房地产企业转型代建业务的难点分析.docx

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1、过去一年，代建业务突然在房企中火了起来。旭辉、世茂等新玩家在2023年进军代建赛道，已分别签约数十个楼盘，上百亿元可售货值。华润、万科、碧桂园等老玩家也在持续发力。代建第一梯队绿城管理控股(09979.HK,下称“绿城管理”)在过去一年感受到不小压力，一些高管跳槽去了世茂、华润等公司。中指研究院数据显示，截至2023年底，进入代建赛道的房企一共有36家，预计2030年商业代建销售额将接近5万亿元。有行业高管透露，目前.，行业内还有几家代建公司已经进入上市辅导期。2023年5月，主营代建业务的中原建业(09982.HK)逆周期登陆港股，给快要进入“ICU”的房企们提供了一款“特效药”。所谓房地产

2、代建是指，由有开发需求的委托方发起，由拥有开发能力和建设经验的受托方部分或全程参与设计、开发、管理及服务，最终实现共同盈利的一种商业模式。即房地产公司当起乙方，不拿地，为别人打工，做开发建设。相比自主拿地开发，代建模式属于轻资产运营模式，最大的成本支出不是拿地，而是人力。地产代建在十年前就存在，却在2023年再次蹿红，有其时代背景。2023年，受困于现金流危机，房企普遍收缩投资，减少拿地。自己手里缺地了，做些别人的项目，有笔足以覆盖人力成本的收入，总比“躺平”强。此外，2023年下半年以来，发展保障性租赁住房（下称“保租房”）成为政府的一项重要任务。住建部规划，“十四五”期间，40个重点城市总

3、计供应保租房约650万套，带动的投资预计在万亿元规模。基于中国此前做保障房的模式，在中短期内，大部分保障房土地将被城投公司或国央企摘走。民营房企要想抓住这波政策红利,发展代建是最优解。尽管政策和市场环境利好代建，但目前为止，在多数省市，政府型代建仍未跑通；商业型代建，委托方与代建公司在空间布局上存在错配。房企的开发能力并不等于代建能力，能满足特定委托方需求的房企还不多。1代建生意旱涝保收市场空间大，收入稳定，资金占用少，利润率高，便于融资，是代建再次吸引房企关注的主要原因。按代建费来源，可将其分为政府型代建和商业型代建。政府代建的费用来自财政拨款，如学校、医院等基础设施项目，或者是非出售的保障

4、性住宅。商业型代建的费用来自项目销售所得，不论项目投资方是国资还是民企。代建业务基本为轻资产。一位上市代建公司人士说，目前在资本市场上，轻资产模式与重资产模式估值差距巨大。代建公司不会垫资或出资入股，不会为了个别项目，损害公司在投资者眼中的形象。多位业内人士说，目前，代建行业的普遍收费标准是3%-5虬如果是政府型项目，收入约等于项目预算的3%-5%,如果是商业型代建，约等于销售额的3%-5机这并不意味着商业代建收入一定与销售情况挂钩。以中原建业为例，该公司在河南的商业代建项目，都是以面积乘单价的方式计费，收入是定额的。中原建业提供品牌和销售服务，但收入不受最终销售情况影响。一些公司会将一部分收

5、入与销售挂钩，例如项目总收费中，定额收费占七成,剩下三成视销售结果浮动，但定额收入通常占大头,这也决定了代建业务旱涝保收的特性。由于轻资产运营，所以经营代建公司的成本很低，绝大部分是人力成本。代建公司也因此具有利润低、利润率高的特征。以绿城管理为例，截至2023年12月31日，该公司的合约项目总建筑面积8470万平方米，在建面积4400万平方米。一位绿城管理人士说，假如参与开发型房企的评比，绿城管理的在建面积也足以排进全国前十。如此大的在建面积，绿城管理的全年营收却只有22.4亿元，毛利润10.4亿元，一个大型地产开发项目的营收就能超过该数字。但是，因为成本低，绿城管理的毛利率能做到46.4%

6、,而且不偏科，无论政府代建还是商业代建，毛利率都在40%以上。不仅如此，由于轻资产、不拿地及有保底收益，代建企业抗周期性调控风险能力也较强。万得(Wind)数据显示，2023年，绿城管理净利率为25.44%,中原建业净利率为59.18%。对比传统开发领域巨头，2023年万科净利率8.41%,碧桂园净利率7.83%,优势明显。代建模式对于现阶段的大多数房企来说，好处不仅是这些。代建收入足以覆盖人力成本，不仅可以帮助它们保住开发团队，不至于裁员，还可以留得青山在，等待行业回暖。代建还有利于母公司融资。因为按全口径计算房企销售额时，可以把代建项目纳入其中。即房企在自主拿地有困难时，做代建可以帮其保住

7、销售排行榜座次。而金融机构判断一家房企的实力，进而决定能否给它贷款时，常会参考销售排行榜。对那些专于政府业务的代建公司，代建能让它们与政府部门有持续稳定的业务交流，利于维护政企关系。这类公司不太在意代建本身的商业回报有多高，而是希望在代建之外，寻求参与更多政府项目的机会。2商业代建入局易，做好难代建业务优势如此明显，为何行业中只有零星几家代表性企业？因为2018年之前，代建刚刚起步时，地产行业仍在土地与金融红利期，房企多专心于开发业务主赛道，没有做代建的动力，同时,也没有较成熟的商业案例可参考。而如今，绿城管理、中原建业虽已为行业展示了操作模式，但其核心竞争力大多数房企很难短时间掌握。目前，商

8、业代建仍然是代建房企的主流业务。绿城管理2023年报披露，商业代建收入占总收入的65.9%。中原建业多年来也是主做商业代建。财经获悉，长期以来，有商业代建需求的客群为中小房企。不论是利润增量，还是代建公司撮合的潜在资金方，都是中小房企的刚需。不过进入实操环节，双方的需求和能力能否匹配，还需要观察。中小房企在一二线土拍市场没有竞争力，它们的项目大多布局在三四线城市。而多数头部房企，重点布局在房价较高的一二线城市或都市圈内。这两个市场的产品定位、商业逻辑都有区别。拥有头部房企基因的代建公司，能否玩得转不太熟悉的三四线市场，要打上问号。目前已在代建行业站稳脚跟的企业，大多有着难以复制的经历,这些经历

9、不仅让它们率先规模化，得到了代建品牌溢价，还积累了下沉市场的运营经验。单位：百万平方米资料来源:平安证券研究所制图:张玲2010年，绿城因踩空了地产调控周期而被迫进入代建市场。当时，绿城大举拿地扩张规模时，正赶上“限购令”等一系列调控政策出台，这导致公司一时面临巨大的现金与负债压力。为了生存下去，掌门人宋卫平将一部分开发团队重组，组建了代建公司，出去挖掘客户讨生活。这部分代建业务就是绿城管理的前身。2014年一2018年，绿城管理走出浙江做全国化布局，正赶上房地产市场热潮汹涌，三四线城市也在消费升级的时候。当时做项目赚钱不难，中小房企更想自己操盘，不想给大房企出让项目股份。绿城的代建模式，既能

10、给项目提供品牌赋能，又只分很小一块“蛋糕”，一下便在竞争中脱颖而出，快速完成了从一线到三四线城市的规模复制。建业则是从2015年开始做代建，虽然比绿城晚五年，但在头部房企全国布局时，这家公司的战略定位一直是深耕河南，不仅是三四线城市，就连县镇也有它们自主开发的项目，所以中原建业在河南做代建，没有水土不服的麻烦。表：上市代建企业2019年-2023年业绩表现2019年2023年2023年绿城管理净利润3.63亿元5.22亿元6.91砒绿城管理净利率ia75%23.07%25.44%中原建业净利润建业净利率7.16亿元62.30%8.1亿元59.15%9.42亿元59.18%资的来源:Wind制表

11、:张玲两家代建公司实现规模化是在2018年。这一年，房价快速上涨期基本结束了。当时的市场环境是，地价高、房价受控、利润变薄，房企的销售能力、开发流程的成本管理能力受到考验。一些中小房企在这个时期遇到了麻烦，它们便想找大房企合作操盘，利用其成熟能力挤出更多利润率。某头部房企投拓人士说，放在行情好的时候，大房企参与这类项目的首选一定是股权合作，因为能分得更多“蛋糕”。但在当时,因为拿地价格过高，大房企也对项目能否盈利缺乏信心。为了规避风险，它们更倾向以代建方式合作，这样至少旱涝保收。2018年一2023年，建业的代建业务规模快速增长。2019年，该业务板块单独拆分，成立了中原建业公司。同样在201

12、9年，绿城管理登陆港交所，成为中国代建第一股。两年后，中原建业也在港股上市。近两年，因为销售不景气，中小房企找代建的需求变得更高了，但同时，它们也会更谨慎地评估代建效果。对于带有区域性基因的代建公司，全国化扩张的黄金时代可能已经过去了。中原建业如今在尝试向周边省份扩展，但遇到的阻力比之前大多To首先要解决的是信任问题，如何让委托方相信，建业的品牌出了河南也叫得响。为此它们不得不改变收费模式。之前在河南，中原建业的代建费是按平方米数乘以某一单价收费，平均约每平方米200元，收入不与销售结果挂钩。但出省之后，它们的代建费与销售结果挂钩了，如果卖得不好，中原建业的收入也要变少。总之，目前在全行业内，

13、商业代建的供需匹配仍有困难。除了中小房企，近一年市场上出现了两类新型委托方。一类是大型科技公司，两家头部代建企业人士都提到，过去一年有大型科技公司找他们讨论代建办公楼，这在过去几年还未遇到过。另一类是金融型公司，过去一年一些房企经营出了问题，将资产处置给了债权人。金融机构不可能自行开发，势必要找代建。这是代建行业有趣的新现象。这两类委托方会给市场带来多少新增需求，这可持续吗？行业人士观点不一，仍需持续观察。3商业代建不是城投刚需某龙头代建公司人士告诉财经记者，据该公司统计，2023年上半年，全国范围内国资拿地占比约在50%,到了下半年比重继续提升，在60%-70%之间。近两年随着行业下行，全国

14、新增供地大多被国企或城投公司摘走。有观点认为，面对大量新增货值，城投公司和其他国企缺乏足够的人手和开发能力，找代建是必然选择。代建公司将迎来新一轮市场机遇。但前述头部房企投拓人士认为，确实不是每一个城投公司都有开发能力，但把视野抬高，聚焦在城市而非公司，就会发现大部分城市，都有开发能力过关的平台公司。该人士说，“这些城投公司间的关系类似产业链的上下游。A公司拿了地，可以转让给有开发能力的B公司做。它们都是国企，在一套体系内各司其职，相互间合作顺理成章。”另外，城投公司与追求周转效率的房企有着本质性区别，它们并不急着赶时间。就算城投公司真的人手不足，无法顾及这么多项目，它们也完全可以等一等，腾出

15、人手了再去做。城投公司如果不想开发拿到手的土地，也有代建之外的其他办法。短期内，它们可以用土地作抵押，发城投债，快速收回拿地成本，行业内将这种土地称作“融资性用地”。长期看，城投公司可以等到市场回暖的时候，将土地放在产交所平台上二次挂牌转让。代建企业的核心竞争力是，与委托方相比，它们能把项目做出销售溢价。客观讲，头部房企和区域龙头房企是比城投公司更懂市场，开发的产品更受消费者欢迎，卖得更好。不过对于城投公司，盈利多少并不是它们做决策的第一要素。流程绝对合规、不犯错是更重要的。城投和国资公司重视合规性，在没得到明确信号时，不敢轻举妄动。目前，中国缺乏全国通用的代建行业管理办法，仅个别发达地市有地

16、方性办法。这导致在无管理办法的地方，代建费支出难。如果城投公司与代建企业合作，那么预算中就要划出一项代建管理费。但在做合规审核时，该名目有可能不被批准。前述房企投拓人士告诉财经记者，同样因为缺乏管理办法,所以代建费按什么点数收，是代建公司与城投公司谈判的结果。于是，该环节就有了腐败风险。如果日后在合规审核时被质疑,城投公司很难自证清白。出于“不求有功，但求不过”的想法,城投公司对代建较为谨慎。4政府型代建，冉冉升起也阻力重重城投公司是保租房建设的主要承接平台，还是由于上述情况，尚未有全国通用的代建行业管理办法，房企想从城投公司手中拿到政府代建项目也非易事。国家重要规划是政府型代建的最重要推手。万科早在2012年就为深圳市政府做了第一个代建