黎明远航聚焦成长类周期股投资机会.docx

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1、1、2020：绝境之中迎生机L1、疫情冲击导致行业被动累库1.2.多点开花，需求持续超预期供给延续宽松格局1.4.割裂下的分品种盈利修复2、后疫情时期的需求博弈2.1、地产周期有待观察2.2、 基建投资托底意愿回落2.3、 出口迎来复苏机遇期2.4、 需求总结：钢铁需求韧性较强产能扩张尚未完结3.1、产能置换集中投放期4、5、供需对接：盈利中枢仍有下移风险关注细分板块投资机会5.1、碳酸锂步入新一轮景气上行周期5.2 高温合金需求有望高速增长5.3、 铝材加工行业迎来改善曙光5.4、 铜合金板材料高端化加速发展6、投资策略6.1.钢铁强周期个股寻找阶段性的修复机会6.2.聚焦成长类周期股投资机

2、会7、风险提示 4.4 5.6.7.7.9.10.12.12.12.14.14.14.16.19.21.25.25.25.26图表目录图1：2020年社会库存偏高运行4图2：2020年钢厂库存波动较大 4图3：2020年螺纹钢需求要远超往年同期水平5图4：地产投资增速恢复情况显著好于基建投资5图5：疫情之后汽车销量快速恢复5图6：钢铁固定资产投资增速快速上行6图7：2020年钢铁行业产能置换进度6图8：冷轧盈利自2020年5月以来持续改善 6图9：螺纹钢盈利改善一波三折6图10：钢铁行业需求结构7图11：2020年地产销售和投资恢复迅速 8图12： 2020年2月以后房价环比上涨城市个数明显增

3、长8图13：2015年以来各城市房价上涨呈现轮动接力特征8I冬I 14：/?有1；手11可彳与j* AijEE、1%：/f I大19图15：2020年财政支出偏重于民生就业领域 10图16：政府主导的基建投资增速恢复不如预期10图17： 2020年下半年基建单月增长并未进一步上行10图18： 2020年高炉成本优势快速消失 11图19：2020年海外主要经济体GDP增速情况11图20：历年钢材净出口及增速11图21：2021年产能置换项目投放进度（万吨）13图22：碳酸锂价格历史波动及成因14图23：全球锂矿产能投放趋势放缓（单位：吨）15图24：全球锂矿需求保持高速增长15图25：航空航天占

4、比高温合金需求50%以上16图26：国内高温合金市场“被迫”拱手让与外企17图27：图28：图29：图30：图31：图32：图33：图34：图35：图36：图37：图38：图39：图40：图41：图42：安装了 WS10发动机的歼10B挂弹试飞18国产航空发动机发展历程及与美国差距对比18国内铝板带箔生产企业产能利用率分化严重19国内铝型材生产企业产能利用率分化严重19铝加工行业集中度呈现加强趋势20铝加工行业大规模资本开支周期已过 20我国建筑业用铝占比为33% 20I主I Ti 本才/1 丁fli=jI木急 202018年我国乘用车单车用铝量为119.7千克212018年我国商用车单车用铝

5、量为99.3千克21我国铜加工业以传统品种为主22木才 J 1 专口口 木. 1E2 月 J . /1. ：二j- It fl ill d 丁 匕 22板带材等高端产品广泛应用于半导体、汽车、航天航空等重要新兴产业22-p 11 f*. HJ 12i|j ,王一于!彳刀%贝30 /o 23外企主导全球连接器市场，CR3达35%2320192023 白二【Iij“ihj.小勺卡反斤*才1/、13*64 /o 202（）年12月产能投产项目一览12I xil土曾-1. i|J t勿iij温i目3则W-17表3：我国自主研制的航空发动机进展一览 18表4：部分高端铜合金国产化的产品牌号较为单一24表

6、5：国内厂商引线框架用材料国产化不断突破，国产替代正兴时25表6：受益标的盈利预测与估值25表7：受益标的盈利预测及估值261. 2020：绝境之中迎生机1.1. 疫情冲击导致行业被动累库2020年疫情的发生以及由此引发的一系列政策应对措施成为影响周期运行的重耍因素，而对于钢铁而言，疫情的冲击则更为直接和深远。2月初的疫情导致钢价短时间下跌逾300元，钢铁下游到了传统的3月旺季依旧处于冰封状态。与此同时，由于行业供给调整较为刚性，钢厂和贸易商库存被动大量累积，其高点时期相较于2019年同比增幅分别高达127%、60%o而随着后期库存快速去化，库存压力开始有所缓解。截至11月底，钢厂、贸易商总库

7、存相较2019年同比增幅已经下降至28.8%,但总体而言，行业高库存一直贯穿始终。图1 ： 2020年社会库存偏高运行图2 ： 2020年钢厂库存波动较大数据来源：My steel、研究所2016 20172018 2019 -2020数据来源：Mystccl、研究所1.2. 多点开花，需求持续超预期2020年高库存并没有导致行业陷入持续的萎靡，钢铁反而顶着下行压力稳步前行，一方面这是因为疫情之后央行鼓励放贷，企业获得大量短期贷款后产业链对库存容忍度较高；另一方面则是，不断超预期的需求驱动钢铁库存快速下滑，这也是钢价能拾级而上的根本原因。根据统计局数据，1-10月份钢铁表观需求同比增长8%,钢

8、联监测的旺季成交均值更是大幅增长10-15%,正是这种异常强劲的需求表现推动钢铁库存持续回落。需求增长来自于多方面，但最核心的是地产。2020年1-10月份的基建增速3.01% (1()月单月仅有7.39%),整体低于预期。但与此同时，1-10月房地产投资已经上行至6.3% (10月单月增速达到12%,已经连续4个月维持在10%以上)，2020年地产领域的订单仍是钢铁需求的定海神针。此外，2020年汽车、家电领域订单也大超预期，10月汽车产俏分别达到255.2万辆和257.3万辆，同比增长11.0%和12.5%,下游消费领域的迅猛复苏带动了冷轧板吨盈利的触底回升，成为2020年边际改善最为明显

9、的品种。图3 ： 2020年螺纹钢需求要远超往年同期水平-万吨6005004003002001000-1002017 20182019 -cl2020数据来源：My sleek研究所图4 ：地产投资增速恢复情况显著好于基建投资一基建投资累计同比一地产开发投资累计同比数据来源:Wind.研究所数据来源：Wind、研究所1.3. 供给延续宽松格局高盈利的刺激必然导致或明或暗的产能投放，尤其是钢铁行业本身供给弹性极大。在经历2017-2018连续两年的盈利高峰之后，行业固定资产投资迅速攀升，2019年产能端已经出现明显扩张，这主要体现在两个方面，一是环保限产放松之后带来的低成本产能释放；二是行业逐渐

10、步入产能置换的密集期，钢铁实际新增供应明显。2020年依旧是产能扩张之年，但主要体现在后者，实际产能置换量大约在7000万吨级别，其中绝大部分将集中在四季度投放，对2021年上半年形成供应增量。从结果检验的角度来看，行业产能扩张表现为5-6月份钢铁需求持续高增长，但铁矿石价格大涨钢厂却无法完全转嫁给下游，深层次原因在于供给和库存压力，这在螺纹钢品种表现尤其明显。图7 ： 2020年钢铁行业产能置换进度数据来源：Wind、研究所3月,2% 3月 5月6月,9月,10月,12月数据来源：西本新干线、研究所1.4. 割裂下的分品种盈利修复2020年的分品种钢材盈利改善幅度板材明显优于长材，在需求端普

11、遍向好背景下，这是由供给差异导致的。板材需求在2019年受到汽车产销量持续萎靡的拖累，冷轧盈利率先出现断崖，甚至吨毛利一度跌至亏损200-300元的低位水平，而盈利的收缩又对行业新增供给构成压制，尤其是吨钢投资门槛及技术装备要求较高的板材领域。而建筑类钢材由于盈利更为丰厚，产能扩张也相对便捷，2020年行业产能扩张便主要集中在建材领域。因此，我们看到板材市场报价自5月以来一路往上，吨毛利快速修复，而建筑类钢材盈利则是负重前行，只在10月以后迎来明显回升。数据来源：Wind、研究所数据来源：Wind、研究所2.后疫情时期的需求博弈2.1. 地产周期有待观察钢铁需求结构。钢铁下游需求主要来自于建筑

12、业，建筑业占钢铁直接消费的55%左右，同时会拉动工程机械以及重卡、家电等间接用钢，直接和间接建筑业占钢铁的75%左右，因此钢铁需求的核心就是建筑业，而建筑业主要包括基建与房地产。图10 :钢铁行业需求结构交通,3.18% 其他,7.17%能源,2.86% 轻工,3.67%、造船,2.26%汽车,8.23%建筑机械汽车造船能源 轻工交通 其他数据来源：My steel、研究所2020年地产调控先松后紧。房地产是钢铁行业需求研究的关键，而这轮房地产牛市始于2015年，自2015年6月地产销售转正以来，房地产销售快速上行导致地产库存持续回落，进而带动新开工和施工端强势反弹，钢铁需求牛市便从此拉开序幕。虽然地产周期的长时间繁荣暗含向下回归风险，但接连的货币政策宽松导致地产持续超预