【下沉市场研究】煤炭行业债券专题研究报告之六：下沉至主体的信用分析之兖州煤业股份有限公司_市场营销策.docx

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1、光大证券EVERBRIGHT SECURITIES2021年7月19日总量研究下沉至主体的信用分析之兖州煤业股份有限公司煤炭行业债券专题研究报告之六作者要点分析师：张旭执业证书编号：S0930516010001010-58452066zhang_xu兖州煤业股份有限公司（以下简称公司”）成立于1997年9月，是中国唯一拥有境内外四地上市平台的煤炭公司。公司原控股股东兖矿集团有限公司（以下简称“兖矿集团”）于2020年与原山东能源集团有限公司合并，更名为山东能源集团有限公司（以下简称“山东能源集团“）。截至2021年3月末，公司控股股东为山东能源集团，实际控制人为山东省人民政府国有资产监督管理委

2、员会分析师：危玮肖执业证书编号：S0930519070001010-58452070（以下简称“山东省国资委。资源禀赋：储量方面，公司作为山东能源集团下属核心上市经营主体，在国内多地拥有煤田，煤炭储量丰富；境外储蓄也通过对联合煤炭的收购得到大幅提升。产量方面，2020年公司煤炭总产量1.2亿吨，产量位居全国前十。煤炭运输方面,公司本部位于山东省，本地需求量大且临近山东各大公路铁路，具有明显区位优势且运输条件便利。煤种及煤质方面，公司煤种齐全，以优质动力煤和半软焦煤为主，具备“三高三低”的优良特性，市场竞争力强。安全生产方面，由于公司安全管控体系健全、且开采条件好，近年来公司未发生重大及以上安全

3、生产事故，污染物排放均达标。但由于济宁本部矿井生产条件复杂，未来或将面临安全生产风险。经营情况：公司主要业务为煤炭业务、煤化工业务和非煤贸易业务。近年来营业收入稳步增长，毛利率逐年下降，主要系煤炭和煤化工产品价格下降导致。煤炭业务方面，公司煤炭产品销售收入逐年上升，但业务占比有所下降。近年来公司产能逐渐增加，收入和毛利率水平均维持在较高水平，是公司的主要收入和利润来源。化工业务方面，2018-2019年化工业务产品销售收入与占比大幅提升，20192020年稍有回落，在公司主营业务中占比较低。毛利率呈现逐年下降的趋势。非煤贸易业务方面，从营收情况来毛看，2018-2020年稳步上升，且在公司业务

4、占比高，但由于主要以赚取差价和手续费为主，盈利能力弱。财务质量：盈利能力方面，整体看来，公司收入逐年上升，毛利润维持在较高水平，盈利能力较强。但由于新冠疫情和2020年对沃特岗财务报表合并产生的一次性非现金损失68.44亿元，未来盈利存在不确定性。债务负担方面，公司债务规模大，2018-2020年期间，短期债务/长期债务比例有所上升，但仍以长期有息债务仍为主。现金流方面，公司经营性现金流保持增长，经营获现能力整体较强;投资性现金流逐年增长，主要系公司在海外股权投资、固定资产等投资方面的支出增加所致；筹资现金流方面，由于公司近期偿还债务和利息，呈现现金流净流出状态。偿债能力方面，近年来公司偿债能

5、力有所下降。外部支持力度：公司作为山东省规模最大的煤炭国企之一，在省内地方经济发展中占有重要地位，一直受到各级政府的大力支持。风险提示：需关注经济增速下行对煤价的影响。需关注政策变动对煤炭行业供需关系的影响。需关注非煤贸易业务收入受周期波动，不确定性大。需关注公司境外业务面临一定汇率风险。敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告光大证券EVERBRIGHT SECURITIES固定收益敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告.3.3.4.5.8.9.9.9.10.11.1212121%公司介绍2、资源禀赋及规模情况3、经营情况3.1、 煤炭业务3.2、 煤化工业务3.3、 非煤贸易业务4、

6、财务质量4.1、 盈利能力4.2、 债务情况4.3、 现金流情况4.4、 偿债能力情况5、外部支持力度6、风险提示图表目录图表1:公司历史沿革3图表2:20182020年公司下属企业原煤生产情况4图表3:2018-2020公司主营业务总收入情况5图表4:2018-2020公司整体毛利率情况5图表5:2018-2020公司煤炭销量情况6图表6:2018-2020公司煤炭销售价格情况6图表7:2018-2020公司煤炭成本情况7图表8:2018-2020年公司毛利率情况7图表9:2018-2020公司煤炭业务收入及占比情况8图表10:20182020年公司煤化工业务毛利率情况8图表11:20182

7、020年公司非煤贸易业务营业收入情况9图表12:2018-2020年公司净利润情况10图表13:2018-2020年公司资产负债率情况10图表14:2018-2020年公司债务结构情况11图表15:20182020年公司现金流情况11图表16:2018-2020年公司短期偿债能力情况121、公司介绍兖州煤业股份有限公司（以下简称或“公司”）成立于1997年9月，是中国唯一拥有境内外四地上市平台的煤炭公司。公司原控股股东兖矿集团有限公司（以下简称“兖矿集团”）于2020年与原山东能源集团有限公司合并，更名为山东能源集团有限公司（以下简称“山东能源集团“）。截至2021年3月末，公司控股股东为山东

8、能源集团，实际控制人为山东省人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称山东省国资委“）。图表1:公司历史沿革公司于1997年9月由兖州矿业（集团）有限公司作为唯一发起人成立f公司控股子公司兖州煤业澳大利亚有限公司在澳大利亚证券交易所上市，公司成为中国唯一一家拥有境内外四家上市平台的煤炭公司199820122020公司原控股股东兖矿集团于原山东能源集团有限公司合并并正式更名为山东能源集团有限公司1998年3月31日，公司在美国纽约证券交易所上市1998年4月1日，公司在香港联合交易所上市1998年7月1日，公司在上海证券交易所上市资料来源：公司评级报告及债券募集说明书，光大证券研究所绘制2、资源禀

9、赋及规模情况储量方面，作为山东能源集团下属核心上市经营主体，公司在国内多地拥有煤田，煤炭储量丰富；境外储蓄方面，公司通过收购联合煤炭（力拓集团1下属子公司）的全部股权，大幅提升煤炭境外储量。具体来看，截至2020年末，公司拥有煤炭资源储量140.45亿吨，可采储量31.66亿吨。产量方面，20182020年期间，公司产量逐年增加。截至2020年末，公司煤炭总产量1.20亿吨，产量居全国前十。1力拓集团是1873年成立于西班牙的跨国性矿产及资源集团。集团总部在英国，澳洲总部在墨尔本。固定收益k光大证券EVERBRIGHTSECURITIES图表2:2018-2020年公司下属企业原煤生产情况资料

10、来源：公司评级报告及债券募集说明书，光大证券研究所绘制单位：万吨煤炭运输方面，公司所处的山东济宁属于华东地区，是我国经济发达的地区之一，区域内煤炭需求量高，区位优势明显。此外，公司不仅临近京沪、兖石、新兖铁路和京沪、京福高速公路，还拥有自营铁路网和现代化煤炭水运码头，交通运输便利。煤种及煤质方面，公司煤种齐全，包括动力煤、喷吹煤、无烟煤、炼焦用气精煤等。公司主要生产的优质动力煤和半软焦煤2,具备“三低三高（低灰、低硫、低磷、高发热量、高挥发分、高灰熔点）”的优良特性，市场认可度高。多元化的煤种和优良的煤质使公司成为全球优质动力煤和半软焦煤主要供应商，提高了公司综合竞争力。安全生产方面，公司安全

11、管控体系健全、安全治理投入大、开采条件好，近年来公司未发生重大及以上安全生产事故。但由于济宁本部矿井生产条件复杂，冲击地压或将给公司带来安全生产风险。3、经营情况经过多年的发展，公司已逐步形成“以煤炭开发为基础，以煤化工为主导，多元发展的产业格局。从业务构成情况来看，公司以煤炭业务和煤化工业务为主导，非煤贸易、铁路运输、电力、热力和机电装备制造等其他业务为补充（其中非煤贸易业务收入在营业收入中占比稳中有升，截至2020年末，占比59.71%）o从主营业务总收入来看，2018-2020年公司主营业务总收入分别为674.47亿元，817.44亿元和823.25亿元，逐年稳步上涨。从综合毛利率来看，

12、20182020年公司综合毛利率分别为19.49%,15.42%和13.22%,呈下降趋势，主要系煤炭和煤化工产品销售价格下降导致。2一般指粘结差的焦煤和三分之一焦煤k光大证券EVERBRIGHTSECURITIES图表3:2018-2020公司主营业务总收入情况资料来源：公司评级报告及债券募集说明书，光大证券研究所绘制单位：亿元图表4:2018-2020公司整体毛利率情况资料来源：公司评级报告及债券募集说明书，光大证券研究所绘制单位：%3.1、 煤炭业务公司煤炭业务主要由其本部及8家子公司3负责。公司业务包括境内和境外业务。其中海外业务通过子公司兖煤澳洲和兖煤国际开展。20182020年期间

13、，兖煤澳洲煤炭销量稳步提升，净利润逐年下降，于2020年由正转负，净亏损7.48亿元,主要是煤炭价格下降和兖煤澳洲将沃特岗纳入报表导致。兖煤国际煤炭销量3子公司分别为：兖州煤业山西能化有限公司（以下简称“山西能化”，兖煤荷泽有限公司（以下简称“荷泽能化未来能源、兖州煤业鄂尔多斯能化有限公司（以下简称“鄂尔多斯能化内蒙古昊盛煤业有限公司（以下简称“昊盛煤业“内蒙古矿业、兖州煤业澳大利亚有限公司（以下简称“兖煤澳洲”）和兖煤国际（控股）有限公司（以下简称“兖煤国际和净利润均逐年下降，2020年净亏损1.65亿元，主要由于煤炭价格下降和美元汇率上升所致。煤炭销量方面，2018-2020年公司商品煤销

14、量分别为11394万吨、12558万吨和14762万吨，呈现上升趋势。煤炭价格方面，2018-2019年公司煤炭销售价格基本维持在中高位运行，均价分别为547.90元/吨和549.24元/吨，2020年受疫情影响，均价下降至470.45元/吨。煤炭成本方面，公司大部分煤炭产区吨煤成本近年呈波动趋势，2018-2020年均价分别为303.18元/吨、306.65元/吨和305.87元/吨。图表5:2018-2020公司煤炭销量情况资料来源：公司评级报告及债券募集说明书，光大证券研究所绘制单位：万吨图表6:2018-2020公司煤炭销售价格情况资料来源：公司评级报告及债券募集说明书，光大证券研究所绘制单位：元/吨K光大证券EVERBRIGHTSECURITIES图表7:2018-2020公司煤炭成本情况资料来源：公司评级报告及债券茸集说明书，光大证券研究所绘制单位：元/吨毛利率方面，20182020年，公司煤炭业务毛利率逐年下降，分别为44.67%、42.65%和34.98%,主要系煤炭产品价格下降导致。煤炭业务销售稳定性方面，公司目前已经形成了国内外稳定的客户群。除省内外产品销售外，公司积极与电力、钢铁等生产企业建立长期稳定合作关系。具体来看，2020年，公司前五名客户销售额62.25亿元，占总销售额10.8%,其中关联