊始便长期主推的核心成长赛道即清洁电器、集成灶以及智能微投仍然呈现较高景气度，但其增长驱动各有差异。清洁电

7、器：在技术突破与疫情后消费者形成较长期的清洁诉求驱动下，行业自2020年起迎来爆发式增长。扫地机高端新品带来的价增驱动行业规模快速增长，2021年销额106.2亿元，同增32%,产品均价由1800元上涨至近3000元，涨幅超过60%0洗地机作为兼顾吸尘拖地功能的新品类需求旺盛，21销额占比提升13.8pcts至20.0%,但伴随赛道扩容众多品牌纷纷入局，竞争加剧下行业或将面临降价冲击。集成灶：在成本上涨及地产景气度下行压力下，集成灶仍延续高景气度成长，2021年市场规模256亿元,同增41%,行业呈现量价齐升态势。其中渗透率提升逻辑下的量增驱动使得行业销量增速长期维持在两位数以上，同时高端功能

8、的蒸烤一体款销售占比持续提升亦拉动市场均价不断提升，价增逐渐成为推动行业成长的重要因素，22Q1价增贡献超过量增。智能微投：近年来疫情催生远程办公、居家观影等新场景，用户逐渐将智能投影作为电视的代替选项，使行业增长逐步由商用级转向消费级驱动，市场规模 持续扩容，2021年国内销量同增29.0%至480.3万台。考虑到核心芯片供给受限，后续销量增长或将放缓，但伴随产品结构提升行业仍有望维持20%以上增 长。竞争格局上极米以21.2%的份额位居第一，峰米以3.5%的份额名列第四，考虑到激光微投普及以及光峰发力C端业务，未来峰米份额存有广阔拓展空间。（报告来源：未来智库）图表19 2021年中国投影

9、市场份额其他,564%坚果，7.5%,3.5%贝.3.0%资料来源：1DC,华创证券整体来看，在多维因素扰动下家电板块整体表现偏弱，但集成灶、清洁电器及智能微投等成长赛道依旧维持较高景气度，增长驱动逻辑持续兑现，未来有望走出独立行情、建议持续关注。同时伴随后续疫情管控放缓，终端消费场景得到恢复，在线下重点布局的小型按摩器龙头倍轻松等企业亦具备较强修复预期。二、需求端：海内外事件、政策扰动需求波动近期来看，海内外需求均受到疫情、政策等突发事件干扰波动。首先，国内市场Q2以来受疫情扰动明显,其中以华东地区为主的供应链、需求以及生产端不同程度受损，建议关注后期修复弹性其次，当前地产政策边际宽松背景下

10、，厨电企业中长期估值修复预期凸显，但当前估值修复预期缺乏锚，仍然推荐具备额外阿尔法的集成灶赛道海外市场需求因21年Q2消费补贴退散后短期承压，我们认为受损期或将维持一年左右，预计高基数压力有望在2022年下半年得到缓解。（-）疫情扰动，家电需求波动以及供应链受到影响本轮疫情主要影响上海及其周边地区。本轮疫情与2020年初次爆发影响情况有所差异，20年疫情以华中地区点状爆发，除去疫情较为严重的湖北武汉地区封城以外，其他区域公路交通运输、快递业务基本通畅，并且爆发时点为春节年假期间，生产活动量本身相比往常较低。22年本轮疫情则以东北部地IX、华东地区中上海、江苏为主、广东深圳等沿海地区偶尔零星爆发

11、尤其上海地M进入封控管理之后，运输供应链、消费需求以及 触达以及工厂生产近乎停滞，故木部分主要以讨论华东上海地区疫情影响为主。上海以及周边交通物流枢纽受到影响。根据交通部数据线显示，3月、4月上海公路货运量分别同比下降6%, 72%,尤其四月上海公路货运量仅为去年同期1/3左右。周边大型 交通枢纽，江苏、浙江亦受到影响，其中江苏部分地区亦有封控举措影响更为显著，3月、4月公路货运量分别同比下降19%、48%,浙江4月公路货运量同比下降10%。表23上海、江苏、浙江公路运输量受不同程度影响15俨 6，100% Q0 3 Q0 / 3 Q、0 苫 3、式、个 C0 4圣圣 R R g R 4， 4

12、， W W 4/ 4/ 4，4/ 心科 4， 4 4 4zzzr/公咯货运量:上海:同比 公珞货运量:江本同比公珞货运量小江:同比资料来源：Wind，华创i恭上海地区快递服务4月近乎停滞。根据国家邮政局数据显示，4月上海快递量仅为2874万件，环比减少89%,较20年2月疫情爆发期快递量减少80%,因此本轮疫情中上海快递服务几乎中断。江苏、浙江快递触达同样受到影响，4月分别下降29%、14%。华东地区供应链条整体受阻。综合来看，从公路货运到城市快递触达，华东地区供应链条整体受损，其中以上海地区最为严峻。面供应链通路不畅在销售终端的直接体现即为供给不足，即使有消费需求也难以触达。上海地区线上线下

13、消费渠道受损，影响终端消费。自2022年3月中旬至5月中旬末以来，受疫情影响上海地区居民小区、线下商铺关闭，在此期间线上、线下消费均不同程度受损。3月下旬开始线下门店终端陆续关闭，4月以来线下消费渠道近乎处于停滞状态。而线上渠道，受快递通路不畅、缺乏配送人员等影响亦大幅下滑。主要的消费渠道以居民社区团购为主，且品类主要以果肉蔬菜等民生保障类型为主，R常消费大幅下降，例如上海餐饮住宿、日用品类消费额4月同比分别下滑69%、58%O消费品零售总额大幅下降。从宏观层面数据来看，上海地区消费品零售总额断崖式下滑，4月上海消费品总额降至717亿，略低于2020年疫情期间水平，而上海消费品零售全国占比从以

14、往的4%左右降至2%o家电销售受此轮影响有所下滑。根据国家统计局数据，3月、4月全国家用电器和影像器材类当月消费同比下滑4%、8%,我们认为其中主要受到此轮以上海、苏州为主的华东 地区疫情影响。此外，河南、河北等地5月初开始出现零星确诊案例，北京等地推出居家办公、出错峰上班等政策，随着线下人流减少，疫情对于家电销售影响在5月或可能进一步扩散至北京等地。但值得提出，以往年来看疫情在天气逐步炎热的6月之后往往大幅减弱，因此对于疫情的干扰我们认为以4月、5月为主，6月将进入修复期，整体Q2对于家电消费可能在5%10%的影响区间。J表26上海地区消费品零售总额大幅下滑r 10%9%8%- 7%- 6%

15、- 5%- 4%- 3%- 2%1%2,0001,8001,6001,4001,2001,000800600400200SNZ0Z二T30Z-90,一 C0Zs，Z0Z二T0Z0Z，80.0C0Zs,oeoz8OZOZ二一.6 一ON80,6sz. 一 0Z8,6 一 02二，8一。Z1 8000- 0N 一 0Z8,8 一 orO=上海零售全国占比（右轴）上海:社会消费品零售总额:当月值（左轴：亿元）资料来源:Wind,华创证卷（注:每年2月全国数据因年节关系综上来看，对于品牌厂商来说在供应链不畅、销售渠道缺失的共同影响下消费终端影响较大，疫情封控下上海地区线下消费渠道全线受损，面供应链不畅线上渠道的需求亦无法触达。而除需求的影响外，位于上海甚至江浙华东地区厂商在生产端也一定程度受到疫情影响。上海电气机器制造业生产产能大幅下降。从宏观数据来看，受疫情停工停产影响上海工业总产值同比下滑12.