ESG投资分析基础.docx

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1、ESG投资策略方法综述ESG投资是一种将环境、社会和治理因素纳入到投资决策中的投资策略和实践，因其不局限于考虑财务因素，从而有别于传统投资。但ESG投资并不意味着为了追求可持续性而牺牲财务绩效，事实上ESG表现优异的企业，往往具有更好的企业管理质量、可持续盈利能力和现金流。换言之，ESG投资理念旨在揭示财务信息之外的收益和风险信息，降低尾部风险增强投资收益。图表1 ： ESG投资旨在揭示财务因素之外的收益与风险信息财务投资收益降低ESG风险把握ESG机会提高影响力投资后考虑ESG因素投资者积极影响已投资企业的行为，强化业务可持续发展。数据来源：公开资料，兴业证券经济与金融研究院整理目前ESG投

2、资策略中负面剔除策略资产规模最大同时ESG整合策略高速增长。目前国际上常用的ESG策略包括：ESG负面剔除策略、ESG正面筛选策略、ESG整合策略、ESG主题投资策略和股东参与策略。根据全球可持续投资联盟（GSIA）2018年趋势报告的统计，负面剔除策略为全球资产规模最大的可持续投资策略。ESG整合策略目前仅次于负面剔除策略，资产规模从2014年的7.53万亿美元增至2018年的17.54万亿美元，年复合增长率为23.6%,显著超过负面剔除策略的年复合增长率（13.2%）。图表2 : ESG主要投资策略构建投资组合时考虑ESG因素将liSC因素纳入已有投资策略：筛选、整合、主题投资.负面剔除正

3、面筛选整合主题投资股东参与构建组合时剔除不符合ESG理念的行业或业务以及ESG评分较低的资产。在同行业或同类型企业中，投资于KSG表现优异的企业或资产。兴业讦,券纤济将ESG因素纳入基本面分析，如预测公司未耒收入时，使用ESG因素对公司未来收入进行修正.MSG评价结果应用于选股或加权，如增加高ESG评分股票权重，或将ESG因子与Smart瓦匕等投资因子结合，构建投资策略。触研究院整理投资于PSG主题相关的资产。主要利用股东权力影响公司，通过直接参与公司运营（与高级管理层或公司董事会沟通）、提交或共同提交股东提案，以及在ESG准则指导下通过股东代理投票行为来参占公司运营。图表3 ：各ESG策略全

4、球资产规模（十亿美元）数据来源：GSIA,兴业证券经济与金融研究院整理ESG整合策略是较为系统明确地将ESG因子纳入传统投资分析与决策过程的整体投资分析方法，近年增速势头强劲，国内采用ESG整合策略的投资者也在逐渐增多。ESG整合策略的基本流程由研究、投资组合分析、投资决策三个阶段组成。第三阶段：投资决策笫一阶段：研究第二阶段：投资组合分析图表4 ：ESG整合策略流程艰抵i宴esg因烹做止的关附加权m持有;n诗权白，土出符氏秋仁决找评估惠大财务和ESG因京时公司.行业或投资组合的绐影响.从而调整财务技况预测、估值模之变量、长住倍数、财务指标预测、内乱信用评估或投资组金权手从多仃夫品收菜口务.东

5、境、社交上公司乃识另:当响公司.行业、国家的子要ESG囚弓数据来源：CFA,兴业证券经济与金融研究院整理ESG权益投资方法论和应用传统的权益投资分析主要关注宏观环境、公司基本面指标、量价技术指标等，而ESG策略在此基础上额外引入环境、社会、公司治理等另类指标。基本面+ESG策略在权益投资中的应用流程包括以下几个步骤：1）首先，投资者需要针对不同的行业特征制定相应ESG评估框架。基于此框架,可以对公司进行评级和打分，将ESG绩效量化。2）投资者以ESG评分作为参考，指导估值调整：一方面，在分析公司财务数据时，可以引入重要ESG因素，对未来收入预测、成本预测和资本支出等进行调整;另一方面，使用估值

6、模型判断该公司未来的市场表现时，可以根据ESG因子对参数进行修正。3）最后，利用调整后的估值进行投资决策。图表5 ：基本面+ESG策略在权益投资中的应用基本面分析 I估值模型估值调整基于基本面+ESG策略的投资决策ESG评估框架IESG评分数据来源：公开资料，兴业证券经济与金融研究院整理ESG评估框架的构建构建一个有针对性的ESG评估框架是应用ESG策略的基础和前提，其关键在于识别不同行业的ESG关键议题、衡量各议题在行业内的风险暴露程度以及公司在行业具体ESG议题方面的表现。参考高盛的GS SUSTAIN投资策略，ESG评估指标的选择需要遵循重要性、有效性、相关性三项基本原则。具体来看，首先

7、是基于公司所在的行业属性，判断该项指标对于公司未来经营表现是否具有影响力；其次是在现有法律法规体制的约束下，相关公司是否对该项指标进行了有效且深入的披露，此外也要确保该项指标的数据信息可以收集到并实现纵向比较；最后是该项指标在长期中是否会影响公司股价表现。高盛认为，对于评价指标的选取，实际上需要考察的是这些指标究竟能否帮助或影响公司在3-5年的较长时间区间内获取超额收益。图表6 :盛GS SUSTAIN投资策略中ESG评价体系的构建原则数据来源：高盛官网，兴业证券经济与金融研究院整理有哪些对企业经营状况哪些ESG指标在全球各部门同业公司中得到了充分披露,图表7 ：ESG主题细分指标一级分类二级

8、分类主要议题1E1环境管理环境管理体系、环境管理目标、员工环境意识、节能和节水政策、绿色采购政策等E环境E2环境披露能源消耗、节能、耗水、温室气体排放等E3环境负面事件水污染、大气污染、固废污染等S1员工管理劳动政策、反强迫劳动、反歧视、女性员工、员工培训等S2供应链管理供应链责任管理、监督体系等S3客户管理客户信息保密等S社会S4社区管理社区沟通等S5产品管理公平贸易产品等S6公益及捐赠企业基金会、捐赠及公益活动等S7社会负面事件员工、供应链、客户、社会及产品负面事件G1商业道德反腐败和贿赂、举报制度、纳税透明等G公司治理G2公司治理信息披露、董事会独立性，高管薪酬、董事会多样性等数据来源：

9、商道融媒？洞血颤近撞礴糊魄笛可治理负面尹件图表7列出了 ESG主题下的一些可选分项指标，不同行业涉及的议题以及风险暴露的程度会有一定差异。例如客户信息保密与数据安全是互联网软件与服务行业的核心ESG议题。而对于采矿、有色金属、化工等重污染行业而言，环保绩效尤为重要。以重污染行业为例，相应的ESG评估框架可以包括：1）行业层面的环境风险及其对公司的影响；2）公司应对环境风险的策略；3）公司环境保护设备的资本支出；4）公司资源利用的有效性；5）公司在环境问题上的历史记录，包括当地监管部门登记的负面新闻和违规记录等。同时，时间跨度也是ESG议题选择的重要参考指标，ESG评级框架应随投资者关注的时间跨

10、度变化而变化。有些因素（如环境、社会和公司治理负面事件）会影响企业的短期现金流，有些较长时间跨度因素（如节能减排措施、捐赠及公益活动、商业道德等）或会影响长期贴现现金流模型。一般来说，ESG因素重要性随着时间的推移而增加，投资期限越长,ESG评级框架需要关注的ESG因素就越多。引入ESG因素的财务预测在构建有效ESG评估体系并对公司进行打分与评级后，ESG评价可以纳入基本面分析。ESG因素的具体影响和相应财务预测调整包括以下方面：1）营业收入：将ESG因素纳入营收预测,通过增加或减少公司的收入增长率来反映ESG机会或ESG风险。长期来看，遵循可持续发展原则和ESG表现较好的公司更有可能提供高质

11、量的产品与服务，建立正面的品牌形象，提高顾客忠诚度，从而有望通过提高市场份额和定价来改善收入增长，预测收入增长率时应适当调高。相反，ESG风险较高的公司则有可能因产品召回、经营许可证吊销等造成损数据来源：公开资料，兴业证券经济与金融研究院整理失，而对未来营业收入造成负面影响，预测收入增长率时应适当调低。例如环境因素方面，一家汽车厂商可能由于环境监管问题而停售某一款车，因此年销售额预计减少；社会因素方面，不断上升的肥胖率可能会推动一家专注于健康及减肥产品的零售商收入额上升，因此其未来五年的销售额预期将增长。2）营业成本：对ESG因素给未来营业成本带来的影响做出假设，从而直接调整未来营业成本预测或

12、调整经营利润率、息税前利润率。有些运营成本可以明确地预测出来，比如雇员人数的改变，而有些运营成本不会披露，从而需要对运营利润率作出假设与调整。例如，使用清洁能源以减少排放的公司未来运营成本将会下降；而ESG表现较差的企也可能会因为罚款、员工罢工、供应链受损等原因产生额外的营业成本，从而降低长期盈利能力。3）账面价值和减值费用：ESG因素可以影响资产的预期现金流。例如，某些不可持续业务线在未来可能会被迫长期或永久性关闭，从而改变资产的净现值，导致减值支出，账面价值相应降低。例如，一家矿业企业的煤炭资产未来现金流预期值可能由于需求不足、监管变化等原因大幅降低。4）资本支出：ESG因素会导致公司增加

13、资本支出。例如，为了满足新的排污监管要求，企业可能需要投资污染处理设备或对厂房进行升级等。引入ESG因素的估值模型当公司存在明显的ESG风险（如腐败、管理质量和诉讼风险等）或ESG机会，但很难量化计入公司财务数据时，可以直接调整估值模型的参数从而反映ESG因素，下面以现金流贴现模型（DCF模型）为例进行说明。DCF模型以资本成本对未来现金流进行折现，将公司的估值表示为折现后现金流量的总和，其计算公式如图表8所示。其中CR为股权在t时刻产生的现金流；r反映预期现金流的折现率；FV为终值。终值经贴现后与预测期现金流贴现值加总得到股票内在价值P。图表8 ： DCF模型计算公式图表9 ：引入ESG因素

14、的DCF模型分析框架宏观经济确定贴现率确定估值倍数分子端看盈利盈利预测测算现金流nCFt FV(1+7) +(1+7)九分沟强看风险系统性风险非系统性风险风险偏好变动根据ESG因素调整未来现金流增速根据ESG得分是否高于平均水平上调/下调贴现率计算“ESG综合估值倍数”对估值倍数进行调整贴现相乘测算终值公司价值ESG因素可能使一家公司或其业务线不可持续，从而需要调整终值加总调整净债务股权价值ESG因素对估值的影响主要有两种渠道：一方面ESG可能转化为未来机会，进而转化为盈利能力；另一方面ESG可能转化为公司下行风险。具体而言，ESG因素对DCF模型的影响和相应调整包括以下几个方面：1)现金流：ESG因素主要通过未来机会这一渠道影响现金流。具体而言，ESG评级较高的公司往往比同行更具竞争优势，未来现金流的增长率也更高。这种竞争优势可能源于其对资源更有效的利用、更好的人力资本发展或者更好的创新管理。除此之外，ESG评级较高的公司通常更擅长制定长期的业务计划和对高管的激励计划。2) Beta值与贴现率：ESG因素主要通过下行风险渠道影响Beta值与贴现率。具有较强ESG特征的公司通常在公司管理和供应链管理中具有高于平均