新能源汽车产业链行业：三元材料否极泰来龙头确立.docx

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1、目录回顾历史：三元正极材料的崛起和蛰伏52013-2017年：补贴政策和续航需求推动三元材料加速应用 52017-2019年：产能释放，需求疲软，行业竞争格局恶化62019-2020年：原材料价格进入底部，三元材料结构持续优化 7展望未来：盈利迎拐点，行业破局在即 9驱动因素一：电动车消费放量拉动三元材料需求9驱动因素二：产能利用率提升吨净利，盈利持续改善11驱动因素三：高银技术壁垒强化，头部企业有望拉开差距12驱动因素四：供应链关系进一步固化，头部企业锁定大客户 12再论前驱体：坚定看好上下游一体化企业 14疫情之后，三元前驱体需求大幅回升15冶炼企业大规模拓展前驱体，正极厂收缩布局16布局

2、低成本银冶炼，锁定银资源，强化成本优势18出于钻银资源保障，下游客户份额向一体化企业倾斜19投资建议：三元正极价值重估，前驱体成本取胜 20当升科技：三元正极龙头，市场份额有望提升20容百科技：高银三元引领者，811正极出货海外21格林美：被低估的锂电材料龙头21华友钻业：一体化布局，新材料龙头冉冉升起21风险提示21图表目录图1 :新能源汽车动力电池配套材料份额变化5图2 : 2017年起新能源汽车补贴政策引入能量密度要求 5图3 : NCM523正极材料价格走势（单位：万元/吨）6图4 : 2018年国内和海外正极材料份额区别 6图5:三元材料和核心原材料价格走势（单位：万元/吨） 7图6

3、 :三元正极新增产能向头部企业集中（单位：吨）7图7 :当升科技2020Q3收入大幅增长（单位：亿元）8图8 :当升科技三元正极毛利率维持高位8图9 :容百科技2020Q3收入同环比大幅增长（单位：亿元）8图10 :容百科技Q3毛利率开始恢复8图11 :三元正极材料在锂电四大材料中利润率垫底 9图12 :三元正极材料月度产量大幅增长（单位：吨）10图13 :全球动力电池对三元正极材料需求量预测（单位：万吨）10图14 : NCM622正极成本构成（单位：万元）11图15 :产能利用率对正极材料制造费用（折旧）的影响（单位：万/吨）11图16 :高银正极材料工艺路径更复杂，享受较高溢价12图17

4、 :全球三元正极供应关系图13图18 :主流三元正极企业产能比较及预测（单位：吨）14图19 :主流三元正极企业产能利用率情况及预测 14图20 :主流三元正极企业毛利率比较及预测（单位：吨）14图21 :主流三元正极企业吨净利比较及预测（单位：吨）14图22 : 2019年三元前驱体市场结构15图23 : 2019年国产三元前驱体份额15图24 :我国三元前驱体月度产量情况（单位：吨）15图25 : 2020-2025年全球动力电池三元前驱体需求量预测（单位：万吨）16图26 :头部企业三元前驱体产能情况（单位：吨）16图27 :头部企业三元前驱体销量情况及预测（单位：吨）17图28 :制备

5、硫酸银的主要工艺路径18图29 :不同工艺路径硫酸镇成本比较（单位：元/吨）18图30 :部分企业三元前驱体毛利率（单位： ） 19图31 :部分企业三元前驱体单吨净利（单位：元）19图32 :前驱体龙头企业核心供应链关系梳理20表1 :三元正极企业主要产品类型和下游客户结构 13表2:三元前驱体成本构成和毛利率（单位：万元/吨）17顾历史：三元正极材料的崛起和蛰伏2013-2017年：补贴政策和续航需求推动三元材料加速应用新能源汽车产业发展初期，与之配套的成熟动力电池以磷酸铁锂（国内）和钻酸锂电池（特斯拉）类型为主，这里体现出了电动车初步发展时期对安全的严苛要求。由于磷酸铁锂电池高安全性，价

6、格便宜，循环寿命高，在国内，2016年以前新能源汽车领域磷酸铁锂配套份额高达70%以上，海外以特斯拉为首的新企业选择了钻酸锂路线。随着市场对电动车续航要求提高，三元材料作为高比能的新产品，开始考虑从消费类小规模应用转向车用电池环节。财政部发布2017年补贴政策，在续航水平基础上，首次将能量密度作为权重考虑在内，对于能量密度大于120Wh/kg的车型，补贴系数为1.1倍，而低于90Wh/kg的车型则不再补贴。由于制造工艺限制，磷酸铁锂电池难以制备出更高能量密度的电池，三元动力电池开始大规模配套新车型。2018年，能量密度补贴权重进一步强化，140Wh/kg以上可获得1.1倍权重系数,160Wh/

7、kg以上可获得1.2倍权重系数，铁锂电池只能做到140Wh/kg ,市场掀起铁锂转三元热潮，三元电池装机份额从原来的30%左右迅速提升到50%以上。受政策驱动，三元材料迎来高光时刻。图1 ；新能源汽车动力电池配套材料份额变化磷酸铁锂三元电池其他电池数据来源：动力电池联盟，图2 : 2017年起新能源汽车补贴政策引入能量密度要求2017年补。政策20旃:贴政策20191贴政策2020ft贴政策考核参数分档标准补贴金额系分档标?tt补贴金额.系数变动分档标准扑贴金颂:系数变动分档标准扑贴金颂.变动度电扑贴/1200100017%50050%城航里程（KM）100R1502.0150MR2001.5

8、-25%150R2000.0-100%150R2000.0-100%15OMR25O3.6200MR2502.433%200MR2500.0-100%200 WR 2500.0-100%RN2504.42504RV3003.4-23%250R3001.847%2503000.0100%300SRV4004.52%300R4001.860%300SR4001.610%RN4005.014%RN4002.5-50%RN4002.3-10%技术要求能密度（wn-kg ）E900.0E1050.0-E1050.0E1O50.090SEV1201.0105=2E1200.640%105sE1250.01

9、00%105SE1250.0/EN12O1.112OME 1401.0-9%125E1400.820%125E1400.80%140E1601.10%140ME1600.9-18%140ME1600.90%EN1601.29%E 2:1601.017%EN1601.00%百公里电我优于政策的比例0%O5%0.5/0%Q10%0.0/0%O10%0.8/5%MQ 25%1.0/10%020%0.8y10%MQ25%1.0QN25%1.1/2O%SQ35%1.0QN25%1.1835%1.1/播曲赛动RN5O24RN5O2.0-17%RN501.0-50%RW500.85-15%数据来源：财政部等

10、，2017-2019年：产能释放，需求疲软，行业竞争格局恶化受下游需求大幅提升刺激,2017-2018年，三元正极材料和核心原材料钻锂金属价格也节节攀升，钻金属最高涨至68万元/吨，NCM523正极材料最高涨至24万元/吨。三元正极企业纷纷扩产，并涌现出大量新进入者，期望抓住新能源汽车发展红利。其结果就是三元正极材料产能大幅释放，行业产能利用率不断下降，叠加2019年财政补贴大幅下降导致下游需求停滞等不利因素，三元材料行业再次进入蛰伏期，价格持续下滑，NCM523正极材料目前已经较最高点跌去一半；产业竞争激烈，格局持续分散，头部企业份额仅10%左右；产品竞争力差，海外出口规模小，海外增量以老牌

11、海外正极产为主，如住友金属，优美科，日亚化学，份额较为集中；加工费用持续压缩，高银单利润从3万元以上降至1-2万元区间，毛利率下降到10%左右，部分参与者出现亏损。图3 : NCM523正极材料价格走势（单位：万元/吨）240 8 6 42 111L06I6Z0ZTooozozI0G00Z0ZTO 二 OOZOZTOOT6IOZT936I0ZI036I0ZI。二96I0ZIOOT8IOZTOOOOTOZT060OOI0ZIMOOOIOZTOOEIOZTocozlogzloz1。，19二。ZIOOT9IOZLos9Tozlog9Toz数据来源：wind ,图4 : 2018年国内和海外正极材料份

12、额区别数据来源：高工锂电.2019-2020年：原材料价格进入底部，三元材料结构持续优化在经历2018-2019年行业价格单边下跌和需求停滞之后，2020年行业迎来了积极变化期。首先,三元材料核心原材料价格已经进入底部区间，三元正极采用成本加成模式核算单吨利润，贵金属含量如钻银锂等价格波动很大程度影响三元正极企业的加工利润。自2018年以来，钻锂均大幅下跌也带动三元正极材料价格持续下行。目前钻锂价格已经到了底部区间，向上拐点临近，原材料涨价将直接推动三元正极材料价格上行，叠加下游需求增加，三元材料企业收入规模有望恢复。图5:三元材料和核心原材料价格走势（单位：万元/吨）90-OTgoz90-Z

13、Q020Z90-380Z90-Lqaoz9O-OT6OZ9O-S6OZ9Moz9O-56OZ9O-OL.8OZ90-58 Loz9Moz9O-LO-8OZ90-OEoz90-SZLOZ90-mzocxl9cMoz2 oOLOLOZOZ0 工90Z03OTXOZOZ。二90Z02OLOL.6LO20vz96Lg0L86L02O7O.6LO2OLoLaoz0 工。，8L020L38L02OVO.8LO20LSM02oTzoag0L8ZL03一价格:前驱体:硫酸牯价格:瑛酸锂99.5%电:国产22.0020.00NCM1116系单星型模55型NCM8115系动力型3OL6ZOZ3I90Z0Z300Z0Z3.0765Z3,z963z3S965Z3O.65Z3OL.8LOZX.Z0CO5Z3.3CO5Zmocosz3OL.Z5Z3.Z9Z5Z34QZ5Z3O.Z5Z3.2C05Z3,zo63z3.365moaoz数据来源：高工锂电，公司公告，招股说明书，数据来源：wind .图6 :三元正极新增产能向头部企业集中（单位：吨）从