食品饮料行业2021年春季投资策略.docx

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1、食品饮料行业2023年春季投资策略报告综述：2023年食品饮料板块收益显著，估值提升为主要驱动，21年年初以来板块有所回调。2023年食品饮料指数涨幅近85%,在各板块中位列第三，估值水平(PETTM)大幅提升65%,是本轮行情的主要驱动。疫情影响下，行业业绩保持稳健增长，20年前三季度净利润增长12%o细分子行业来看，调味品、白酒、啤酒板块涨幅最高，调味品受业绩增长与估值提升的双重驱动，白酒、啤酒主要受估值提升驱动。21年年初以来板块出现回调，截至2月26日下跌近3.7%o展望行业基本面，品牌及品质消费为长期趋势，21年重点关注需求复苏与成本上行。需求端来看，参考美日消费行业发展，当下中国正

2、处于消费升级浪潮中，品牌化、品质化消费趋势显著，龙头企业迎来重要发展窗口。疫情冲击结束后，21年需求有望明显复苏，餐饮、聚会等消费场景逐渐恢复。供给端来看，伴随经济复苏，21年原材料价格将有所上涨，成本上行导致食品饮料行业盈利压力加大，提价预期有望强化。白酒板块：高端白酒表现稳健，次高端市场持续扩容。高端白酒业绩确定性最高，疫情冲击后率先复苏，迎来量价齐升。茅台价格居高不下，为高端白酒打开价格天花板，五粮液、国窖先后提价并加速放量。资金层面，流动性宽松环境下，高端白酒确定性优势凸显。估值层面，对比国际知名奢侈品公司，高端白酒财务表现更优，估值具备较强支撑。伴随高净值人群扩容，高端白酒消费量有望

3、继续提升。次高端白酒在需求支撑、高端酒提价趋势下，整体价格带有所上移，在全国名酒次高端产品扩容、区域龙头主力产品扩容以及酱香酒崛起的驱动下，次高端市场规模迅速提升。大众品板块：赛道优势逐渐释放，关注细分龙头成长加速。1）休闲餐饮：加盟连锁业态进入快速成长期，标品更具扩张潜力。三大因素推动连锁业态的发展：一是城市化扩充潜在门店数量，二是外卖产业发展提升单店营收，三是冷链物流优化供应链速度。2）啤酒：啤酒大幅跑量的红利时代已经过去，高端化竞争阶段到来，渠道&品牌都是啤酒高端化的重要因素。3）调味品：复合调味品是调味品细分赛道中具备较高成长性的赛道，市场空间广阔。疫情强化一超多强格局，龙头地位日益稳

4、固。从渠道变化看，多样化、线上化是趋势所在。1、 板块收益显著，关注需求复苏与成本变化1.1、 复盘：2023年涨幅居前，估值提升为主要驱动2023年食品饮料板块年度涨幅近85%,估值为上涨的主要驱动，业绩增长稳健,21年年初至今板块有所回调，截至2月26日板块下跌3.7%o2023年度食品饮料指数（申万一级子行业，下同）涨幅接近85%,在行业指数中排名第三，相对沪深300指数和上证综指的超额收益分别为59.8%73.6%o估值水平（PETTM）大幅提升64.6%,处于2017年以来历史高位，是板块本轮行情的主要驱动力，行业整体归母净利润（2023年前三季度）增长12.4%,在疫情影响下保持稳

5、健增长。21年年初至今，由于估值水平存在较大压力，食品饮料板块出现回调，截至2月26日板块下跌近3.7%o调味品、白酒、啤酒板块涨幅最高，调味品受业绩增长与估值提升的双重驱动，白酒、啤酒主要为估值驱动。子行业方面，2023年调味品/白酒/啤酒/食品综合/乳制品/肉制品涨幅分别为107.0%96.4%85.1%63.5%44.0%42.3%o从财务表现来看，2023Q1-Q3各板块收入同比增速分别为12.4%/5.3%/-2. 1%6.5%6.7%29.5%,归母净利润同比增速分别为18.6%9.7%2.9%54.5%4.0%33.4%o从估值水平（PETTM）来看,2023年度分别提升43.9

6、%84.3%93.9%7.5%43.2%5.4%o调味品受业绩增长与估值抬升的双重驱动，涨幅位列第一，白酒、啤酒、乳制品上涨主要受估值驱动，食品综合、肉制品则主要得益于业绩增长。从具体公司来看，通过拆分2023年度股价涨幅，个股上涨的典型驱动力主要包括：1）估值驱动：品牌资产蕴含巨大价值，改革推进释放成长预期。典型如山西汾酒、恒顺醋业，公司本身品牌价值较为深厚，改革推动下市场给予未来更高的增长预期。汾酒凭借青花系列冲击次高端及高端价格带，恒顺醋业对内进行体制改革，对外加强渠道建设，高预期下估值水平显著提升。2）净利润增长驱动：疫情催化下净利润实现高速增长。典型如休闲零食板块的盐津铺子、洽洽食品

7、，受益于疫情期间宅家消费提升，归母净利润高速增长。3）估值与净利润增长双重驱动：需求提升带来业绩增长，龙头享受确定性溢价。典型如安井食品，一方面疫情期间由于人们居家时间增加，速冻食品需求提升,公司作为行业龙头净利润大幅增长。另一方面公司所处行业竞争格局较为明晰,安井相比同业公司优势突出，规模及净利润增长确定性较高，从而享受市场给予的估值溢价。1.2、 基本面展望：品牌消费崛起，需求复苏，成本上行1.2.1、 消费升级下品质&品牌消费崛起参考海外发达国家，当下中国正处于消费升级浪潮中，消费板块龙头企业迎来长期发展机遇。对比美国日本，在20世纪70-80年代人均GDP进入5000-10000美元区

8、间，消费行业进入发展的黄金时期，涌现出沃尔玛、可口可乐、麦当劳、丰田等一批龙头公司。中国人均GDP于2010年左右进入5000-10000美元，进入消费品牌涌现时代，龙头企业逐渐崛起。回顾美日消费行业，其发展历程经历了从大众消费向品牌、品质消费升级，再到理性、简约消费的阶段。我国人口众多、地域广阔，消费结构分化程度较高，但整体来看，目前国内消费行业发展与美国品质消费时代、日本第三消费社会较为相似，消费者注重产品品质，偏好品牌消费。中国年轻一代成为消费主力，品质化、品牌化消费渐成主流。据尼尔森统计，2018年中国90后、00后约占总人口的23%,60后全面进入退休周期。未来5-10年，90后、0

9、0后将是中产消费阶层的中坚力量。这部分消费者成长于中国经济高速发展及互联网兴起时期，具有高品质、品牌化的消费意识。长期来看，品质化、品牌化的消费趋势下，国内龙头企业迎来重要发展窗口。1.2.2、 2023年消费场景复苏，消费信心恢复2023年春节期间，需求端表现出三大变化，总体来看需求端明显复苏。1）消费者对2023年收入增长持乐观态度，由此带来消费信心的提升。根据BCG报告，随着疫情好转，经济逐渐复苏，有32%的消费者预期2023年收入平均增长15%,仅5%的消费者预期2023年收入下降15%o收入预期决定消费信心，调查结果显示，消费预增人群（占比43%）略高于消费预减人群（占比40%）o从

10、细分人群来看，高收入人群增加消费的意愿更强，预计2023年高端消费有较好表现。2）餐饮行业复苏，白酒及调味品消费场景改善。根据商务部数据显示，2023年春节黄金周零售餐饮销售额较2023年春节同期增加28.7%o就餐饮行业来看，国家税务局数据显示2023年春节期间餐饮行业收入同比增幅达358.4%,正餐和小吃服务同比增幅为421.5%和253.6机受就地过年倡议影响，一线城市餐饮恢复情况好于低线城市。一线及新一线城市餐饮增速最快，与2023年春节相比熠速超过470%,比2019年春节增5.14%o二三线城市、四五线城市餐饮营收增速稍显低，分别增长370%以及337%0由于一线城市消费能力更强，

11、高端酒水消费估计有更好表现。就地过年的倡议也带火了线上餐饮。由于年夜饭烧制较为复杂，不少就地过年的人选择线上订购年夜饭。据商务部数据，在线餐饮销售额比去年春节同期增长约135%。美团外卖发布的数据显示，除夕当天，全国外卖订单量同比增长70%,其中品牌餐饮商家外卖销量同比增长82%o外卖行业的复苏也增加了调味品行业的下游需求。3）购物中心客流量在春节期间大幅回升，有望带动休闲零食销量提升。休闲零食依赖于机场、高铁、商圈等客流。由于倡导就地过年，2023年春节期间机场、高铁客流不及去年同期，从除夕至大年初六，全国铁路、公路、水路、民航发送旅客数量比2023年农历同期下降57.9%,比2019年农历

12、同期下降71.5%o估计对位于机场高铁站的部分休闲食品品牌高势能店带来一定压力。春节期间全国范围内商圈客流大幅增加。据商务部数据显示，2023年春节期间全国10个一二线城市购物中心日均客流量同比增幅超200%,恢复到2019年春节同期的86%o汇纳科技数据也显示，各线城市基本恢复到2019年80-90%的水平。一二线城市购物中心是就地过年倡议的最大受益者，休闲零食又是2023年春节期间购置率最高的品类（70.36%的人选择购置休闲食品），建议关注在一二线城市有更多门店布局的休闲零食企业的复苏进程。1.2.3、 经济复苏预期导致成本端上行原材料价格持续上涨、包材价格反弹，食品饮料提价预期有望强化

13、。2023年下半年，大众品的主要原材料，如大麦、大豆、生鲜乳、猪肉及玻璃等价格均上涨，对企业成本造成一定压力。随着经济复苏、需求增强，预计2023年原材料价格将继续维持在高位；原油价格有望复苏，带动PP1同比回升，CPI与PP1差值继续缩窄，食品饮料企业盈利压力将增大，提价预期有望强化，部分企业可能通过间接提价的方式应对原材料价格的上涨。回溯历史来看，2016-2018年CPI-PPI剪刀差收窄，并保持一段时间的负值，调味品、啤酒等板块在原料成本上涨压力下均大范围提价，其中2016-2017年调味品集体提价，2018年啤酒集体提价。以调味品企业为例，龙头一旦提价，行业收入空间抬升。在疫情期间，

14、龙头公司加速渠道扩张、抢占市场份额，竞争格局进一步优化，强化龙头厂商定价权。回顾上一轮调味品行业提价，提价幅度上，榨菜（8%T7%）醋（9%）酱油（5%-8%）；提价顺序上，海天一马当先，其他厂商依次跟进，调味品行业整体收入出现改善，如2017年Q1-Q2提价后，收入增速从10%T5%提升至20%左右，净利润也有明显改善。2、 高端白酒表现稳健，次高端持续扩容2.1、 高端白酒业绩确定性强，受益消费分化疫情加速白酒本轮周期趋势，高端白酒确定性最强。白酒行业自2015年走出深度调整期以来，整体呈现出量减价增的趋势，2016年以后进入新的上行周期，这一轮周期伴随着消费分化和消费升级，白酒行业整体发

15、展趋势也向高端和大众两端集中。随着白酒消费日趋理性，消费量的下滑驱使白酒消费向产地集中、向品牌集中，高端、次高端和光瓶白酒均迎来扩容，中高端白酒市场规模增长有所放缓。2023年的疫情冲击加速了白酒行业格局变化的趋势，疫情影响逐步解除后，酒类复苏的顺序为高端一一大众一一次高端和区域名酒。其中，高端白酒最先复苏，迎来量价齐升，茅台酒批价从2023年4月左右的2000元底部持续上升，散瓶价摸高至2500元，箱茅在2023年末摸高至3000元，价格的持续上升打开高端酒价格天花板，五粮液和国窖先后提价并且加速放量。大众酒受益于线下物理限制解除，疫情之后消费分化、消费理性化的趋势加强，空间可期。次高端酒也

16、受益于价格带的上移，同时，酱酒热持续发酵，基本面迎来业绩改善预期。本轮周期驱动高端白酒需求增长的动力主要来自于高净值人群扩容、收入分化以及其具有的金融属性。疫情并没有改变本轮周期支撑高端白酒发力的逻辑，而是进一步强化了这一逻辑。(1)高净值人群扩容促进消费需求替代政务需求。2012年限制三公消费等政策出台后，高端白酒的政务消费场景急剧萎缩，行业在接下来的两年内陷入低迷，2015年出现回暖，2016年以来的这一轮白酒消费上行周期中，白酒消费结构中的政务消费被商务/个人消费取代，白酒消费本身有一定的延续性，“酒文化”的传承和白酒的消费习惯延续是高端白酒重新回暖的内在动力，不断扩大的高净值人群则是需求扩容的坚实基础；(2)收入的分化刺激高端消费的增长。高端消费的消费者效用函数不仅仅取决自身的偏好和产品的质量，也取决于